7月19日，海澜之家公布可转债认购结果，根据缴款显示，计划网上认购13.77亿元，但是实际网上缴款为9.76亿元，弃购金额达到4.01亿元，占网上认购金额之比约29%。

海澜之家本次可转债转股价为12.40元，而截止7月17日，海澜之家股价并未出现大幅下滑，弃购的提法，并无资本市场的解释。

2017年，阿里巴巴、腾讯等互联网巨头相继与海澜之家接触，最终腾讯受让了海澜之家5%的股份。

7月23日，男装品牌海澜之家正式入驻“腾讯系”美团外卖，在服装行业的营销独树一帜。其实从2017年开始，海澜之家的营销就从以前轰炸的标语式广告，转而出现在各大综艺的背景中；这种转变不仅在出现在营销上，海澜之家的设计似乎也逐渐摆脱之前“土味”的风格。

如此巨大的投入似乎并没有为公司的业绩带来实质的改变，2017年海澜之家的净利润增速进一步降低。而在资本中受到青睐的海澜之家，却没能在二级市场保持同样的欢迎度。

业绩增速乏力

海澜之家本次发行的可转债的规模为30亿元，根据当初的计划，此次可转债的募资将被用于产业链信息化升级、物流园区建设、爱居兔研发办公大楼建设项目。

不过海澜之家发行的可转债并没有受到市场的追捧，除了在最终认缴中弃购金额高达4亿，资料显示，今年3月海澜之家可转债获批的前一天，有机构席位通过大宗交易卖出海澜之家125.74万股。

而这种不受二级市场的热捧的现象，还反应在海澜之家的股价上，从7月16日以来，海澜之家的股价持续下跌，累计跌幅为3.9%，截至今日收盘为11.82元。

投资者的反应与海澜之家的业绩不无关系。2017年年报显示，海澜之家营收同比增长为7.06%，归属于上市公司的净利润同比增长为6.6%。看起来似乎是不错的成绩，但是就海澜之家本身而言，这已经是上市后营收增速下降的第3个年头了。2014—2017年，海澜之家的营收同比增长分别为72.56%、28.3%、7.39%和7.06%。

营收增速下降的背后，也反映了海澜之家转型背后的焦虑。2017年2月，海澜之家创始人周建平之子周立宸接任，少掌门上任后海澜之家营销方式发生了众多的变化。

首先是赞助冠名了众多的综艺节目，包括《奔跑版，兄弟》《不可能的挑战》等，同时更换了更加时尚的代言人，与此同时海澜之家的门店风格发生了巨大的转变。

2017年，海澜之家与设计师Xander Zhou发起“限量合作”，并且与广告界女王许舜英合作，重新定义了海澜之家的广告风格，与品牌格调。但是据有媒体的实地探访，海澜之家的改变仅仅停留在了表面，而其最应该改变的衣服的设计，并未有明显的提升。

营销活动的增加也导致了销售费用的增加。年报显示，2017年海澜之家的销售费用为15.49亿元，同比增加8.86%，增速已经超过营收和净利润的增速。

转型之惑

营销的加大投入，不仅没有提高正在下跌的增速，并且也没有解决海澜之家高库存的问题。高库存与低周转率，一直是海澜之家的痛点。

查阅年报发现，2015-2017年海澜之家的的存货为95.75亿元、86.32亿元和81.83亿元，虽然有所下降，但是与同行相比公司的库存依然过高，截止到2017年9月底，七匹狼存货为10.81亿元，报喜鸟为8.09亿元。2012年海澜之家首次公开募股时，就曾因为高达56.82%的高库存率被否。不仅如此，海澜之家的库存周转率还在降低，2014-2016年周转率分别为1.36、1.16和1.09。

而面对这些，这家成立多年的服装公司，显得有些手足无措，在转型之路上企图通过收购之后的企业规模来扭转主营业务的下滑趋势。

2017年海澜之家收购了两家公司，先是收购时尚品牌UR10%的股权，投资4.3亿加码旗下女装品牌爱居兔；随后又以6.6亿收购知名婴童用品公司英氏44%的股权。

今年5月，海澜之家还以超5亿的价格收购了上海瀚银64%的股份。事实上，海澜之家早就已经通过旗下的投资管理公司，对外投资了30多个项目，包括江苏银行、江阴银行、暴风科技等。

而这种转型也为海澜之家带来了较高的负债率，2017年海澜之家的资产负债率达到55.47%，而同行基本维持在35%左右。

图片来源：上市公司年报

更似集资平台？

有意思的是，即便上述中的种种问题突出，又舍得下重金转型。从海澜之家的年报中，账面的现金看起来似乎不如想象中的“难看”。年报显示，海澜之家近三年来的账面现金为79亿、88亿和78亿，2018年一季度报的账面现金为88亿。

那么海澜之家是如何做到在高库存和高负债的同时，保持现金流的呢？这就得益于海澜之家特殊的渠道模式。

海澜之家虽然是一个整体品牌，但是其实更像是一个“贴牌工厂”。年报中，海澜之家表示，其采用的是零售导向的赊购模式，在货物入库的时候支付小部分货款，其余的货款支付以零售为导向。根据货物实际销售的情况，逐月与供应商结算。同时海澜之家海域供应商签署了滞销商品可退货条款的采购合同，一旦卖不出来则可以退回给供应商。

图片来源：上市公司年报

简单来说，就是海澜之家以极低的成本，卖出供应商提供的贴上自己的品牌的产品，如果卖不出去还可以退款。因为虽然海澜之家的库存极高，但是其存货计提依然低于其他品牌的原因。

而海澜之家特殊的模式还体现在销售模式上。海澜之家采用的虽然是加盟商模式，但是店铺的销售、管理、定价却是由海澜之家总部来控制。也就是说，加盟商只需要出钱，然后坐等分红即可，不过店铺的亏损风险却由加盟商来承担。不仅如此，加盟商想要加入首先要缴纳200万费用，其中100万来做店面装修和员工招聘等，另外100万则仅作为押金。

正是这种通过上游“空手套白狼”+下游“集资”的方式，为海澜之家沉淀了充沛的现金流。不仅如此，公司通过下游供应商的加盟费，可以有效的覆盖存货，从而达到实现营收高速增长的局面。

有意思的是，2014年之后，海澜之家加盟商的押金制度被取消，而其营收的增速从那一年开始大幅度下降。

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