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申银万国发布投资研究报告，评级: 买入。
投资收益下滑和赔付支出增加，导致利润增速低于预期。1）中国平安2012 年前三季度实现归属于母公司股东的净利润160.85 亿元，同比增长10.8%，对应每股收益2.03 元；三季度单季实现净利润21.26 亿元，同比增长20.6%。2）虽然中国平安三季度利润增速高于同业，但若考虑3Q2011 确认首次并表深发展19.5亿元的一次性损失，实际利润增速为-43%，低于市场预期。我们认为增速较低的原因在于投资收益的下滑和赔付支出的大幅增加。3）归属于母公司股东权益1462亿元，较中期小幅减少0.38%，与同业表现基本一致。
计提资产减值幅度较小，仍留114 亿浮亏，未来压力仍大。1）中国平安三季度单季度实现总投资收益35 亿元，较去年同期的32 亿元增加8.6%。扣除19.52亿的一次性影响后，总投资收益实际下降30%左右，其中投资收益科目同比减少13%，远低于同业20%左右的增长。我们预计投资收益下滑的原因在于，中国平安三季度通过降低权益投资仓位的方式实现部分浮亏。2）中国平安三季度计提资产减值损失26 亿元，结合资本市场下跌的影响，三季度末可供出售金融资产浮亏预计由中期的99 亿增加至114 亿，每股浮亏1.44 元。相比同业，平安计提减值幅度较小，未来仍面临较大的减值损失计提压力。
下半年个险新单增速提升，全年新业务价值预计较2011 年持平。2012 年寿险行业遭遇困境：1）营销员增员更为困难，增员费用提升，2）高利率环境抑制投资型保险需求。中国平安面临产能增长瓶颈，上半年增速落后于其他三家上市险企，上半年个险新单负增长25%。2012 年下半年，平安寿险的高基数影响消除，保费有望实现高于同业的增速，而7、8 两月个险新单增速预计在20%左右，九月略有下滑，但仍看好平安寿险四季度价值增长。预计平安寿险2012 下半年新业务价值同比提升20%左右，全年将与2011 年基本持平。
产险保费增速维持20%左右，下半年赔付率预计显着提升。平安产险前三季度实现保费收入人民币739 亿元，同比增长20%。平安车险50%以上保费来自交叉销售和电话渠道，对于渠道掌控能力显着高于其他公司，因此中国平安的保费增速与盈利水平受行业竞争加剧的负面影响较小。但需注意的是，三季度保险赔付支出同比增加40%，我们预计部分来自企财险等赔付率的提升，主要是因为三季度洪灾等自然灾害较为严重。2013 年车险费率市场化可能正式实施，平安产险符合自行拟订条款、费率的条件，管理、品牌优势明显，但短期可能受到市场价格竞争的冲击，综合成本率略有提升。
公司业务增长趋势和质量良好，股价显着低估，推荐买入。平安寿险下半年基数下降，个险新单增速将会显着提升，同时产险盈利相对稳定，260 亿可转债的发行缓解资本压力。目前股价对应新业务价值倍数4 倍，具有较高安全边际