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广发证券发布投资研究报告，评级: 增持。
碧水源(300070)
主业毛利率下降+费用率上升，上半年业绩同比下滑九成
公司发布2019中报，上半年公司实现营收35.56亿元（同比-7.73%，下同），归母净利润0.26亿元（-92.94%），业绩增速远低于营收增速主要系：1、收入占比56%的污水整体解决方案业务毛利率下降10pct，导致整体毛利率下滑5.6pct；2、财务费用增加34%（+1亿元）因为长债增加且利率较高；3、管理费用同比增加45.55%，因为良业环境并表所致。公司预计三季度起业绩将逐步回升，全年业绩得到有效恢复，与中交集团合作亦不断深化。
经营性现金流首次转正，长期债务大幅提高
2019年上半年经营性现金流净额1.21亿元，是上市以来的首次转正，这主要受益于应付账款同比增加9.75亿元，预收款项同比增加8.41亿元，这也是非常积极的变化；投资活动现金流流出仍达到41.8亿元，这主要是因为无形资产的增加，期末无形资产已经达到295.7亿元。负债端长期贷款达到122.5亿元，较去年末增加40亿元，长期应付款达到17.3亿元。
在手订单充裕+运营项目加速，期待与中交的深度合作
截至上半年末工程类在手订单175.99亿元，运营类处于施工期订单358.49亿元，合计534.48亿元。期末公司在手运营项目45个，贡献运营收入4.95亿元，同比增长26%。中交旗下中国城乡已完成10.2%股权投资，并派驻董事+财务总监，我们预计公司与中交集团在项目分包、整合股东环保项目资源、项目融资等方面将深度合作。
业绩拐点将至，三季度起重拾快速成长之路，维持“增持”评级
预计公司2019-2021年EPS分别为0.43、0.50、0.63元/股，按照最新收盘价对应PE分别为15.2、13.3、10.5倍。尽管遭遇业绩滑坡，但从经营性现金流、负债结构、运营项目增加等角度的积极变化已经出现，同时中交入股后的深度合作、融资环境的改善预期等深层次变化也在酝酿中。我们预计公司业绩拐点出现，未来3年复合增速15%以上，维持此前合理价值7.34元/股，维持“增持”评级。
风险提示：融资环境改善不及预期；订单、项目落地速度低于预期。