返回目录：经济新闻
点击上方蓝字关注，更多观点持续推送！
文|潘向东、刘娟秀、陈韵阳
正文
国内经济形势分析
6月19日，A股大跌，上证综指下跌3.78%，主要是因为多重利空叠加，其一，股市流动性趋紧，处于缩量状态；其二，5月固定资产投资和消费增速均创多年来新低，叠加此前的信用违约，加剧了市场对经济下行的担忧；其三，贸易战担忧情绪升温。外汇市场方面，6月20-22日，人民币中间价连续三日贬值，收于6.4804。
此前央行已经使用降准置换MLF、MLF续作、扩大MLF担保品范围等手段来缓解中小微企业融资压力，但实际效果并不明显。政策继续加码，6月20日召开的国务院常务会议确定了五项进一步缓解中小微企业融资难融资贵的措施。同时，央行在6月19日投放2000亿元MLF，近期国内外不利因素较多，政策当局加强了对流动性的呵护，货币政策边际宽松已现，数据显示经济下行压力加大，6月24日，央行宣布定向将准，释放的资金超过7000亿元，多于上一次降准，并在7月5日起开始实施。
不过，货币政策稳健中性的基调未变，降准并非意味着全面宽松，过去的经验也表明货币政策放水既无法解决当前中国经济结构性问题，又会导致新一轮加杠杆，使得改革的成果付之东流。但降准仍有必要，中国人民银行研究局局长徐忠在6月19日发表了题为《经济高质量发展阶段的中国货币调控方式转型》的工作论文，9次提及降准，当前阶段银行资本充足率和准备金面临明显约束，我国适度降低法定准备金要求，有利于降低金融及结构的准备金负担，畅通利率传导机制。央行通过结构性政策，意图引导资金流向小微企业，加强金融机构对小微信贷的供给。但是，货币政策是总量政策，通过一些结构性的手段适度进行“精准滴灌”更多的是一种辅助手段，不能寄希望于货币政策能完全解决中国结构性问题，定向降准释放的流动性最终流向哪里是很难控制的，当前股市流动性趋紧，而房地产市场火爆，降准投放的资金有可能进入投资回报率相对较高的房地产市场，这样既会积聚房地产泡沫，又使得政策效果打折扣。
5月消费增速创多年新低，6月19日出台的个人所得税改革措施包括提高个税起征点、首次增加子女教育支出等专项附加扣除、扩大较低档税率级距等，个税改革一定程度降低中低收入人群生活压力，缩小贫富差距，但减税量相对于购房压力而言是杯水车薪，同时税前收入并没有提升，单一政策对消费的提振作用相对有限，要实质性通过消费扩大内需，还需要更多的政策组合。
此外，人民币近期持续贬值，而且幅度较大，离岸人民币即期汇率跌破6.5。近期人民币贬值的主要原因是美元走强，而CFETS人民币汇率指数大致保持稳定，并未跟随人民币兑美元的贬值趋势。美国和欧元区经济分化，6月美联储和欧洲央行议息会议一鹰一鸽，市场对美元指数进一步升值的预期提升。当前的人民币汇率贬值依然在合理范围内，对于中国央行而言，对外汇市场进行干预的可能性不大，1-5月的银行结售汇数据也显示资本外流得到有效控制，剔除汇率因素，外汇储备保持平稳，吸取历史经验，中国应该不会再去“保汇率，弃外储”，没有足够的外汇储备作保障，保汇率也无法实现。另外，中美利差脱离易纲行长所提的舒适区间，虽然中美利差和汇率因素会制约货币政策宽松的上限，但在当前阶段，两者不是主要矛盾，为了对冲信用收缩可能带来的传导效应，货币政策适度宽松有其必要性。
信托资产规模收缩，投向房地产信托规模上升
随着监管部门加大信托通道乱象整治，督促信托业回归本源，1-5月的金融数据显示信托贷款同比少增10874亿元。从6月20日中国信托业协会公布的数据来看，有如下特征：
信托资产规模进一步收缩。截至2018年1季度末，全国68家信托公司受托资产规模为25.61万亿元，较2017年4季度末下降2.41%，为近两年来首次负增长；同比增速较2017年4季度末的29.8%进一步放缓至16.6%。
报酬率降低，资产风险率略升。截至2018年1季度末，信托行业风险项目规模为1491.32亿元，环比上涨13.47%，信托资产风险率为0.58%，环比上升0.08个百分点，主要受房地产业务融资渠道受限、政府平台公司违约事件频发的影响。平均年化综合信托报酬率为0.35%，创近两年来新低，但随着通道业务逐渐清理，整体业务质量与合规性有望提升。
资金脱虚向实，投向房地产的信托规模上升。一季度投向金融机构、债券、股票的信托资金分别较上季度下降6.61%、5.63%、0.75%。投向实体经济的信托资金规模也在收缩，但相对而言，没有投向金融市场的信托规模收缩得那么明显。其中，受防范化解地方政府债务风险、PPP退库清理，投向基础产业信托资金规模下降2.07%；但一季度投向房地产的信托资金规模仍在上升，较上季度增长3.87%，占比为10.99%，较2017年4季度末上升0.57个百分点，信托资金是2017年房地产开发投资资金来源里重要一项，2018年房企融资需求较强，在融资渠道受限的情况下，房地产市场依然火爆，信托资金在向房地产倾斜。
资管新规落地后，在打破刚兑、净值化、去杠杆、去通道背景下，依赖通道业务和债权融资的信托受到冲击，同时近期信用债违约增多，相关联的信托产品潜在违约风险压力增大，传统业务限制增加，需要改变发展思路，比如：1）发展ABS等资管新规尚未限制的标准化业务 2）信托业务范围逐渐向消费升级、产业升级等新兴领域扩展。
一周高频数据观察
上周，供给端收缩的情况继续缓解，高炉开工率回升，发电耗煤量略增。钢材需求回落，库存上升，库存拐点待观察，在供需矛盾、贸易战担忧情绪以及5月经济数据不佳的共同作用下，螺纹钢期货价大跌。蔬菜、水果供应充足，价格下跌，端午节后，猪肉消费量减少，价格回落。30大中城市商品房销售增速放缓。央行对金融机构法定准备金付息和临近月末财政开始支出，银行体系流动性总量将进一步走高，叠加央行在近期可能宣布定向降准，市场资金面出现大幅波动的可能性降低，年中资金面可能将平稳过渡。
3.1 工业生产平稳
上周（6月16日-6月22日，下同），供给端收缩的情况继续缓解，主要生产指标回升，上周高炉开工率升至71.55%，高炉开工率同比下降7.17%，和5月（-6.97%）基本持平；6大发电集团日均发电耗煤量为69.07万吨，环比增长0.6%，连续两周正增长，同比增长9.81%，较5月（18.74%）有所回落。整体来看，6月以来，在环保限产影响下，生产力度有所放缓，叠加去年同期基数偏低，6月工业增加值同比增速可能有较大的回落，且会出现行业分化，比如，电力燃气及水的生产和供应业增加值同比增速可能依然较高。
3.2 钢材库存上升，螺纹钢价格下跌
上周，钢材需求回落，供给收缩有所缓解，钢材社会库存结束了14连降，环比增长1.1%，在供需矛盾、贸易战担忧情绪以及5月经济数据不佳的共同作用下，螺纹钢期货价大跌，一周跌幅为3.1%；螺纹钢期货持仓量一周减少2.82%。钢材需求是否会持续回落有待观察，库存拐点也有待验证，由于钢材库存处于历史地位，短期钢材价格持续大跌的可能性较小。
3.3 蔬菜、猪肉价格回落
上周，28种重点监测蔬菜价格回落2.8%，7种重点监测水果价格回落3.78%，蔬菜、水果供应充足，导致价格继续下跌。猪肉平均批发价下跌0.36%，全国猪粮比价回升至6.56:1，端午节增加了短期消费，猪肉价格一度上涨至16.72元/公斤，但是端午结束之后消费下滑，猪肉价格也出现了回落。
3.4 商品房销售回落
上周，30大中城市商品房销售面积环比下降18.4%，同比下降23.6%，较前值（-4.8%）有所扩大。库存方面，十大城市商品房存销比降至42.2%，一二线城市商品房存销比分别为36.03%和45.95%，前值分别为32.49%和50.68%。
3.5 公开市场操作：央行进行大额净投放，跨季资金面偏紧
上周，由于税期高峰、政府债券发行缴款、央行逆回购到期等因素的影响，资金面一度偏紧，在央行大额净投放操作下，短期利率冲高回落，DR001、DR007、Shibor隔夜、Shibor 1W 整体平稳，但跨季资金面依然偏紧，供不应求，DR014大幅上升69BP。本周公开市场有6700亿元逆回购到期，根据央行公告，央行对金融机构法定准备金付息和临近月末财政开始支出，银行体系流动性总量将进一步走高，叠加央行在6月24日宣布定向降准，市场资金面出现大幅波动的可能性降低，年中资金面可能将平稳过渡。
本周重要数据及事件
END
新时代证券宏观研究团队
特别声明
《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。
因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。
分析师声明
负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及新时代证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
公众号ID：新时代宏观