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股市“沪港通”、黄金“沪港通”这两列承载着中国金融市场双向开放的“高铁”已经出发，股市“深港通”的“轨道”也正在加紧建设中。而何时何式推出“债市通”已成为备受境内外机构关注的焦点之一。
一个庞大的对外开放的经济体，需要一个对外开放度较高的债券市场。同样，一国货币走向国际化，也需要一个双向开放的债券市场作为支撑。业内预计，中国债券市场的进一步开放是不可逆转的趋势，境外机构占比预计将从目前的2%提高到8%至10%。
在债券市场对外开放过程中，需要构建一种更便捷、更符合境外投资机构交易习惯的“债市通”。对此，业内机构提供了一些操作构想。
对外开放趋势不可逆转
港交所总裁李小加6月中旬在“港交所”举办的“第二届人民币固定收益及货币论坛”上表示，随着中国跻身全球主要的债券、股票市场，海外投资者也需要重新审视对中国的认知和投资，然而目前海外投资者占内地债券市场的比例不到2%，远未能与中国经济规模相匹配。数据显示，截至2015年6月末，境外机构和个人持有境内人民币债券资产7640亿元，占银行间债券总量约2%。
与此同时，人民币的国际化也需要一个双向开放的债券市场作为支撑。民生证券固收团队负责人李奇霖认为，人民币国际化的过程就是从结算货币到投资货币再到储备货币的转变。“但现在从投资货币和储备货币的接口看，国内债市对境外还没有完全开放，而对于境外央行和清算行等参与者来说，他们更在乎资产的流动性和安全性，只开放股市肯定不行，而是需要一个庞大的债券市场作为支撑。”李奇霖分析称。
有研究显示，与新兴市场国家在资本账户开放初期的债市对外开放度相比，可以发现，大部分新兴市场国家和地区如韩国在1998年、巴西在1993年以及南非在1997年等，在资本项目开放初期债券市场的开放力度已相对较高，平均为8%。未来银行间债市还将进一步加速开放，人民币在岸汇率和利率对离岸和全球金融市场的基准影响力将不断提高。
上述观点也得到国内银行业人士的认可。交通银行首席经济学家连平表示，从金融市场的发展规律看，“额度批复”的审批制度不再适用于境外机构进入境内市场。减少行政审批，从过去重视行政审批转变为重视监测分析，从过去重视微观管理改为重视宏观审慎管理，从正面清单转变为负面清单，将是大势所趋。未来，中国银行间市场将进一步对境外投资者开放，投资主体及投资范围将进一步扩大，与此同时，许多具体的细则也需要详细地讨论。
“沪港通”版本或可借鉴
回顾国内债券市场向境外机构开放的历程，可以发现，市场监管层已做了很多工作。2010年8月份，中国人民银行正式允许境外央行、货币当局、人民币清算行和参与行等进入银行间市场；2011年至2013年陆续放开QFII和RQFII进入银行间债市投资，投资额度不断扩大；2015年6月份，放开境外机构的债券回购交易，允许加杠杆，且回购资金可调出境外使用，进一步扩大资金双向流动；2015年7月份，央行进一步取消审批制、取消额度限制，交易品种扩展至利率借贷、互换、远期等，在岸债市的大门继续放开。
而对于未来的开放路径，有消息称，市场监管层可能会考虑复制“沪港通”模式，允许更多海外投资者进入银行间债市。在业内看来，“沪港通”的稳健运行，为国内各类金融市场对外开放提供了一个具有借鉴意义的版本，黄金“沪港通”的成功启动就是一个很好的例子。
对此，李小加也表示，继去年“沪港通”推出后，港交所斥巨资收购伦敦金属交易所布局商品互通，下一步将筹划固定收益和货币市场的互通模式。在这个互联互通和人民币国际化的大时代，人民币固定收益及货币产品市场蕴含着巨大的机遇。港交所已经开发了多种人民币产品，随着内地资本市场逐渐迈向国际化，港交所会积极研发更多相关的产品。
在业内看来，香港在人民币国际化和海外投资者进行中国投资的过程中依然有其独特的优势。首先，在中国加速汇率、利率改革的过程中，香港可以作为离岸市场先行试验部分利率、汇率改革，对在岸的改革推动提供参考和传动效应，同时在发生巨大市场动荡时，也能为在岸市场提供一定的隔绝效应。
其次，随着中国由资本输入国转型成为资本输出国，大量的国民财富从银行存款体系中释放出来，需要在海外进行多元化配置和财富管理，香港可以把握机遇成为中国国民财富的国际财富管理中心。
再次，香港作为一个国际化都市，拥有良好的法治环境和透明的监管架构，并且香港的金融基础设施和市场体系获得全球监管机构的认可，全球金融机构可以较为顺畅地在香港进行投资、清算和结算。
“债市通”的三个操作方案
“债市通”的另一面，则是国内投资以及结算托管机构的对接问题。在结算托管方面，目前，人民银行规定，除境外央行、港澳清算行外，境外机构参与银行间债券市场须委托结算代理行进行交易和结算。在实务操作中，境外投资人一般通过彭博等电子交易终端显示的境内做市商的报价，通知其结算代理行进行成交和结算，时效性较差。
据记者了解，目前，国内债券托管机构中央结算公司与香港金管局跨境债券托管结算单向通道已开通，境内具有港币债券工具投资资格或海外债券投资资格的机构可委托中央结算公司办理金融工具的交收。
展望未来，随着债券市场进一步放开，参加上述论坛的部分专家认为，需要多种更便捷、更符合境外投资机构交易习惯的“债市通”，同时提供一些操作构想。
其中一种方案是，境外投资者在彭博等有较大市场覆盖度的电子交易终端上向外汇交易中心下单，交易需求出现在交易平台上，在岸做市商通过外汇交易中心完成交易，外汇交易中心生成交易确认，管控单一RQFII账户的额度，并将数据同时传送至彭博终端及中央结算公司等国内债券托管机构的簿记系统，由在岸结算代理行通过国内债券托管机构的客户端完成结算指令。
另一种方案则是，由港交所等有代理结算资格的中介服务机构作为分托管机构，具有银行间债券市场投资资格的成员在港交所开立的二级账户上进行债券的交收。仅对港交所等机构的总账户额度进行管控，不再对单个境外投资者账户进行额度控制。
第三种方案是，港交所等有代理结算资格的中介服务机构以特殊结算代理身份在国内债券托管机构开户，并与之实现系统互联。境外投资者通过港交所等机构的系统在国内债券托管机构独立开户，港交所等机构担任结算代理的角色。
有分析认为，第一种方案优势在于彭博在全球用户的覆盖度较高。而后两种方案的主要问题可能来自场内与场外的对接，优势在于港交所合作态度较为积极，另外“沪港通”的成功运行也为市场互联互通提供了一个范本。