国泰君安 新三板_

2月16日晚间，国泰君安证券股份有限公司发布公告称，收到中国证监会上海监管局行政监管措施实现告知书，上海监管局拟对其采取限制新增做市业务三个月等行政监管处罚。其实关于国泰君安“砸盘”这个事节前就被吵得沸沸扬扬，然而这次的处罚却将事件再次升温。新三板自2014年8月引入做市制度以来，做市商对于提升交易的活跃度确实发挥了巨大的推动作用。然而，由于做市在中国确实属于新鲜玩意儿，也出现了不少乱象。

乱象1：无视业务隔离规定

《全国中小企业股份转让系统做市商做市业务管理规定（试行）》（以下简称做市业务规定）第十一条第四款规定：做市商应该确保做市业务与推荐业务、证券投资咨询、证券自营、证券经纪、证券资产管理等业务在机构、人员、信息、账户、资金上严格分离。然而，在现实中有的做市商却无视股转规定，做市业务并没有与其他业务隔离，隐藏巨大的做市风险。

典型案例：最近，全国股转系统对开源证券约见谈话、责令整改，因为其自营账户和做市账户同时持有同一只做市股票。考虑到做市商具有强大的价格控制能力，如果允许做市账户和自营账户重叠就会给券商利用做市优势为自营部门谋利的机会。

类似的，做市业务应该与证券投资咨询、资管业务等业务的隔离都是为了防止利益冲突，以免给企业和投资者造成损失，这也体现了投资者保护的金融监管理念。

事实上，利益冲突对于很多金融机构来说都普遍存在，例如会计师事务所的审计和咨询业务就存在利益冲突：如果让同一家事务所给企业做审计后又接受对该企业的咨询业务，那事务所就可能会包庇这家企业了。因此，全国股转系统在《做市业务规定》中明确提出业务隔离，以防利益冲突。

乱象2：变相玩自营甚至股权投资

有的做市商虽然做到了业务隔离，但也玩起了“花招”：作为挂牌企业的做市商，长期持有做市企业5%甚至10%以上的股份。由于做市商一般是以较低的价格获得公司股票，而做市后，做市商享有作为股东的正常权利，例如分红权和投票权。这样一来，对于普通投资者而言，就不公平了：普通投资者和做市商享有相同的权利，却付出不同的代价。

关于做市商持有做市企业较高股份，甚至成为做市企业大股东的事，监管层也早有注意。早在做市之初的2014年9月，一家券商因库存股票的持股比例过高而被监管部门谈话，要求其减持，导致该券商相关做市股票盘中大跌的消息在圈内不断流传。

关于这个乱象，某券商投行人士跟掘金三板研究中心吐槽：要是做市商持股没有上限，而做市商拥有普通股东相同的权利，那做市商岂不是轻而易举成为公司大股东了？

乱象3：做市资质薄弱

《做市业务规定》第五条和第九条明确规定了证券公司从事做市业务的企业资质和做市人员资质。比如做市商做市业务人员应当具备证券从业资格、具备证券投资、投资顾问、投资银行、研究或类似从业经验。

然而，近期英大证券因交易员错误下单导致相关做市股票价格瞬间暴涨而被出具警示函。当然，我们不能刻意放大该交易员或者英大证券的错误，出现这种问题可能是英大证券在人员配备方面或有不足，毕竟做市在中国还是个新鲜事物，对于一些中小券商来说，出现人员配备不足或者资质不足导致的做市资质不足也很正常。

乱象4：操纵价格，谋取私利

从理论上来说，做市商应该合理评估企业价值，给出合理的双边报价。做市商的合法收入来源应该是交易佣金和价差，当然在新三板还体现为做市商拿货价与报价的拿货价差。但是国泰君安却另外玩了一手：

2015年12月31日14：50分，为执行本部门“卖出做市股票、减少做市业务当年浮盈”的交易策略，国泰君安做市业务部对圆融科技、凌志软件等16只股票以明显低于最近成交价的价格进行卖出申报，造成上述股票尾盘价格大幅波动。其中，圆融科技、凌志软件等13只股票当日收盘价跌幅超过10%，跌幅最大的达19.93%。这种损人利己的策略被很多业内人士戏称“砸盘”，这实际上是利用自身优势，操纵股价获利。

结语：乱象背后凸显做市商资源的稀缺性

不管是哪种乱象，其背后都隐藏着一种相同的原因，那就是做市商资源太稀缺了！你说加强监管也好、严格做市准入门槛也好，我们认为这都不是问题的本质。人家想执行一些获利策略难道会事先让你知道吗？中小券商就一定想出现操作事故吗？人家为什么能操纵价格？

试想一下，如果有更多优秀的做市商还会不得不允许一些资质一般的中小券商来充当做市商吗？如果有更多的做市商为企业做市，那一家做市商还敢这样任性吗？这背后严重彰显了目前做市商资源稀缺的现实问题。

由于证券公司短期内不可能大扩容，证券公司做市压力也很大。所以应该允许非证券公司做市。关于允许非证券公司做市，其实《做市业务规定》早就留了一手——《做市业务规定》第四条规定：其他机构在全国股份转让系统开展做市业务的具体规定，由全国股份转让系统另行制定。这就为将来其他机构（例如资管自营机构甚至PE/VC机构）做市埋下伏笔。

当然，我们并不是说有了足够的做市商啥问题都解决了，加强监管和做市商准入门槛肯定是无论何时强调都不过分的，讨论非证券公司做市可能更紧迫。

研究员 彭承天

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