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在货币流动性较为充裕的情况下，房企融资的各类变通做法正在不断增加，它们已经从最初的单纯“银行、地方政府、房企”的铁三角结构，逐步演变成银行、资本市场、公司债、非标债权等更为多元的融资结构。
中房报记者 苗野 北京报道
在货币流动性较为充裕的情况下，房企融资的各类变通做法正在不断增加，它们已经从最初的单纯“银行、地方政府、房企”的铁三角结构，逐步演变成银行、资本市场、公司债、非标债权等更为多元的融资结构。
目前，尽管针对一些热点城市地王频出、房价“高烧不退”的现象，多地多部门陆续出台了一系列降温政策，直指房地产企业融资、拿地等多个环节，但是新政策对房企影响力有限，房企拿钱手段越来越多。
据中国房地产报记者统计发现，由于房企融资渠道的多元化，其对银行开发贷的依赖度在逐步降低，公司债、中票等债权融资以及信托、私募基金、券商资管通道等非标债权产品的融资比重呈上升趋势。今年前9个月各大房企共发行7481.04亿元公司债，超越去年全年水平。共有41家房企推出了定增预案，募资总额高达3116.71亿元，今年有望创历史新高。另外有相当比重的资金，包括银行理财产品以及部分保险资金通过各种渠道流入房地产领域。
苏宁金融研究院研究员石大龙在接受中国房地产报记者采访时认为，此轮房地产信贷正在趋于收紧，已经不限于一城一地，这些限制性措施会在一定程度上限制房企的融资能力与融资规模，但由于房企变通能力较强，一些资金辗转腾挪还是会落入房企囊中。譬如公司债和定增都是直接融资，这些工具募集的资金直接可以用于房地产开发与土地竞拍；银行理财资金一方面可以通过投资委托贷款、信托产品、资管计划等非标产品流入房企，一方面通过投资公司债，发放定增贷款等途径绕道进入房地产市场。
不过，业内人士预测，在政策高压下，一些渠道将受限，过往低迷的信托融资或将卷土重来。
刀尖上的舞者
从A股房企定增“瘦身”，到上交所优化房企公司债审核标准，再到上海市明令禁止银行贷款、信托等5类资金进入土地市场，都折射出相关部门已经意识到迅猛膨胀的房企融资不能再任由其恣意发展。
但据中国房地产报记者采访获悉，这些地方性的限制措施很难阻挡银行理财产品、信托、基金等资金以“明股暗债”模式绕道流向土地市场。相关数据显示，2016年上半年全国开发商到位资金结构分别为：银行贷款占比25%、自筹资金占比63%、非银金融机构贷款4%、其他渠道8%，较高的自筹资金占比与当前公司债发行井喷、大体量的基金信托等非标融资余额的情形较吻合。
某港股证券中心总经理在接受中国房地产报记者采访时表示，从到位资金结构的纵向历史变化来看，银行贷款下降、自筹资金比例上升正是始于调控趋严的2010年，之后信托、公司债大规模发行也奠定了当前自筹资金高占比的格局，但要警惕本轮周期中房企存在的过度融资行为如过于依赖公司债，部分中小型房企杠杆配资拿地，拿地环节的土地竞拍保证金融资及土地首付款配资这些行为都会放大风险。
进入2016年以来，房企手中资金突然就充沛了起来，除了上半年房价上涨、销量上升导致房企手中现金激增之外，房企发债融资也成了凝聚资本的良方。据统计，2015年1月至2016年9月，公司债约占到房企债务融资总额的76%，2015年达到4122亿元，今年前9个月达到7481.04亿元。
与此同时，房企定增融资在最近两年扩容幅度也是相当惊人。2014年下半年，随着政策的调整，房企再融资开闸，定增市场迅速火爆，当年募资总额400.53亿元，2015年1985.55亿元。今年前9月募资总额3116.71亿元。
现阶段房地产市场疯狂的根本原因，便是大量热钱的涌入。这其中，一直是房企重要融资渠道的信托当然不会错过这个黄金时段。用益信托统计的集合信托产品数据显示，房地产信托发行规模达1711.34亿元，较去年同期的1490亿元相比，增长14.86%；房地产信托成立规模1249.3亿元，较去年同期的1282.45亿元相比，虽略有下降，但仍维持高位。此前“明股实债”禁令早已被机构抛到九霄云外，对房企的“股权投资”再度成为信托行业的“香饽饽”。
用益信托研究员帅国让在接受中国房地产报记者采访时表示，当房企从银行融资受阻后，往往会借助信托、资管、有限合伙等方式进行融资，比如，一些房企在拿地环节就开始引入杠杆资金，在土地竞拍环节引入夹层融资。一般模式为，基金和房企共同成立竞拍主体SPV，其中基金占据绝对控制权，基金以委托贷款的方式提供资金，资金来源中优先级包括资管计划、信托计划、有限合伙等综合形式。只要市场上有需求，地方性的限制措施很难阻挡信托等资金的输血，此前债权融资的方式就相对较多。
石大龙认为，在“资产荒”背景下，大量资金开始寻觅相对高收益产品，而房地产行业由于流动性宽松以及稳增长要求，很大程度上成为这部分资金的载体。
“明股实债”再抬头
房地产业务已成为一些信托公司拉动今年盈利增长的首要业务。统计显示，今年以来发行房地产信托的公司有49家，在全部68家信托公司中占比达72%。前8个月，房地产信托发行规模达50亿元以上的信托公司多达8家，分别为四川信托、中建投信托、中融信托、中铁信托、爱建信托、五矿信托、大业信托和杭工商信托。
实际上，直接以信托资金入股房地产项目公司，在信托业内已渐成趋势。
8月30日，阳光城披露，拟实施融资方案，由五矿信托以3.47亿元价格，受让其全资子公司持有的长沙中泛置业有限公司20%股权，期限不超过12个月，到期后由阳光城全资以3.47亿元回购上述股权。6月28日，平安信托还与建业地产订立增资协议。平安信托成立一项信托基金，通过基金向建业地产和附属公司建业开封注资5亿元。增资完成后，建业地产和平安信托分别持有建业开封60%和40%股权。
中铁信托副总经理陈赤表示，由于房地产企业负债率都较高，房地产信托业务方面，从此前的抵押融资到股权投资+自主管理，是行业转型的方向，运用信托资金真实投资入股到项目公司。
数据显示，2015年涉及股权投资的房地产信托占房地产信托总额比例约为39.7%，到2016年上半年，该比例约为45%，而7月1日至今，该比例上升至55.5%。
帅国让分析称，房地产信托融资基本上都是债权。做明股实股的项目不容易，因为信托公司很难像地产商那样专业，对于管理、资金的监管大多最后不得不委托原开发商。从目前的情况来看，市场上大都还是偏重于“明股实债”。
所谓“明股实债”，就是表面上是股权投资，实际是双方通过协议写明仅持有股份、分享收益，但实质并不参与管理。同时，需在协议中注明在特定时间内，另一方需无条件按约定价格或条件，转让或回购这部分股权。
比如某房企需要融资50亿元去拿地，该房企可以先成立项目公司，注册资本500万元，然后信托方以50亿元信托产品资金通过增资扩股的方式入主项目公司。如此一绕，负责拿地的项目公司就获得了这笔50亿元资金。按双方签署的协议，如果项目顺利，信托资金就可与房企按一定比例分享项目利润，如果项目盈利不达预期，信托方可获得不低于7%的年回报率。
“这本质上就是明股实债模式。他巧妙地规避了诸如上海出台的禁止信托资金进入土地市场的规定。明股实债的好处在于优化融资方资产负债表，但坏处在于融资成本较高。”有信托界人士如此表示，据悉在房地产界，如法炮制者众多。
中信建投证券研究发展部分析师陈慎指出，由于银行理财资金不能直接投资于房地产项目，但鉴于房地产项目的高收益和相对稳定，银行理财资金也通过信托、资管计划等方式绕道介入房地产开发环节。通常情况下是理财资金认购信托产品，后通过信托产品设立的SPV给项目公司发放信托贷款或委托贷款，到期后由开发商或关联方偿还本金及利息，实现退出，其一般在项目还未取得“四证”之前就发放，就是所说的夹层贷款。当一个地产项目需要融资时，银行理财资金也可以通过设立的资管计划来对接项目发行的收/受益权，作为获取项目未来收益的凭证。
平安银行房地产信贷部相关人士表示，监管部门对房企拿地环节的配资行为进行限制，目前房企融资拿地，主要通过银行理财资金注入资管计划，但银行正在逐步收紧通过资管计划介入土地前端融资，大部分银行今年的策略是收紧土地前端融资投放，加大对项目开发贷的投放。