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核心观点
证券业：华泰、长江中报业绩改善，大券商分类评级结果预计将提升
长江、华泰披露中期业绩，两家券商营收水平均实现较好提升，业绩实现边际改善，业务结构转好，去通道化显著。8月市场交投情绪维持在较高水平，前两周日均股票交易额保持在5000亿元以上。两融规模持续回升，预计下半年债券承销规模将实现较好改善。2016年券商分类评级结果积极公布，在新标准下大型券商更有优势，行业分化将加剧。预计海通、中信、广发、华泰、招商、申万宏源等大型券商评级将得到提升。2017年券商股估值处于历史低位水平，大券商2017PB水平1.4-1.6倍左右，2017PE水平14-16倍。推荐国泰君安、中信证券、长江证券、国元证券、兴业证券。
保险业：把握行情调整窗口，预期中报业绩显著改善
支撑今年保险行情的核心逻辑为上市险企经营状况的整体改善，价值增长同时估值提升。而本周金融板块整体调整，保险指数下跌3.6%。板块内部分化明显，新华保持0.8%的涨幅，太保相对涨幅达1.1%，行情波动中价值为王逻辑强化体现。预计年中太保、平安新业务价值增速将达到45%~50%，新华、国寿新业务价值增速将分别达到35%、30%。从利润看，预计前期负增长的太保、新华将出现正增长。经历本周调整后，太保、新华、平安、国寿2017年P/EV分别达到1.03、1.24、1.16、1倍，再度回落低位，是难得的布局窗口期。
银行业：银行不良贷款率稳定，抓龙头看转型
本周平安、华夏、常熟银行公告中期业绩，不良贷款率基本保持稳定，净息差下降主要是因为资产端定价的滞后效应，随着价格逐步调整到位，三四季度预计会有显著的改观。明年一季度央行拟将同业存单纳入MPA考核，表明货币环境紧平衡的基调继续强化。流动性偏紧有利于正规金融体系提升议价能力。板块估值在7月份达到高位后出现回调，但龙头股股价依旧坚挺。资金荒以及监管政策红利给予大型银行在经营上更多选择空间，但也不可忽视当前积极改革转型的优秀标的。个股选择要抓龙头看转型，推荐工商银行、建设银行、招商银行、平安银行。
多元金融：关注低估值金控，把握信托转型升级和公司分化两大逻辑
金控：受益于国企改革的加速推进，板块估值安全边际厚，推荐五矿资本，关注中航资本。信托：短期看信托担负压杠杆去通道过渡期重担，长远看行业在监管压力下重塑，政策引导下革新，下半年投资逻辑从规模扩张转向转型升级和公司分化，把握优质个股机会，关注爱建集团(股权之争落定，管理层聚焦业务发展)、经纬纺机(行业龙头，国改预期较强)、安信信托(业绩白马，主动管理行业标杆).
风险提示：市场波动风险、改革推进不及预期、政策风险。
行业热点
证券业
【券商业务边际改善，大券商分类评级预计提升】
市场交投情绪持续活跃，两融、债承等业务规模边际持续改善。8月市场交投情绪维持在较高水平，前两周日均股票交易额保持在5000亿元以上。两融规模维持在9000亿以上并实现持续回升，截至8月10日两融规模9,134.52亿元，环比+0.74%。7月债券承销业务规模环比+101%，预计在企业融资需求刚性的情况下，下半年业务规模将实现较好改善。资本市场改革力度和长期发展方向不变，金融工作会议重点强调直接融资重要性，未来几年直接融资市场将大发展，进而撬动股权投资发展。当前行业整顿规范已延续较长时期，业务全面规范后进入常规轨道，券商行业中长期受益于投行产业链+股权投资+资产证券化业务发展。
2016年分类评级标准修订，预计大券商评级结果将改善。2016年券商分类评级结果即将发布，根据最新的分类评级标准，新增四大加分项，将营业收入排名、机构客户投研服务收入排名、境外子公司收入、以及信息系统建设投入占比纳入加分指标，鼓励券商提升综合实力。2016年超过半数券商被降级，监管层对各券商风险管控能力提出更高要求。在监管趋严的大环境下，各券商积极提高风控合规体系建设力度，整体扣分次数较2015年有所减少，预计今年评级结果将得到改善。根据今年评级标准来看，总体上看加分指标范围有所扩大，但整体标准有所提升；加分项目对业务市场竞争力方面的强调更偏重于合规风控能力，有利于大型券商提升评价等级。预计海通、中信、广发、华泰、招商、申万宏源等大型券商评级将得到提升。
【长江证券(000783)中报点评- 转型图进，蓄势待发】
营收增幅大幅好于行业平均，随改革推进业绩将逐步改善。2017H1实现归母净利润10亿元，同比-11%；实现营业收入28亿元，同比+7.3%；EPS为0.18元，ROE为3.86%。公司营收增幅大幅好于行业平均。公司股权结构转型落地，形成民企加央企强强联合的混合所有制格局。目前二次创业推进中，在机制、战略、业务、人员方面进行了多维度的改革，上半年经纪业务网点新设、人员数量与结构优化、业务拓展等导致成本投入有所上升，净利润率下滑。目前公司改革成效初显，预计随着成果逐步落地业绩将实现较好改善。
经纪向财富管理转型深化，资本中介维持上升态势。经纪业务智能化+定制化双轮驱动，长尾客户服务向智能化系统迁移，中高端客户服务向专业化、个性化转型。互联网金融转型深化，IVatarGo上线加速财富管理转型。股基交易市场份额1.86%，较年初上升4bp；上半年新增开户数93万户，创历史新高。实现经纪业务净收入7.9亿元，同比-27%。资本中介业务维持增长态势，其中两融规模198亿元，股票质押未解压市值184亿元。实现利息净收入6.6亿元，同比+28%。
债券承销规模逆势上升，新三板业务维持行业前列。投行业务加速向投融资综合服务转型，大力发展交易性投行业务，投行、投资和交易业务实现资源和能力互补。把握ABS、可交换债、绿色债等业务机会。投行业务排名大幅提升，股票主承销金额27亿元，其中IPO及再融资规模分别为3.5亿元及23.8亿元，总规模排名第20；IPO在审项目16个。债券主承销金额230亿元，逆势上涨55%，企业债主承销金额排名第一。实现承销业务净收入3.5亿元，同比+20%。上半年年新三板新增挂牌融资金额16亿元，行业排名第9；荣获主办券商执业质量评价NO.1.
资管主动管理规模持续攀升，投资业绩大幅转好。公司着力构建“大资管”全业务体系，丰富产品线，积极开发期权、量化等特色产品。集合理财产品规模大幅提升。截止2017年6月末公司资管业务规模1396亿元，同比+28%；其中主动管理规模688亿元，较年初+23%，占比近50%。实现资管业务净收入2.9亿元，同比+26%。大投资业务体系完善，私募投资、产业基金及创新投资发力，实现业务全覆盖。自营仓位254亿元，规模小幅提升，以交易性金融资产为主。上半年实现投资净收益5.2亿元，同比+68%。
可转债进一步提升资本实力，转型助力弯道超车。3月公司公告可转债方案，拟募资不超过50亿元。资金到位后资本实力大幅提升，为各项业务发展打开广阔空间。目前公司积极布局海外业务，发展另类、直投业务，多元化程度提升，业绩有望持续向好。
保险业
【把握行情调整窗口，中报业绩预期显著改善】
行情调整，难得的窗口期
今年以来保险板块连续上涨，保险指数从年初至今上涨36.5%，领跑全行业。而支撑行情的核心逻辑为上市险企经营状况的整体改善，价值增长同时估值提升。而本周金融板块整体调整，保险指数下跌3.6%。板块内部分化明显，新华保持0.8%的涨幅，太保相对涨幅达1.1%；而西水股份、华资实业转型保险股分别下跌13%、12%，行情波动中价值为王逻辑强化体现。经历本周调整后，中国太保、新华保险、中国平安、中国人寿2017年P/EV分别达到1.03、1.24、1.16、1倍，再度回落低位，是难得的布局窗口期。
中报在即，预期利润与价值双增长
今年以来，上市险企深化调整结构，长期保障产品成为核心突破口，新业务价值率进一步提升。与此同时，一季度增长迅猛的开门红为去年保费收入奠定基础。从行业整体看，具有长期稳健风险管理和保障功能的普通寿险业务规模保费占比52%，较去年底上升17个百分点；万能险占比17%，下降20个百分点；分红险占比29%，上升5个百分点。从新单业务结构看，期缴原保险保费收入占比33%，同比上升6.5个百分点。其中，3至5年期和10年期及以上期缴份额上升比较明显，分别占新单业务的12%和16%，占比上升2.6和2.1个百分点。在量、质双升的情况下，上市险企新业务价值将高增长。与此同时，投资收益的提升与贴现率(750天国债移动平均线的)降幅的趋缓，将提前释放价值利润。预计年中太保、平安新业务价值增速将达到45%~50%，新华、国寿新业务价值增速将分别达到35%、30%。从利润看，预计前期负增长的太保、新华将出现正增长。
持续关注保费情况，新业务价值增长助推器
保费的持续性关系着新业务价值增长的动力。近期放缓的人身险保费只是一质补量，对价值负面影响弱。人身险增速同比有所放缓，主要原因是健康险业务发展的趋缓。而背后的深层原因是在行业深化调整，限制中短存续期人身险产品后，大部分储蓄型和高现价产品停售，导致镶嵌了以上特性的健康险产品销量下滑。但在行业回归本源的引领下，真正的长期保障产品销量不断增加。因此整体来看，健康险业务原保险保费收入2616亿元，同比仍增长11%。同时寿险业务实现原保险保费收入15210亿元，同比增长29%。需要关注的是9.30将停售的快速返还保险产品，目前部分险企已停售或限售，各险企正积极研究相关替代产品以在来年开门红良好续接。
产险持续改善，再度提振估值
从产险公司业务看，随着宏观经济企稳和政策支持力度不断加大，非车险业务实现原保险保费收入1682亿元，同比增长25%，较去年同期上升20个百分点，业务占比多年来首次突破3成，达32%。车险二次费改的推行加剧了行业分化，大型产险公司如平安、太保、人保保费增速同比提高，而中小险企收缩严重。整体而言车险业务增速放缓，实现原保险保费收入3594亿元，同比增长9%。产险业务前期的承包亏损与增速趋缓前期对综合性保险公司估值造成拖累，而今大型产险的改善复苏将进一步提升险企估值。推荐太保、新华、平安、国寿。
银行业
【降低期限错配，引导行业转型—点评同业存单拟纳入MPA考核】
一年以内同业存单拟纳入MPA同业负债占比指标
在第二季度《中国货币政策执行报告》中，央行提出拟于2018年一季度评估时起，将资产规模5000亿元以上的银行发行的一年以内同业存单纳入 MPA同业负债占比指标进行考核。对其他银行继续进行监测，适时再提出适当要求。我们判断这会对银行发行同业存单的积极性造成一定影响。引导行业发行更长期限的同业存单，压减同业负债在总负债的比例。
中型股份行、城商行指标贴近监管红线
MPA体系规定，只要同业负债占总负债比例超过33%，那么该项指标得分为0分。在之前的考核中同业存单并没有纳入同业负债统计范围。如果按照新规定执行，那么根据25家A股上市银行最新财报以及存量同业存单测算，(同业负债+同业存单)/总负债超过33%的上市银行有6家，分别是兴业(39%)、杭州(36%)、上海(35%)、浦发(34%)、民生(34%)、宁波(33%)。五大行、中型股份行、城商行、农商行的平均比例为12%、30%、31%、16%。中型股份行、城商行贴近监管红线。注意结算性同业存款可以在计算同业负债中剔除，所以实际超标银行数量可能会少于6家。
新规落地将做好预期管理，预计行业达标难度不大
今年整体基调是稳中求进，所以规定出台考虑到了预期管理。针对同业存单纳入MPA的问题，央行提出做好准备工作，并在利率定价自律机制会议等场合披露相关考虑，为平稳实施留出充分的过渡期。现在距离2018Q1有半年多的时间，足够让银行业在规定实施前调整同业负债占比。而且从MPA规则分析，资产负债情况满分100分，及格线60分。包含广义信贷(60分)、委托贷款(15分)、同业负债(25分)三项。即使同业负债占比不达标，只要广义信贷达标，那么资产负债情况依然能够达到及格线。不过为加强MPA的约束力，不能排除以后提高MPA达标要求的可能性。
一年以上同业存单发行量将增加，有利于降低体系金融风险
新规定的直接影响是促使银行加大发行一年以上的同业存单。预计一年以上同业存单的占比会从现在的1.7%得到较大幅度的提升。一年以上同业存单要求使用浮动利率计息，这将提高银行业同业负债的平均成本和管理难度，引导银行将更多资源向存款和金融债倾斜。从长期看，拉长同业负债期限有利于减少同业业务的期限错配，降低体系的金融风险；另一方面，拥有较强存款吸纳能力、专注主业的银行能够脱颖而出。这也是金融业服务实体、回归本源的内涵。
【债转股办法推出，加快风险处置—点评新设债转股实施机构管理办法】
银行债转股管理办法征求意见，解决股权投资法律障碍
银监会于7日发布《商业银行新设债转股实施机构管理办法(试行)》(征求意见稿)，对银行债转股子公司的运营进行规范。《办法》规定，银行通过实施机构实施债转股，应当先由银行向实施机构转让债权，再由实施机构将债权转为对象企业股权。这解决了《商业银行法》中银行不能直接持有非金融企业股权的法律障碍，将加快银行对问题贷款的处理速度。
主出资人为银行，可以使用多种方式融资
《办法》新设“金融资产投资有限公司”牌照，要求必须有一家境内商业银行作为主出资人，出资比例不低于拟设实施机构全部股本的50%。目前工农中建交等大型银行筹建的债转股子公司均为100%控股。对持股比例的放宽，给予银行在子公司层面引入战略合作的机会。金融资产投资公司除了可以从事债转股业务外，还能对债权重组转让处置、募集资金用于债转股、发行专项金融债券、参与同业市场等。牌照的融资灵活性较高，业务开展资金能够通过募资迅速到位。
转股债权不限定风险类型，市场化债转股保障银行利益
转股债权范围以银行企业贷款债权为主，并不限定贷款风险类型。所以不只是不良类贷款，关注类、正常类贷款也能进行债转股；这使银行能够在风险爆发早期就开始着手处置资产。《办法》保护银行债转股过程中的商业利益，对“僵尸企业”、失信企业、债务复杂企业和不符合国家产业政策的企业不得实施债转股。《办法》重申市场化运作的要求。只要转股资产能够进行公允定价，银行的权益可以得到充分的保障。
允许以资管计划承接转股资产，减少银行资本消耗
如果使用表内资金债转股，股权投资过高的风险权重将消耗银行资本。针对这点，《办法》允许金融资产投资公司申请成为私募基金管理人，向合格社会投资者募集资金用于债转股项目。以表外资管产品资金对接转股资产，既减少并表对资本金的消耗，也使银行能够在风险相对隔离的情况下提升股权运作能力。转债股权可以通过证券发行或交易以及股权转让方式退出，中长期看有利于银行向综合化运营的发展。
不良贷款处置手段丰富，看好板块盈利估值提升
目前已有约8000多亿元的贷款签订债转股框架协议。预测对未来3年银行净利润增速提升幅度在每年2-3个百分点左右。不良贷款处置手段的多元化，加快银行甩开资产质量包袱实现轻装上阵。资金面的紧平衡持续，提升银行议价空间。我们看好未来银行盈利水平和板块估值的提升。
【平安银行(000001)：中报点评—多措并举控不良，积极转型蕴生机】
2017H净利润增速2.13%，净利息收入后续有望回暖
2017H实现归母净利润125.5亿元，同比增2.13%；营收540.7亿元，同比降1.27%，还原营改增前营收同比增幅3.78%，拨备前利润402亿元，同比增11%。营收增速较低除营改增因素外，主要由于净利息收入增速继续保持低位(-0.62%)，在规模增速稳健背景下，息差由1季度2.53%环比降8bp至2.45%，判断主要由于二季度同业成本进一步上行，负债端成本压力提升所致，下半年随着市场利率企稳，资产端提价效应逐步显现，净利息收入有望回暖。2017H实现手续费157亿元，同比增4.64%，主要来自于信用卡业务收入同比增35%，手续费收入占比29%，占比稳定。
资产负债端零售发力效果明显，资金荒下同业负债依存度不减
资产总额达30,921亿元，同比增10.4%，环比上年末增4.7%。贷款环比上年末增8%，占比提高1.48pct至50%，其中零售贷款余额环比增21%，占比较2016年末提高4pct至41%，零售业务发力明显；同业资产同比降14.1%，占比7.71%，持续处于压降通道；投资类资产占比稳定在27%，其中应收款项类投资为主要项目，然而占比较1季度下降2pct，表内自营非标规模有所压降。负债端存款规模较上年末降0.49%，主要由于企业存款规模下降，而零售存款同比增16%。同业负债+应付债券占比达31%，占比环比Q1提高2pct，资金荒下同业负债来源依然为主要渠道。
加大不良处置力度，大数据提升零售贷款质量
不良率1.76%，环比Q1提高2BP，关注类贷款占比4.14%，环比Q1提高2BP。考察公司资产确认力度，2017H逾期90天以上贷款/不良贷款比例154%，较2016年末下降4pct，资产确认力度继续加强。2017Q2信贷成本保持继续下降态势，拨备覆盖率稍降2pct至161.32%。公司资产质量主要风险点依然存在于企业贷款，不良率环比2016年末提高22BP，在科技引领零售转型大战略下，零售端投放资产质量显著提升，个贷不良率1.32%，环比2016年末降低24BP。此外公司特殊资产管理部门继续加快不良清收力度，上半年回收不良资产44亿元，同比增67%。
积极处置不良，扎实推进零售
公司自2016年起零售转型坚决推进，各项零售指标如约出现较快增长，2017上半年零售业务占营业收入比重达40%。零售转型带来的高生息资产收益率，存款增长以及手续费收入有力提振公司业绩。我们认为零售银行的定位有利于充分发挥平安集团综合服务优势。目前公司核心一级/一级/资本充足率分别为8.13%/9.05%/11.23%，近期公布260亿可转债计划，未来转股后进一步夯实资本提高发展动能。看好公司未来零售转型效果。
【华夏银行(600015)：中报点评—设立基金子公司，加强区域合作】
利润同比微增，中间业务收入增长
2017H归母净利润、拨备前利润和营业收入增速分别为0.1%、13.7%、6.9%。归母净利润增速下滑主要是因为生息资产增长放缓所致。测算得生息资产受同业资产收缩影响，6月末同比增速为7.5%，较Q1下降6.9个百分点。半年度净息差2.10%，降幅较Q1小幅缩窄，资产端收益率已经企稳。净利息收入增速微降0.4%。受理财和银行卡业务的推动，中间业务收入保持高速增长态势，同比增幅30.2%，占营业收入比重升至27.0%。成本收入比和Q1基本持平，为34.6%。
存款活期率提升，核心一级资本较为紧张
6月末资产总额2.4万亿元，同比增长7.7%。贷款同比增长12.4%，占资产比重环比提升到52.6%。上半年新增贷款主要投向对公贷款中的租赁和商务服务业贷款以及个人贷款。负债端存款同比微降0.4%，占负债比重环比降至60.8%。从细分结构看，活期存款占比受对公活期拉动，环比小幅提升2.1个百分点到51.4%。核心一级资本充足率和资本充足率分别为8.29%和12.63%，较Q1增长-0.08和1.27个百分点。核心一级资本较为紧张，需要关注未来资本补充进度。
资产质量指标略有改善，但仍然承压
资产质量显性指标略有改善，但隐性指标有所反弹。6月末不良贷款率1.68%，季度环比微降1bp。不良贷款余额221亿元，同比增长22%，增速较Q1下降。拨备覆盖率158%，环比减少10个百分点。逾期90天以上贷款/不良贷款比例为248%，环比增加23个百分点。不良贷款集中于批零业、制造业、采矿业。批零业、采矿业不良率较年初上升，制造业不良率相对减少。
拟设立基金子公司，加大和区域企业合作力度
公司加快业务改革步伐。公司拟作为发起人与其他合作股东共同筹建基金管理公司，注册资本3亿元，持股比例70%。大资管是银行业转型的下一个风口。设立基金子公司有利于公司优化中间业务收入结构，促进综合化经营。同时围绕京津冀协同发展等国家战略，公司加大与区域企业合作力度。公司完成与首都16家重点企业的签约，正在推进业务合作落地实施。
看好公司未来改革进展
尽管承受资本和资产质量压力，但公司中收保持高速发展，机构调整、区域合作的效果会在未来逐步显现。京津冀协同发展是长期大战略，拥有区位优势富于改革精神的优秀企业将在这一轮历史大潮中脱颖而出。我们看好公司改革进展。
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