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广州开放区金控拟以41.2亿现金收购该公司四成股份，但净利与营收节节败退的联讯证券是否真有如此高价值？
《投资时报》研究员 周与琴
一场大撤离后，或许是一地鸡毛。
据悉，明天系拟将其持有的联讯证券股份有限公司（下称联讯证券）全部股份转让予广州开发区金融控股集团有限公司（下称广州开发区金控）。无独有偶，海航系亦在同一时间大举撤资，将旗下美兰机场和渤海金控所持该券商股份悉数转让。
10月16日，联讯证券发布公告称：广州开发区金控与联讯证券股东昆山中联综合开发有限公司（下称昆山中联）、北京银利创佳投资有限公司（下称北京银利）、北京物华盈智科贸有限公司（下称北京物华）、海口美兰国际机场有限责任公司（下称美兰机场）及渤海金控投资股份有限公司（下称渤海金控）分别签订了股份转让协议，拟受让上述股东所持有的联讯证券13.26亿股、合计42.43%股份。
海航系入股联讯证券时曾夸下海口要将其推向业内前十，而2014年助其登陆新三板后，后者更是士气大增。无奈形势比人强，2016年后联讯证券业绩节节败退，如今甚至已陷入亏损窘境。而身为民营资本的两大股东，则为了去杠杆、降负债不断抛售非核心资产。破船尚有三寸钉，趁着券商牌照仍对特定对象具备吸引力之际以合适价格出售，这或许已是最好的退路。
海航系、明天系退出
随着昆山中联和北京银利的股份转让，陪跑联讯证券17年的明天系将正式退出。本次收购完成后，广告州开发区金控将直接持有联讯证券14.77亿股股份，占比47.24%，进而成为其第一大股东。当然，这也意味着联讯证券大股东已由“民营”转向“国资”。
明天系的撤退酝酿已久。早在今年4月3日，市场上便传出了广州开发区金控拟收购第一大股东昆山中联全部股份的消息，5月3日，广州开发区金控在全国中小企业股份转让系统信息披露平台正式披露了收购报告书。该报告书显示，前者拟以支付现金方式购买股东昆山中联、北京银利、北京物华持有的联讯证券合计7.04亿股股份，占联讯证券股权的 22.52%。
8月17日，广州开发区金控发布关于申请中止审查股份变更公告。公告表示，鉴于目前申请变更持有5%以上股权的股东资格申报事项内容具有不确定性，申报工作有待交易情况明确后再行恢复。随着新的转让协议签订，该协议正式终止。
与上半年的拟收购股权信息相比，最大的变化便是被收购方中新增了渤海金控和美兰机场两张面孔，而它们均隶属于海航系。
此前，海航系通过三大子公司共持有联讯证券24.38%股份，市场也一度认为联讯证券由其实际控制。
公开资料显示，早在2009年海航系便开始入场，其最大的功劳是帮助联讯证券在2014年挂牌新三板且融资38亿元。其中，海航系出资总额达6.83亿元。随着海航系旗下子公司美兰机场和渤海金控转让全部股份，目前联讯证券的海航系股东只剩下大新华航空，持股比例为5%。
值得注意的是，截止目前美兰机场仍有股份处于质押状态。据联讯证券披露，2018 年 6 月 22 日起前者质押联讯证券1.8亿股予海通证券，现仍处于质押状态尚未解除；2018 年 10 月 23 日起又质押联讯证券股份有限公司股权1.3亿股予广州开放区金控，现仍处于质押状态尚未解除。
能否撑起97亿估值
据联讯证券收购报告书披露，昆山中联、北京银利、北京物华此次分别转让15.8%、4.31%和2.41%，每股3.2元，合计的支付对价为22.53亿元；渤海金控转让4.88%股份，每股3.5元，支付对价为5.34亿元；美兰机场转让15.03%股份，每股2.84元，支付对价为13.33亿元。广州开发区金控将总计支付41.2亿元，全部以现金支付。
若按照平均每股3.11元的价格估算，联讯证券的市值将达到97亿元。截至2018年10月26日，联讯证券市值为43.14亿元，溢价高达124.85%。
联讯证券估值真有97亿？事实或许并非如此。
该券商的前身为惠州证券，至今已成立30年，但一直处在中小券商行列。2014年得力于海航系的助推，其成功登陆新三板市场。当年联讯证券实现营业收入5.59亿元，同比增长72.89%；净利润为0.81亿元，同比增长905.13%。2015年其仍保持着强劲增长态势，营业收入为15.52亿元，同比增长177.5%；净利润为4.7亿元，同比增长480.14%。
可惜好景不长，2016年联讯证券业绩状况发生逆转，营业收入同比下滑31.62%，净利润同比下滑54.48%；2017年末，营业收入同比再次下滑40.79%，净利润则同比下滑89.94%；2018年上半年，联讯证券的营业收入为2.26亿元，同比下滑31.41%；净利润更由正转负，仅为-0.81亿元，同比降幅高达337.42%。
联讯证券方面表示，营业收入下跌主要源自公司固定收益业务规模降低，期内同比下降76.88%，上半年仅录得0.37亿元。
此外，证券市场走势疲弱也造成该公司的自营证券浮亏，期内公允价值变动净收益同比下降117.21%，公允价值变动收益为-848.01万元。
净利润大幅下跌还与营业支出的上涨有关。报告期内，该公司营业支出为3.35亿元，同比上升17.73%。联讯证券表示，主要是对新三板做市股票因市值下跌、股权质押式回购业务因客户担保物不足而计提的减值损失所致。