8连降！人民币贬值真正原因到底是什么？-贬值

精编自光大证券：此时此刻，如何看人民币汇率？ & 广发证券：人民币贬值影响几何？

周五（6月29日），中国央行将人民币兑美元中间价设定为6.6166，为连续第八天下调，较上日调降206点，中间价贬值至2017年12月13日以来最低。分析师认为，与 2015 年相比， 2018 年人民币贬值对股市影响有限。

1、人民币兑美元为什么贬值

• 主因是美元本身走强，而非人民币本身很弱。 5 月以来， 美元指数从 90 上涨至 95，人民币兑美元则从 6.3 贬到 6.6，但人民币兑欧元小幅升值 ，这说明人民币走弱主要还是由于美元升值所致。与其他新兴市场货币相比，人民币贬值幅度较低， 从而使得人民币兑一篮子货币处于小幅升值状态（上半年 CFETS人民币汇率指数上涨 2.6%）。

• 次因是短期内中国经济尚有下行的可能，中美货币政策走势偏离的迹象似乎更清晰。资管新规以及规范地方政府债务，导致社融与 M2 同比增长低迷，基建投资增速急剧下行。 地方城投平台信用风险上升，制造业企业违约事件时有耳闻，市场风险偏好下降。 6 月 24 日，央行宣布将下调存款准备金 0.5 个百分点，释放资金约 7000 亿元，预示货币政策中性向偏松的方向更为清晰。 与此同时， 6 月美联储议息会议对货币政策的走势更为鹰派，中美货币政策偏离，人民币汇率也因此承压。
• 近期人民币贬值与中美贸易摩擦并无直接关系，下半年美元指数仍有升值空间。贸易战，美国意在遏制中国科技行业的发展，而非汇率问题。近期白宫针对中国的报告也未提及人民币汇率问题， 可能说明特朗普政府对人民币汇率并无明显的诉求。美国经济前景乐观，美元还有升值空间， 下半年美元指数或在 95-100之间徘徊。相应地，人民币兑美元或在双向波动中有小幅下行可能， 但对一篮子货币预计仍然比较稳定。

2、历史纵向比较：与 15 年相比， 18 年人民币贬值对 A 股影响相对有限

• 基本面： 15 年经济通缩后期， 18 年经济温和回落。15年「 811汇改」 后， 中国主权CDS报价大幅飙升，反映投资者对中国经济基本面担忧明显抬升； 而18年4月下旬人民币汇率贬值以来，中国主权CDS报价反而下跌，说明投资者并没有因本次人民币贬值而担忧中国经济基本面。

• 流动性：15 年北向资金大幅流出， 18 年持续流入后近期较稳定。而18年4月人民币贬值以来，北上资金反而连续两个月净流入，且净流入规模明显扩大。

• 风险偏好—估值： 15 年估值较高 ERP 升， 当前估值较低， ERP 上升空间已经有限。而18年4月中旬人民币开始贬值以来， A股的股权风险溢价是震荡上行的， 5月的ERP甚至还有所回落。

3、如何影响行业

• 电子、家电受益。电子、家电、纺织服装等行业的海外营收占比较高，人民币贬值将有效刺激出口， 使得这些行业获得较强的竞争优势。

• 房地产、钢铁、采掘和交运行业获得负超额收益的概率较大。其中，2017 年末中国上市航空公司的美元负债（含融资租赁）占总负债的加权比重高达 29.7%，汇率贬值对其盈利能力有直接影响。2016 年下半年国内债券发行市场趋严之后，房地产和地方融资平台作为融资受限的主要对象，境外债发行额增加。以房地产企业为例， 2018 年 6 月底的美元债务余额较2015 年底上涨 50%之多（ 图 6） 。而中国的房企以境内业务为主，汇率贬值或增加房企的债务负担。

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