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来源：现代咨询
作者：郝中中
郝中中：系江苏现代资产投资管理顾问有限公司现代研究院高级研究员。
自2017年下半年开始，国家针对地方政府的债务管控和平台公司规范化融资出台了一系列十分严厉的政策，使得各地政府惯用的传统筹资方式受到了严格限制，平台公司的运作和发展模式难以为继。为适应融资政策的调整和金融环境的变化，平台公司转型势在必行。
国有资本投资运营公司是地方融资平台转型的方向之一，但关于地方融资平台转型为国有资本投资运营公司的路径始终悬而未决。虽然在2003年国家就出台了关于国有资本投资运营公司的相关政策，并明确提出“以管资本为主加强国有资产监管，改革国有资本授权经营体制，组建若干国有资本运营公司，支持有条件的国有企业改组为国有资本投资公司”。直到2018年国务院正式发布《关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见》，才从治理结构、运行模式和监督机制等方面解答了企业关心的若干核心问题。这项文件的出台标志着央企和地方国企的全面试点工作将会铺开。
那么，地方融资平台应该如何积极谋划，才能在转型为国有资本投资运营公司的路上，找到属于自身特色的发展方向呢？
一、中央关于组建国有资本投资运营公司的思路
（一）设立国有资本投资运营公司的由来
自2003年国务院成立国资委以来，就被赋予三项职能：管人、管事、管资产。而现实情况是国资委监事会下设几十个监事局，每个监事局管理100多家央企的监事会。对于每个监事局来说，管理的企业不仅数量多，而且行业跨度大，再加上国有资产规模体量巨大，国资委全覆盖管理存在相当大的困难。中央为了改变这一现状，对国有资产管理体制进行改革，将国资委“管人、管事、管资产”的职能下移至国资委和国有企业之间，形成一个夹层公司，即国有资本投资运营公司，将国资委重新定义为负责制度安排，而非企业经营管理。国有资本投资运营公司的出现，标志着国有资产管理体制由“二层架构”向“三层架构”转变。所以说国有资本投资运营公司是从国资委职能分工衍生出来，是中央推进国有资产管理体制改革的重要举措。
（二）国有资本投资运营公司的政策演变
2013年11月，十八届三中全会通过了《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，明确提出了“以管资本为主加强国有资产监管，改革国有资本授权经营体制，组建若干国有资本运营公司，支持有条件的国有企业改组为国有资本投资公司”。因此，国有资本投资运营公司最早就被赋予以改变国有资产监管模式的责任，将传统的“管资产”向“管资本”转变。也正是在十八届三中全会之后，国资委开始以中粮集团和国投公司两家央企进行国有资本投资、运营公司改革重组试点工作，为以后在全国范围内推广国有资本运营公司组建积累宝贵经验。
经过一年多的央企试点之后，2015年11月，国务院印发了《关于改革和完善国有资产管理体制的若干意见》，对国有资本投资、运营公司的组建方式和运作模式等方面进行了说明。《意见》表示，“可通过划拨商业类国有企业股权和国有资本经营预算注资组建，或改组的方式设立。政府可直接授权国有资本投资运营公司履行出资人职责”。2016年之后，无论是央企还是部分省级政府都逐步开始试点工作。经过央企和地方国企逐步试点之后，2018年国务院正式发布《关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见》，从治理结构、运行模式和监督机制等方面解答了企业关心的若干核心问题。此次文件的出台标志着央企和地方国企的全面试点工作将会铺开。
（三）国有资本投资运营公司的目标
国有资本投资、运营公司的出现将国有资产管理体制由以往的“二层架构”转变成“三层架构”。在二层架构下，国资委直接管理国有企业，身兼数职，既要对国有资产进行监管，又要参与到国有企业的经营决策当中。而大多数国资委的工作人员因受到自身职能和专业能力的限制，在日常参与国有企业经营决策时，往往容易引发各种矛盾。而在三层架构下，国资委从传统的角色中抽身，只扮演监管的角色，其余工作由国有资本投资运营公司担任。因此，国有资本投资运营公司承担出资人职责，并以企业法人的身份管理控股的国有企业。在三层架构为核心的管理体制下，国有资本投资运营公司将国有资产监管模式由“管资产”向“管资本”转变，通过国有资本所有权与企业经营权相分离的形式，提高国有资本市场化运作能力。所以未来“管资本”的最终目标是按照市场经济规则和现代企业制度要求，以资本为纽带，以产权为基础，规范国有资本运作并提高资本回报率。
国有资本投资运营公司的三层构架
二、央企组建国有资本投资运营公司的特色
自2014年国务院选择中粮集团和国投公司进行国有资本投资、运营公司改革试点以来，国有资本投资、运营公司按照试体制、试机制和试模式的思路，进行积极探索和实践，央企进行国有资本投资、运营公司改革按照文件精神主要有以下几点特色。
（一）注重顶层设计，明确战略定位
央企在改组成国有资本投资运营公司时，就已经明确其战略定位，并从顶层设计入手，牢牢把握未来的改革发展方向。例如，招商局集团作为国有资本投资、运营公司的改革先锋，从开始改组成国有资本、投资运营公司时，就已经瞄准建设“具有全球竞争力的世界一流企业”的目标。在顶层设计时，就坚持将交通、地产和金融三大主业作为改革转型的方向，坚持将三大主业打造成实业经营、金融服务和投资与资本运营三大平台，实行积极的科学化的领先战略，全力打造“三个世界一流”和“四个全国领先”产业。而保利集团则以形成合理的产业梯次和业务布局为其顶层设计，将贸易、地产、文化等优势业务作为未来发展的方向，同时，积极扶持金融等成长性业务，培育孵化养老服务、健康医疗、生态环保、艺术教育等战略性前瞻性产业，从而形成多产业联动发展的新格局。由此可以看出，央企在改组国有资本投资、运营公司时，已经在顶层设计过程中，明确了自身的发展方向和战略定位。
（二）以改革实效性为导向，落实管控模式的实用性
国有资本投资、运营公司均为国家授权范围内履行国有资本出资人职责的国有独资公司，是国有资本市场化运作的专业平台，对持股企业行使股东职责，维护股东合法权益，以出资额为限承担有限责任，切实承担优化国有资本布局、提升国有资本运营效率、实现国有资产保值增值。在国有资本投资运营公司的管控模式中，国有资本投资公司以对战略性核心业务控股为主；国有资本运营公司以财务性持股为主。不同于一般的企业集团，它是对所持股企业按照规范的法人治理结构管理。再以招商局集团为例，招商局集团按照“小总部、大产业”原则实施总部改革，以战略引领、风险管控和综合服务为职能，精减总部人数，突出小总部的特色，目前招商局集团不到200人，人均管控资产却达350多亿元。招商局集团整个董事会严格执行分类授权的决策机制，治理层、经营层和执行层各司其职，建立有效沟通和高效运作机制，并采用分级授权的经营体系，对绝对控股公司采用战略管控模式，对相对控股公司采用财务管控模式。同样保利集团也采用了“小总部”的改革方案，把总部人数压缩到仅有75人，打造出集团总部资本层-平台公司资产层-生产经营单位执行层的三级资本资产架构。
（三）遵循供给侧改革精神，注重产业和业务整合
改革成国有资本投资、运营公司的央企都有着全国乃至到全球领先的强大的产业基础，其发展要寻求相关产业多元化经营战略，探索符合企业自身特点的由产到融的路径。例如招商局集团在与中外运长航集团的整合整合过程中，就注重打造金融控股平台，发挥多种金融资源合力，推动集团内部地产、公路、航运和物流业务的整合重组。保利集团积极整合央企间相关资源，完成对中航工业地产板块重组，划入中国轻工和工艺两个集团，培育文体教育等新兴产业，同时清理煤炭业务等与主业定位不符的产业。由此可见，国有资本投资、运营公司在整合自身业务时，首先可以选择银行、保险和证券等金融机构合作，把部分资本转到金融机构，以股权为纽带，形成强大的金融业务。其次，提升资本运营水平，探索人力资本结合和信息共享新模式。最后，进一步探索国有资本投资、运营公司的“工业产品+金融服务”业务整合新模式。围绕产业服务链，提供金融服务，提升高端制造业及其配套服务，逐步培育发展出能够带动引领支撑中国经济发展的大型财团。
（四）发挥市场机制作用，建立人才保障机制
央企在改革重组国有资本、投资运营公司时，充分学习国际通用的投资公司合伙人制度，探索核心团队持股，探索劳动者占有部分生产资料或享有部分营运价值分红权，形成人才与国有资本的利益共同体，以最大限度激发国有企业的活力。例如：招商局集团以市场化机制为标准进行选人和用人，其二级公司总经理以契约化和任期制为标准进行市场化选聘。薪酬分配与市场接轨，与行业相符，考虑当地的收入平均水平以及业绩能力。同时推进员工持股、股权激励等市场化的激励约束机制。保利集团也在旗下5家三、四级试点企业探索市场化选聘、职业经理和更具激励机制的薪酬等改革。总体而言，央企在推进国有资本投资运营公司改革时，在整个管理层的市场化选聘过程中，对考核机制和薪酬激励机制实行个性化考核，并采取多种方式探索和完善中长期激励机制。最终实现形成股东和管理层信息对称、权责对称和激励约束对称的人才激励新方向。
三、地方融资平台转型为国有资本投资运营公司的难点
央企从组建国有资本投资运营公司开始，便从顶层设计明确各个方向的战略定位，加上其无可比拟的优势，诸如在以实效性为导向的基础上，落实管控的科学性，加快产业和业务的市场化转型等，从根本上推进了其组建的进程。但是整个过程中，也存在政策不匹配、市场化经营能力偏弱、平台债务压力较大、资产资源有限等难点，地方融资平台转型之路有机遇也有挑战。
（一）转型政策为央企量身定制，地方融资平台还需量体裁衣
从2013年的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》正式提出管资产向管资本，改变国有资本授权经营体制开始，到2015年的《关于改革和完善国有资产管理体制的若干意见》提出国有资本投资运营公司的组建模式和运营方式，再到2018年的《关于改革和完善国有资产管理体制的若干意见》提出国有资本投资运营公司的实施细则。这几年的政策演变过程中，央企成功转型为国有资本投资运营公司的例子比比皆是，而地方融资平台却不容乐观。综合分析，央企的责任使命要求其在发展过程中便要向重点行业、关键领域和优势企业集中，推动国有经济布局优化和结构调整，提高国有资本配置和运营效率，更好地服务国家战略需要。而地方融资平台作为政府投资体制改革的产物，其本身业务大多依托于政府信用，承担政府项目的融资功能，以解决基础设施和公共服务项目的建设资金问题。很多地方融资平台从设立之初就存在业务单一和员工身份单一的问题，即使转型成功，其背后也存在政府的影子。政策要求国有资本投资运营公司具有：高效布局国有资本、规范资本运作、强化资本约束、提高资本回报和维护资本安全的特征，这本身就与央企的发展战略不谋而合。而地方融资平台大多不具备这样的功能特征，所以地方融资平台需要做出较多的改革才能转型成功。
（二）地方融资平台市场化经营能力很弱，无法比拟央企的业务发展能力
由于地方融资平台是地方政府出资的国有独资公司，因此，多数城投公司在经营方面缺乏项目自主权，同时自身独立经营能力欠缺，主要承担城市基础设施项目，这些项目投资规模大、周期长、回报率低。很多地方融资平台依旧采用计划经济的管理模式处理很多在建和待建的项目，政府直接参与地方融资平台日常经营活动，因此，重建设、轻经营，重形象、轻管理成为地方融资平台的标志。地方融资平台长期以来依靠政府，依赖政策而生存，以镇江交通产业集团有限公司为例，虽然集团资产规模达千亿，但是存货和安置房占集团总资产比例达到近66%。一方面在于公司经营性业务比重较低，造血能力不足；另一方面在于承接过多政府代建项目，未能收回投入成本。从营运资本周转率来看，集团的营运资本周转率呈现出下降的趋势，周转速度较缓，表明公司运用营运资本盈利的能力较差、管理运营资本的水平较低。大量的存货在一定程度上制约了公司对于营运资本的运用。就是这样一个资产规模达千亿的集团“背靠政府”依然是其最大的优势，依然需要政府在资源、资产、资金、政策等多方面予以支持。而其他资产规模不如镇江交通产业集团的地方融资平台对于政府的依赖性更强，所以大多数地方政府融资平台在脱离政府时，类似于一个巨婴。
（三）地方融资平台体量和债务问题突出，无法比拟央企转型之前的发展情况
分税制改革之后，地方财政收入无力支撑地方经济发展，而地方政府自身也缺乏举债权限和规范的融资渠道。于是地方融资平台作为地方政府最便捷的融资渠道，迅速风行全国，甚至很多乡镇一级的政府也建立各类融资平台。地方政府为了便于地方融资平台进行大规模融资，通过划拨资产和国有股权等方式，不断加大地方融资平台体量。而与此同时，地方融资平台融资方式缺乏有效监管，极易造成债务规模失控，在各地融资平台资金来源中最多的便是政策性银行大额贷款。此类贷款已经成为各地融资平台最大的负债形式，债务风险逐渐累积。由于绝大多数融资平台缺乏经营性现金流，存量债务偿还只能依靠借新还旧的方式滚动。但是地方政府每年通过融资平台新建项目的融资任务却逐年增加，债务规模的不断加大，融资成本也在逐年增加，如此造成债务余额指数式调整累加，这也造成了依托地方政府信用隐性担保的平台融资模式危如累卵。所以地方融资平台转型为国有资本投资运营公司时，单单债务问题，就已经成为其转型的最大障碍，同时，50号文和87号文出台后，地方融资资产构成里掺杂着大量的公益性资产，所以本身的资产质量也远远无法比拟央企。相对而言，央企就不存在如此规模庞大的债务问题，转型为国有资本投资运营公司时，不存在如此之多的问题要处理。
（四）地方融资平台资产资源局限性较强，无法比拟央企所拥有的资产和资源
无论是从技术、人才还是资金和资源方面，央企都远远优胜于地方融资平台。央企可以调动全国的资产资源帮助其不断发展壮大，为国内外的合作提供巨大的潜力和广阔的空间。地方融资平台却高度依赖于所在地的资产资源，中国大多数城市都缺少资金、缺少资源，且各地对城建资产和城市资源的开发利用都很低，缺少对城建资产和城市资源的统一运作和管理的主体。地方城建资产和地市资源的局限性主要体现在：一是整体体量较小，很多地方融资平台处于欠发达地区，城市资产资源无法比拟发达地区，造成其在转型为国有资本投资运营公司时，无法具有央企的优势。二是区域分布，由于各类城建资产和城市资源区域分布较为分散，将其一一分析、梳理、重组和融合会消耗大量的人力和物力，与此同时，城市化及城市基础设施不断建设，部分城市资源区域分布越发散乱。三是行政管理分散，从地方政府管理层面来说，城市基础设施建设和管理部门分散，造成了管理分散、资金分散，阻滞了地方政府将这些城建资产和城市资源集中起来做大做强。如何将这些有限的城建资产和城市资源进行市场化整合，帮助地方融资平台整合成国有资本投资运营公司是比较大的困难和挑战。
四、地方融资平台转型为国有资本投资运营公司的特色
正因为地方融资平台在转型为国有资本投资运营公司时，会面对种种困难，所以在转型之时，不能生搬硬抄，地方融资平台应根据自身的特点走一条符合自己特色的转型之路。
（一）转型不可一蹴而就，需实行几步走战略
城投公司受到各地国资国企改革政策、区域经济发展以及区域拥有的资产资源禀赋影响，呈现出不同的特征。因此，地方组建两类公司需“因地制宜”，针对地方融资平台的实际情况改组为国有资本投资运营公司。第一步，资源分类，根据地方融资平台的行业性特征进行分类，界定企业性质，分类进行改组或组建。第二步，统一监管，将本地区主要国有经营性资产统一纳入国资委监管范围，便于推动地方融资平台改革。这点各地的政策都有提及，政策内容上大同小异，具体可以概括为将各类资产在分类的基础上，依法依规，逐步推进各类市场化运作工作，将国有资本纳入统一监管的范畴。第三步，分类盘活，对已经分类并统一监管的国有企业和资源，通过分类盘活的方针，进行整合、运作以及交易，增加操作空间，实现资本放大功能。第四步，业务重组，通过分类盘活的基础上，针对平台公司各业务板块进行梳理，对平台公司职能进行定位，确定主营业务方向，避免同业竞争的情况。同时规划好各条业务的发展，进行补充协作和错位发展。第五步，分类管理，将转型为国有资本投资运营公司的地方融资平台的业务，进行分类管理、推进改革、调整结构、实施考核并不断提高监管的针对性。
（二）融资平台以市场化经营为基础，还需要其拥有基础设施建设能力
地方政府融资平台是我国城乡基础设施建设投融资体制改革的产物，也是我国经济体制下的创新产物。地方政府融资平台从设立之初的使命就是取代地方政府涉足具体项目的融资、建设、运营及各项目设施的运营与维护，形成以企业为主体开展基础设施投资、城市资源运作以及国有资产经营的新模式。虽然涉足基础设施建设使得我国地方政府融资平台背负了巨额的债务，但是随着中国新型城镇化的推进，以及国资国企的深化改革和政府举债融资机制的调整完善，地方融资平台转型为国有资本投资运营公司之后，在基础设施建设、公共服务和土地经营领域仍然有比较广阔的发展空间，地方融资平台成功转型之后，依然将在中国新型城镇化建设的历史进程中继续发挥其不可替代的作用。而且从城市本身的角度来说，很多地区受到资产资源的限制，无力再造一个平台，将原有的基建任务转移。只能将转型之后的平台，做成一个综合性的平台，继续承担行政区域内重大项目的融资主体、项目建设主体和公用事业的运营管理主体。所以无论是从地方融资平台的本质属性，还是地区的现实出发，地方融资平台转型之后，依然需要其拥有基础设施建设能力。
（三）转型之初是国有资本投资运营公司的最差阶段，但是未来前景光明
从上文来看，地方融资平台转型为国有资本投资运营公司面临着政策不匹配、平台公司本身能力较弱、体量较小、原有债务压力较大、资产资源受限等困难，所以即使转型为国有资本投资运营公司，可能会有和传统意义上的国有资本投资运营有所差距。从国有资本投资运营公司的定义可知，它是以产业资本投资为主，着力培育产业竞争力，实现国有资本的保值增值，同时，更加注重投资管理、公司治理、职业经理人管理、管控模式和考核分配等方面，提升国有经济的活力、控制力和影响力。而从现状来看，地方融资平台转型为国有资本投资运营公司可以说是一个融资平台的3.0版本，它代表着一个业务市场化、融资多元化、人才社会化和管理科学化的地方政府融资平台的成功转型为国有资本投资运营公司。在这个阶段中，地方政府融资平台已经开始基于经营城市的理念和提升国有资产保值增值的角度来考虑业务布局。同时，地方融资平台在转型之初的阶段中，各种运营管理制度已经初见雏形，例如按照现代企业制度建立的法人治理结构；结合集团化运作特点，建立的集团管控体系；以经营为导向，建立的制度流程体系等，已经基本明确。但是与国有资本投资运营公司的要求又相关甚远，所以说它是最差的阶段。
（四）地方融资平台转型需因地制宜，不可生搬硬抄
地方融资平台根据其平台的特征可以分为以下几类：一是综合性平台，如上海城投、天津城投、武汉城投等，它们是政府的融资主体、项目建设主体和公用事业的运营管理主体。二是专业性平台，如京投、重庆水务和北京排水集团等。它们是城市建设中某一个领域的融资、建设和运营主体。三是园区性平台，如上海金桥集团、苏州高新区经济发展集团、西安高新控股等。它们承担特定发展区域的基础设施融资、建设与运营，招商引资以及政府授权的公共服务职能。全国各个地方的平台公司根据自身的特点，改组成国有资本投资运营公司的路径各不相同，例如，对于专业性的平台公司，可以选择几家合适的地方融资平台进行合并重组成一家国有资本投资运营公司，实现企业之间互补或协同将就，同时对纳入合并范围内的企业进行整合以达到统一监管或主辅分离的原则。对于综合性平台公司可以进行吸收组建，选择一家综合性平台公司，通过整合地方政府优质的资产资源，组成国有资本投资运营公司。而综合性平台公司还可以根据其市场化发达程度，通过直接改组的方式进行转型。
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