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作者：爱折腾的公子哥
来源：雪球
投资，虽然看的是未来，但是一家过去给股东带来足够优质的企业回报的公司，大概率未来依然有这样的可能，所以，作为一名普通投资者，需有必要对一家上市公司过去对股东的回报情况做一了解，从而寻找到投资者投资该企业的回报率标准是怎样的，知道什么时候大概率是企业还未充分发挥其内在价值，需继续坐等回报，什么时候大概率是企业已经处于穷途末路之时，需要见好就收。
1.股权变动重要节点
还好，长江电力这家企业没有那么多关于股权激励或者注销的情况发生，除了投资类资产和债务方面略有点复杂之外，是实实在在为股东服务的企业，所以就很简单，只需要了解其经历过程中的几件大事即可。
1.1.股权变动情况
注意：为简单描述这家企业的变化，以下把在2002年时同三峡总公司合资设立的华能国际、中核集团公司、中石油、葛洲坝集团和长江委院等五家企业统称为五家合作者一致行动人。
2003年上市之前，三峡集团和五家合作者一致行动人合计持股55.3亿股，其中三峡集团持股89.5%,其他五家合作者一致行动人合计持股10.5%。
2003 年 10 月 28 日，经中国证监会证监发行字〔2003〕132 号文核准，公司 首次向社会公开发行人民币普通股 232,600 万股，发行价格为每股 4.30 元，募集 资金净额 98.26 亿元。首次公开发行后，公司总股本增加至 785,600 万股。
2005 年 8 月 15 日，经上证所批准，公司实施了股权分置改革方案，总股本 由 785,600 万股变更为 818,673.76 万股。
2006 年 5 月 17 日，经中国证监会核准，公司向全体股东按每 10 股 1.5 份的 比例无偿派发“长电 CWB1”认股权证。2007 年 5 月 18 日至 5 月 24 日，公司 发的“长电 CWB1”认股权证行权，总股本由 818,673.76 万股变更为 941,208.5457 万股。
2009 年 11 月 6 日，经中国证监会核准，公司实施重大资产重组即向三峡集 团发行大约15.88亿股份作为购买资产的部分对价，本次发行完成后，公司总股本变更为 1,100,000 万股。
2010 年 7 月 19 日，经公司 2009 年度股东大会审议，公司实施资本公积转 增股本方案，以 2009 年末总股本 1,100,000 万股为基数，以资本公积金向全体股 东每 10 股转增 5 股，共转增 550,000 万股。本次转增后，公司总股本变更为 1,650,000 万股。
2016年04月15日, 公司向三峡集团发行 17.4 亿股，向川能投、云能投分别发行 8.8 亿股用于 支付本次重大资产重组的部分对价，同时以 12.08 元/股的价格向平安资管、阳光人寿、中国人寿、广州发展、太平洋资管、GIC 和重阳战略投资 7 名投资者 非公开发行股票不超过 20 亿股，募集不超过 241.6 亿元的配套资金，用于支付 本次重组的部分现金对价。公司总股本变更为220亿股。
2019年的今天，公司总股本保持220亿股。
1.2.历年分红情况
根据企业2003年至2018年的财务情况来看，自企业上市时以每股4.3元发行23.26亿股，合计股数为78.56亿股，则总市值约为340亿，截止到2018年末企业市值3500亿，截止到2019年7月初市值4000亿。全体股东合计十五年分红965亿（包含2018年的刚分红的149.6亿）。
即以2003年全体投资者投入约340亿资金，截止到2008年末企业总收益为3500 + 1000 = 4500亿，十五年全体股东的回报为13倍，年化收益率为18.6%。可以接近巴菲特的50多年的约20%左右的股神级投资回报率。
如下，为企业历年股东的股息收益率回报情况
注意，这里主要为公众股东的历年股息收益率情况，同时以股息派息日当天的股票价格作为当年的股息收益率参考价格指标，其中2018年的参考价格为最近的6月末的收盘价格为计算标准。
所以，关于企业的分红情况，整体平均大致维持在2% - 5%之间，近5 - 10年平均在3% - 4%多一些之间。所以，单独从股息率来看，如果投资者发现当自己买入该企业后，分红获取的收益是3%以下，甚至2%附近的时候，如果在企业内在价值和分红率没发生大的变化的情况下，需多加问下自己，是不是大概率是接盘的那个傻瓜，也许投资的是优质企业，不会让投资者赔钱，但是定然是未来回报率的平庸。
1.3.解密长江电力大股东历年股权变化情况
因长江电力的控股股东三峡集团既是该公司的孵化者，同时在3次重大资产重组（包括上市时的情况）都是核心参与者与组织者，甚至或主动或被动的为长江电力先后提供数百亿的资金支持，以及日常企业经营过程中，大大小小的各种数十亿不等的关联交易特别的多。考虑过于复杂，故而参考一者三峡集团对促进长江电力上市后的快速变现需求的情况，即是否在自从上市后一直在做大规模相关减持活动；二者依靠3次重大资产重组是否获得了足够不够公允的企业内在价值情况，比方高价让长江电力收购对应的资产。
大股东三峡集团持股长江电力上市至今股权比例如下：
大致为：
2003年上市之前三峡集团持股长江电力89.5%的股权；
2004年因2003年上市融资后股权被稀释为63%；
2005年公司执行股权分置改革方案股权被稀释为60.46%；
2006年，公司增持2.33亿股，股权变更为62.9%；
2007年，公司认购企业股权认证，可能只认购了其中的一部分，股权变更为62.07%；
2008年保持不变，依然为62.07%；
2009年重大资产重组购买资产，其中部分资产定价为向三峡集团定向增发15.88亿股，股权变更为67.97%；
2010年 - 2014三峡集团先后增持1.72亿股，转增10送5方案，增持4.4亿股，增持0.14亿股，至2014年，股权变更为73.33%；
2015年，公司第一次减持2.1亿股，股权变更为72.01%；
2016年重大资产重组增发17.4亿股，公司减持8.8亿股，股权变更为57.92%
2016 - 2019年一季度至今，公司一直保持控股长江电力股权为57.92%。
目前来看，第一种情况，很明显没有发生，但第二种情况，就不好判断，需继续观察和查看企业未来重大资产重组方面活动。目前简单来看，三峡集团至今上市以来，仅有2015年，2016年有过减持的行动，而其有合理方式可以在未来资产重组活动中让长电发行新股份或提高负债率收购自己的资产，从而进一步提高三峡集团对长江电力的持股比例。
像这样能够一直长期自上市至今保持10多年不减持，甚至适当增持的行为，足见其大股东对企业的信心和能力，当然，后面会看到，长电对三峡集团的大股东的回馈也是比较大的，差不多接近15年10倍的减持红包。所以从中长期来看，企业的大股东获利不菲，比方短期重大资产重组活动，长期是属于自己的股权一分不少的情况
不过毕竟是类似行政垄断的情况，所以还是相比其他上市企业大股东的行为，三峡集团十多年的表现还是挺不错的。
2.参与方投资回报情况
纵观长电自上市至今16年的发展历程，分别自以下时段至2018年收盘时企业的价值为参考标准，测算企业过去15年，11年，9年，3年的各方参与者股权回报情况，简单分析一下这家企业所带给不同时间段内参与企业的股东所获取的价值情况。
长江电力是2003年11月份上市，截止到2018年末企业股份数量变化主要经过股权分置改革，10送1.5认股权证，10转5方案转增股本方案。
其中股权分置改革方案如下
根据公司2005年第二次临时股东大会审议通过的公司股权分置改革方案，公司非流通股股东 为获得所持有的公司非流通股上市流通权，向公司流通股股东支付的对价包括:
(1) 以当时的总股本为基数，向方案实施股权登记日在册的全体股东以资本公积金每10股 转增0.421股，非流通股股东将获转增股份全部送给流通股股东，流通股股东每10股获送1股，流 通股股东每10股实得1.421股;
(2) 中国三峡总公司拟以减征部分三峡基金为代价，置换提高本公司所属葛洲坝电站销往 湖北省以外电量的电价，折算该电站全部上网电量综合上网电价提高约0.02元/千瓦时(以正式批 文为准)，以当时的总股本为基数，本公司每股收益提高约0.025元;
(3) 公司以经审计的2005年第一季度财务报告为基础，以当时的总股本为基数，向方案实 施股权登记日在册的全体股东每10股派送现金1.74元，非流通股股东将所获现金转送流通股股东，流通股股东每10股实得5.88元(含税);
(4) 除中国三峡总公司以外的其它非流通股股东按目前持股量的10%送股给流通股股东，流通股股东每10股获送0.2496股;
公司已于2005年8月实施对价方案。
根据公司2005年第二次临时股东大会审议通过议案，公司按转增股份后的股本为基数，对全 体股东每10股无偿派发1.5份欧式认股权证，除发起人股东以外的流通股股东获派的认股权证可以上市流通，在权证行权日，上市流通权证的持有人有权以每份1.80元的价格出售给中国三峡总公
司。权证的行权价格为5.5元/份，存续期为自权证上市之日起18个月。
大致来看，对所有的当时流通股东而言，即每股送股1.421股，每10股获红利5.88元。
2.1.IPO第一天时新加入的社会股东
对IPO时的全体股东而言，股本由初始的23.26亿股经过以上程序，变为23.26 * 1.421 * 1.15 * 1.5 = 57亿股，即股本增加了2.45倍。分红大致从2010年未做10送5之前分红合计为182 * 57/1.5/110 = 63亿，2010年10送5后到2015年未增发前，分红为284 * 57/165 = 98亿，2016增发55亿股当年分红合计为134 * 57/185 = 41亿，2017 - 2018年合计分红为300 * 57/220 = 78亿。
则合计IPO时的全体股东2003 - 2018年获得分红为63 + 98 +41 + 78 = 280亿，2003年时募集资金约23.26 * 4.3 = 100亿。
截止到2018年年末企业股价为15.88元，对应57亿股的市值为15.88 * 57 = 905亿。
综上，投资者2003年投入100亿，截止到2018年末15年合计市值为280 + 905 = 1185亿。约15年12倍收益，折合年化收益率刚好为18%，同样接近巴菲特50年投资回报率水平。
2.2.2008年停牌前最高价至今的IPO时新加入的社会股东投资回报
长江电力因准备2009年收购三峡剩余资产过程中，在2008年6月份前后开始停牌，时间长达一年后的2009年6月份才开始复牌，因2008年前面的2007年是众所周知的大牛市，所以，这里以2007年长江电力10月份不复权最高价23.82元为开始，至今2018年末企业股价为15.88元查看企业近11年投资回报率情况。
首先从IPO时中签的全体股东股权份额来看，2007年10月份，全体股东持有股权数目为23.26 * 1.421 * 1.15 = 38亿股，至今57亿，股本增加了1.5倍。
同样分红情况同上面的情况为2007 - 2010年未做10送5股权之前分红合计为88 * 38/110 = 30亿，从上面知道2010年至今2018年末企业合计分红为98 +41 + 78，则2007年大牛市至今合计分红为30 + 98 +41 + 78 = 247亿，2007年企业最高点市值为23.82 * 38 = 905亿，截止到2019年IPO时的全体股东持有市值从上面可以得到是905亿，则合计11年市值为247 + 905 = 1152亿，约11年1.2倍，年化收益率约1.75%。
很巧合的是，投资者11年前在高点买入优质企业905亿，11年后该投资者市值依然是905亿，收益率来源全部来自企业11年的分红收益率约1.75%，平均是银行一年期定期存款的收益水平。
所以，再优质的股权资产，对优质企业而言，高点买入就是长期收益率的平庸；对平庸或一般的企业来说，就是噩梦的开始。
2.3.2009年增发约15.88亿股的三峡集团部分股权至今回报情况
2009年长江电力以12.68元/股价格增发约15.88亿股，合计总市值为201亿。总股本从开始的15.88亿股，变为15.88 * 1.5 = 23.82亿股。
2009年这15.88亿股合计分红为2009年获得分红0.56亿，2010年10送5后到2015年未增发前，分红为284 * 23.82/165 = 41亿，2016增发55亿股当年分红合计为134 * 23.82/185 = 17亿，2017 - 2018年合计分红为300 * 23.82/220 = 32.5亿。
合计分红为0.5 + 41 + 17 + 32.5 = 91亿。
截止到2018年末其23.82亿市值对应的股权价值为15.88 * 23.82 = 378亿。
综上，企业2009年增发股本合计总市值投入为201亿，截止到2018年末总收益为378 + 91 = 469亿。
合计收益率为9年2.33倍，折合近9年年化收益率为9.8%。
2.4.2015年战略投资者回报情况
2016年长江电力以12.08元增发合计55亿股，其中对7家战略投资者增发20亿股，合计总市值为241亿，总股本一直保持不变为20亿股。期间2016年分红为134 * 20/185 = 14.5亿，2017 - 2018年分红合计为300 * 20/220 = 27.2亿。则合计分红为14.5 + 27.2 = 42亿。
2018年末市值为15.88 * 20 = 318亿，合计收益市值为42 + 318 = 360亿，则合计收益率为3年360/241 = 1.5倍。折合3年年化收益率为14.5%。
当然，注意以上对应长江电力的股东回报率分配情况，可能与实际情况有差异，比方对于流通股东而言，考虑到了股权分置改革方案中的送股活动，但对当年的利润分配情况依然维持全体股东保持一致，而实际情况是非流通股东所获股息当年要赠送给流通股东；其二为2006年企业从事的送股权证活动，默认全体股东各自认购自己所对应的每10股认购1.5股的活动，实际情况可能有部分流通股东并未参与到实际的认购活动中，所以还有其他一些资产重组活动中，企业股利分配不均等若干细小问题，但整体应该不会影响以上年化回报率超过1%的误差范围，如经过以上计算后企业过去15年全体IPO时新加入的股东投资回报率大致在18%左右，即实际情况可能为17% - 19%之间。
综上，企业自上市至今不同类型股东在过去15年，11年高点，9年，3年的年化回报率分别为18%，1.75%，9.8%，14.5%。而长电过去10年的ROE平均在12% - 16%之间，除去2007年最高点投资者回报率不足之外，其他投资者回报率基本维持在ROE附近。可大致对应芒格所说的，投资者的长期投资回报率与企业的长期ROE保持在合理发范围之内。
3.关于企业主营业务资产收购方面的补充
上篇中，对长江电力整体大规模资产重组活动进行说明，但是对于一家企业过去若干年中当年比较重大的资产收购活动需进一步了解，故而这里展示长江电力上市至今其他除重组之外的重大资产活动，一者为巩固企业自身资产价值，二者为企业未来可能从事的重大资产投资项目说明等情况。
3.1.长江电力三峡资产中1#、4#、7#、8#、4台发电机以及地下发电机27# - 32#发电设备收购情况
上一篇中，重点对长江电力中，漏掉了关于三峡电站中开始的4台发电机如何在2009年企业重大资产重组活动中成功完成总计26台地上发电机全部收购的过程，这里做一勘误说明，根据公司提供的数据，实际三峡水电站由26台地上发电机以及6台地下发电机和相关配套资产，整个收购过程是这样子的。
1.2003年11月份企业上市当年，长江电力通过上市首批融资和自有资金先后购买三峡发电厂中的2#、3#、5#、6#发电机，总共有4台地面发电机；
2.2004 年 9 月 30 日的评估1#、4#发电机的价值为 9,990,193,951.69 元。本次收购发电机组的交易价格以国资委核准的资产评估值为基 础扣除评估基准日至交割日期间计提的折旧确定。发电机组交易价格分别为 4,926,226,752.45 元和 4,911,190,909.42 元，合计 9,837,417,661.87 元。然后在2005 年 3 月 3 日分别与国家开发银行及中国建设银行三峡分行、三峡财务有 限责任公司等 10 家金融机构组成的银团签订了贷款融资协议，共计贷款 95 亿元用于收购三峡工 程 1#、4#两台发电机组，贷款期限 5 年;借款利率按人民银行公布的同期利率下浮 10%，首次执 行利率为 5.265%，总共有6台地面发电机。
3.2005 年 8 月 5 日，长江电力 2005 年第二次临时股东大会审议通过了包括认股权证计划在内的股权分置改革方案。根据改革方案，据改革方案，全体股东按其持股数 每 10 股可免费获派 1.5 份认股权证，共计发行数量 1,228,010,640 份。2007 年 5 月 18 日至 5 月 24 日，共计 1,225,347,857 份“长电 CWB1”认股权证成功行权，行权价格为 5.35 元/股。募集资金 65.55 亿元，已于 5 月 31 日全部用于收购三峡 7#、8#机组。总共有8台发电机。
4.2009年收购三峡水电站18台机组（9# - 26#发电机），合计重组资金需要约1043亿的资金 = 200亿非公开发行给三峡集团的股票 + 493亿债务承接 + 200亿现金 + 交割日后一年内148亿现金和对应的实际利息数目。总共有26台发电机。
注意：关于2009年本次重大资产重组细节详见上篇长电的股权分析方面内容。
5.2011 年 9 月 30 日公司开始收购地下电站的第一批资产，主要包括30号、31号、32号机组以及地下电站厂房、500KV升压站、6台机组对应水工专用设备等已完建公共设施及专用设备。总共有29台发电机。
6.2012 年公司与控股股东中国长江三峡集团公司实施了三峡地下电站第二批资产交易，包括地下电站于 2012 年投产的 27 号、28 号、29 号共三台发电机组及相关资产。交易价格 为人民币 373,161.59 万元。公司以承接债务与支付现金相结合的方式一次性支付，公司承接 中国长江三峡集团公司金融借款本金人民币 10 亿元，现金支付 273,161.59 万元。总共32台发电机。
7.2013 年 9 月 30 日公司与 控股股东中国三峡集团协商后，购买了三峡工程后续剩余全部配套供 电设施资产。此次收购的部分主要是后期持续投入和增加的一些配套资产。根据公司关联交 易决策权限，上述交易经公司总经理办公会审议决策，并按照第三方审计、评估结果确定交 易价格为 2.38 亿元。完成对三峡发电厂相关资产的收购工作。
总体来说，长江电力自2003年刚上市时，就极其缺钱，刚融资的区区100亿资金只能用来收购三峡资产中的2台发电机而已，后经过10年长跑，企业内在价值长跑，全体股东接替长跑，最终依靠各方力量合计分7次合作完成三峡集团32台发电机以及相关配套资产的收购工作，根据企业2013年年报资料可知企业总资产约为1500亿，总负债为710亿，合计负债率为50%左右。
但它不知道的是，未来的2015年依然需要继续开启资产收购模式，甚至2021附近依然需要继续着手资产收购模式，而在未来的2023年附近，企业的水电行业整体资产布局将是又一利润来源。这需要优质资产的承接，更需要伟大时代的布局，最最需要的是伟大股东的意识行为。
3.2.协同效应的投资类资产变化说明
因考虑企业未来除了自身主业运行管理三峡、葛洲坝、溪洛渡、向家坝 4 座巨型电站之外，未来该企业最大的看点当属20年开始逐步开始的投资类资产的布局，正如刚开始研究长电之时的看法，长电的所有资产中三个不能忽略，巨额固定资产面临的真假折旧情况，投资类资产中关于投资收益还是吃差价，债券，债务融资方面的利率财务成本以及负债率情况，后面会逐步对以上3项资产做单研究和处理，这先从投资类资产的星星之火开始说起吧！
以2018年企业所投资的行业内优质水电资源来看，主要包含以下3家企业。
3.2.1.三峡金沙江川云水电开发有限公司
该企业不用过多介绍了，即为2015年重大资产重组活动中，企业重点收购的约合计800亿资产的企业，详见上篇中关于企业2015年重大资产重组活动介绍。
3.2.2.国投电力控股股份有限公司
国内一家上市企业，简称国投电力，以最新2019年中即6月末市值为530亿，以长电最新持股比例约为，其股权价值为。其中该企业自2016年底开始长电买入约不足2%的股权，后经过n次不断增持，截止到2018年末长电持有该企业约8%的股权，截止到新公告持有国投电力约9.73%的股权，其股权价值约52亿。
3.2.3.四川川投能源股份有限公司
同样也是国内的一家上市企业，简称川投能源，2019年6月末市值约为400亿，该企业自2017年初长电开始买入不足1%的股权，后同样经过n次不断增持，截止到2018年末长电持有该企业约7%的股权，截止到最新公告持有四川能源约10%的股权。其股权价值为40亿。
简单来说，对长江电力而言，现在的川云公司的位置就是未来国投，川投的价值，即对这2家企业的股权不仅会继续增持，很有可能会继续控股，长电坚持只专注电力行业的协同效应可期。