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寻访金长江【第7期】
由券商中国·券商中国主办的“第三届中国私募金长江奖评选”日前落下帷幕，一批怀有价值投资信仰的投资人最终脱颖而出。券商中国近日起推出“寻访金长江”这一私募访谈栏目，带您走近多位获奖优秀私募管理人，探寻他们的理念和故事。
本期优秀私募管理人的主角是国富投资陈海峰。
国富投资究竟有何秘诀？作为一家产品线齐全的多策略公司，今年又看好哪些市场和策略？券商中国记者近日与公司创始人兼投资总监陈海峰进行了深入交流。陈海峰认为，2018年最为看好量化中高频策略的表现，从大类资产配置的角度来看，股票和商品的机会更大。
精彩观点：
1、多资产投资、多投资策略配置、多基金经理制是国富投资的主要特色。
2、去年的市场有了本质变化，很多量化因子发生变化，中高频策略表现突出。
3、将基本面因子、财务因子、市场情绪等进行量化处理，也可以做出量化的价值投资。
4、量化和主动管理并不冲突，有机结合起来是最好的。
5、大类资产中比较看好股票和商品，但CTA策略的表现仍然会分化。
6、作为专业投资者应有自己的眼光，2018年量化中高频策略会大放异彩。
7、人工智能在投资的实际运用目前国内还没有出现，主要原因是数据质量不够。
券商中国记者：请您简单介绍下国富投资，与其它私募相比国富投资有哪些特色？您对国富投资是如何定位的？
陈海峰：国富投资是一家已经有十年历史的私募基金公司，目前的管理规模差不多一百亿，是市场上规模较大的量化投资机构。我们的客户主要是机构投资者，包括国有银行、股份制银行、保险资管、各类FOF，还包括QFII，市场上机构对我们的认知度是非常高的。与其他私募的区别在于：
首先，我们是多资产投资，有权益类策略、FOF策略、固定收益策略、商品策略，涵盖了几乎所有的可投资资产类别；
第二，我们在各资产类别的投资策略同样非常丰富，在每一个领域中，我们都有不同的细分策略，比如在权益类我们有量化多头、量化中性、量化多空等策略；
第三，我们采用多基金经理制的方式，在与机构合作时，我们经常会提供一些多策略的产品，在一个大的专户里，可能会由数个策略构筑成一个混合策略产品，使收益更为稳健。
券商中国记者：国富是一家以量化和FOF为主的私募，尽管去年量化策略整体表现并不太好，国富的产品表现却非常突出，这背后主要是什么原因？面对变化的市场环境，国富做了哪些调整？
陈海峰：从量化策略整体的表现来讲，2017年确实相对过去没有那么突出，尤其是量化策略中的市场中性策略。2014年以前，量化策略刚刚起步，参与机构也很少，市场容量和空间都很大，现在越来越多机构进入到量化市场中来。
除了参与的人多了，市场条件也发生了变化，比如说出现了较大的负基差，而且过去的很多因子在新的市场环境下发生了变化。最典型的就是过去非常显效的市值因子，还有价格反转因子等，都变得没有效果。量化实际是对过去事件的归纳，寻找的是过去的规律，但市场本身在2017年发生了很大的变化。我们看到大市值的蓝筹股涨幅很大，而且主要是17只超大市值股票在上涨，大部分股票都没有涨。这种情况是过去五年、十年都没有发生过的事。所以如果只是用简单归纳，而且仅采用中低频因子这样比较粗糙的方式来做量化，那显然没有办法在17年的市场中获取收益，因为没有这样的历史经验。
国富为什么在过去一年中做的不错？
首先我们认识到市场在发生很大的变化，尤其是股价的驱动因子。
第二，我们的量化策略慢慢地“进化”到我们的一些优势领域，比如我们的FOF策略，本来就是多资产配置，我们在权益、CTA等每一类资产里精选策略，来搭建完整的风险收益模型，这样做出来的收益曲线就非常漂亮，不怎么受市场变化的影响。此外，我们在中高频策略上有很强的实力。市场变化对中低频策略影响比较大，但对中高频策略影响很小。仅看两三天市场变化的话，它更多是受价量、舆情等一些短期因素的影响，而非基本面驱动。
在量化的中高频策略开发上，我们过去两年投入了大量精力，每天获取和处理超过60G的数据。我们对这些高频数据进行处理，用在模型建设上，做出来的组合是看短期的市场变化，获取大概率地对短期市场的把握，这类策略在去年表现得非常突出。
券商中国记者：您怎么看价值投资在A股的回归？量化策略应该怎样做好价值投资？
陈海峰：过去两年价值投资的根本在于经济本身：GDP的增长开始趋缓，国内开始进行供给侧改革，虽然资金需求量很大，但M2不再扩张，资源向一些龙头企业集中，其市场份额和品牌优势会更明显。价值投资的核心是基于未来现金流的贴现，也就是我们看到的DCF模型，这类龙头股未来随着市占率的提高和品牌的提升，现金流非常稳定，估值也处于历史偏低的位置，所以就会有一个估值恢复的过程。
对量化策略来讲，怎么看待价值投资？整个价值投资的逻辑就是：第一，看未来现金流；第二，看公司所在的行业（行业未来前景很好）；第三，公司是行业中的龙头股，有壁垒，经营管理效率比较高，企业的ROE在回升，毛利率稳定，同时它的估值又是很便宜的……那么这就是一个很好的投资机会。量化投资同样可以用这样的逻辑，把这些价值因子提炼出来。我们可以把基本面因子、财务因子全部做出来，同时把市场的情绪和估值做量化处理，做出量化的价值投资。其实我们有三个因子，过去从2009年到2017年，表现都非常突出，高分红率、低市净率、低市盈率，这三个因子每年单独都能超越指数20％。
券商中国记者：您是什么时候开始接触量化投资的，有没有一些故事可以和大家分享？
陈海峰：我从事投资的时间非常长，到今年已经有24年了，算是国内第一批从事投资工作的，最早管理的是封闭式基金，之后在海外学习和工作。
在海外的时候接触了量化投资。学习的时候学了很多量化的东西，特别是对基金的表现和绩效用量化的方式来进行评估。过去我们管基金，只管简单的盈亏，从来没有去想你赚的钱，是风险调整后的钱还是冒着风险赚的钱？海外有很大的不同，追寻的是每一份风险下获取了多少收益。我觉得量化投资很有道理，因为它实际上是一个大量总结和归纳，我也做过传统的价值投资，非常清楚量化作为工具，用在投资管理上，会起到很大的帮助，能让整个组合管理非常清晰。
第一个层面，它是资产配置层面，决定了组合收益最主要的回报；第二个层面，就是你的战术配置，在每一个资产类别，你用什么样的策略；最后一个层面，你在每一个资产项下，你做一个什么样的选择，就是每一个具体品种的选择，类似于个股收益或者个别资产的收益，然后再到整个组合优化和风险管理的过程。如果按照海外来讲，它就是一个叫Modern Portfolio的理论，现代组合管理。
当时在国内，2000年左右量化投资是没有这样的环境和氛围的，大家不会去考虑这些。我学成回来之后，去了华宝兴业基金，负责社保年金、专户、养老金和海外业务。当时我设计了一个完整的量化基金，每个层面我都设计了量化指标来做，但在那个时期量化产品比较难被接受。经过这几年的发展，量化的思维逐渐被更多的基金经理和专业投资人运用起来。
量化的优点是能够有纪律地去做交易，能够战胜人性的一些缺点，可以非常大面积地去筛选。主动管理的覆盖面有限，但量化可以全市场筛选，有很大的广度。量化和主动管理并不冲突，主动管理可以用量化手段来辅助，它们有机结合起来是最好的。这其实是国富投资一直追求的，我从来不把它们分开看，各有各的优点，关键是你怎样把这些优点运用到组合中去。
券商中国记者：您对今年的宏观形势和市场怎么看？对国内大类资产配置有哪些建议？去年表现不佳的CTA今年能否极泰来吗？
陈海峰：从整体的宏观来看，我不太担心中国的经济。第一，从一些微观层面的数据看，中国经济还是有韧性的，尤其是像出口、房地产、投资等，相对来讲都是比较乐观的。第二，制造业现在也正处于复苏的阶段，很多制造业企业的盈利都在恢复，这是一个很好的迹象。所以，从整体经济的角度来讲，我觉得今年中国经济不会出现过去大家比较担心的下滑和失速，我们对今年GDP的预期是6.6％。
从大类资产配置角度上来讲，我们比较看好股票和商品。债券相对还是缺少机会，货币比较紧张和强监管，对固定收益的压力比较大。从全球经济来讲，我们都不悲观。中国经济不错，全球也是一个不错的复苏环境。商品方面现在原油价格也在上涨，中国去年是供给制改革推动的大宗商品上涨，今年可能向实体需求过渡转变。房地产可能比预想的要乐观一些，对商品的需求会形成支持，商品可能会出现结构性行情。
权益类是相对来讲更为明确的机会。我们看到了企业整体的ROE在恢复，2017年恢复比较高，今年可能略低一点，但仍然在一个上涨的过程中，这对于权益类资产是非常有利的。从大类资产配置的角度讲，如果债券没有太大机会，大量的资金也会去考虑其他的资产。房地产方面，去年和前年居民加杠杆比较快，今年再上杠杆的可能性比较小，国家对房地产长期政策已经定下来了，是用来住的不是炒的，所以不太可能像过去再有大量资金向房地产转移了。这个时候可能会有更多资金流向股市。中国的房价从全球角度来看一点都不便宜，但中国的股票，虽然算不上最便宜，但也算不上贵。而且政策上，政府金融去杠杆，可能更希望直接融资市场能够更好发挥作用，股市的作用会更大，要发展需要更加繁荣的环境。
CTA策略去年其实是分化的，并不是整体不好，只是CTA中的一些中周期趋势策略表现不好。而这类策略刚好是在2016年表现特别好的，大量的机构都采用这个模式在做，到了2017年太拥挤了，没有赚钱空间，反而高频和一些基本面的策略在2017年表现挺好。今年我觉得CTA整体仍然会有所分化。CTA在过去两年中，拥入的资金量非常大，市场不会让所有人都挣钱，今年有核心竞争力的策略，比如套利、中高频，还包括基本面策略，我觉得是会有机会的。
券商中国记者：在公司发展过程中，国富投资如何处理好各个产品线的协调发展？
陈海峰：产品线的齐全还是跟公司整体的投研能力相关的，你只有具备了这样的投资和研究的能力，才可能去把投资转变成产品。公司有一定的历史、相应的人才积累和策略储备，才能做到产品线比较齐全，不断更新迭代。
看待任何事物，需要前瞻性地去看，而不是看结果做结论。就像基金一样，往往某一类策略基金发行很大规模的时候，这个策略很可能就不行了。举例来讲，在2011-2014年，我们公司一直在做定增策略，而且每年都赚钱。但是我们在2015年不做了，因为我们前瞻性地看，认为市场风险非常大，定增还要锁定一年，风险太大。当时市场上有大量投资人找我们，但我们拒绝了，因为我们认为大概率地会亏损。
当时我给投资人推荐对冲策略，觉得一定要把风险去掉，换取收益。但那时候市场很疯狂，根本看不上对冲。事实证明，那个时候如果继续去做定增，会亏很惨。如果去做量化对冲，不但不受影响还会有不错的收益。大家亏钱的时候你还赚钱，这就会形成极大的反差。2017年初的时候，我们给机构推荐指数增强产品，但那个时候也没人愿意尝试，因为股灾的记忆还在，2016年市场也不好，不敢有风险暴露。但实际上2017年指数就是表现最强，如果再有指数增强，就是非常好的策略。
2018年我们认为量化中的中高频策略会大放异彩。过去两年很多量化产品表现平平，所以现在大家一听量化都觉得不行。其实事物发展往往都是这样，市场中难能可贵的是前瞻性。现在大家看到的都是大股票、蓝筹股、价值投资很好，但如果2018年所有人都再这么去做，效果就不一定好。作为专业的管理者，我们有自己的眼光，而不是根据别人怎么说就怎么做的。我们是对投资人负责，为投资人创造价值的。
券商中国记者：FOF产品是个很有意思的品种，大家谈过很多，去年公募FOF也推出了，从以往情况看，真正要做好FOF其实并不容易，您对这个领域怎么看？私募FOF对比公募FOF有哪些特点？
陈海峰：我个人觉得FOF是挺好的产品，它的特点是整体的风险收益更为稳健，对于养老金投资是非常适合的。公募和私募的FOF有很大区别，公募FOF投资方向一定是公募基金。现在证监会批准的公募FOF有两类：第一类是投自己公司的基金，好处是这样的FOF对自己公司的基金很了解。第二类是投其他公募基金的基金，理论上选择面更广，选择更好的基金的可能性更大，降低风险的可能性更高。
私募FOF和公募FOF的不同就在于，私募FOF的资产类别会更丰富，因为私募FOF可以投商品、期权、股票、债券、……，什么都可以投。私募在做策略的时候，和公募的着眼点、重点是不一样的。公募基金追求的是相对回报，而私募基金追求的是绝对回报，私募FOF，也是一样的。
券商中国记者：人工智能已经开始被运用于投资之中，您怎么看这一领域的前景，国富投资是否有做相关准备？您觉得未来人工智能的深度参与可能会给市场带来哪些影响和变化？
陈海峰：人工智能在投资中的运用，例如机器学习、深度学习和强化学习，在国内应该说有这样的概念，但真正的实际运用可能还没有出现，主要原因是国内的数据质量不够。这方面的研发国富在进行，我们每天抓取的数据量超过60G，但是还不符合数据要求。
我们在用海外的数据研发，现在成果还不敢说，做出来可能会是一个高频策略，如果研发成功我会首先用在海外市场，如果这个策略很好，我们会把它降维应用在国内市场。目前国内投资中用到的基本都是很简单的一些算法，谈不上真正的人工智能。
我觉得对投资领域人工智能研发的投入和对这个趋势的跟踪应该进行，一旦这方面有成果，传统投资方式是很难与它竞争的。就像我们现在做的一些量化，做出一个新的方法、没人做的，那肯定是在市场上拿到很大一块蛋糕。这个研究的回报是很丰厚的，但它的挑战就是有可能你投入了，也不一定有收获。
本文源自券商中国
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