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【财新网】（作者 杨长缨 邓植之）近日，香港联合交易所有限公司（联交所）发布了新兴及新产业公司新上市制度的咨询总结（下称“该咨询总结”）。新制度自2018年4月30日开始实施，有助吸纳更多不同类型的公司到香港上市。联交所在主板《上市规则》（下称《上市规则》）加入了三个新章节，同时发布了三份新的指引信：
HKEX-GL92-18： 允许未能通过主板财务资格测试的生物科技公司申请上市
HKEX-GL93-18： 允许采用不同投票权架构的公司申请上市
HKEX-GL94-18： 为某些在合资格证券交易所主要上市并有意在香港第二上市的新兴及新产业公司设立新的优待第二上市渠道
生物科技公司
1.上市条件
在新制度下，未能通过《上市规则》财务资格测试（包括盈利测试、市值/收益/现金流量测试或市值/收益测试（该等财务资格测试））的生物科技公司，只要符合以下要求，均可根据新的第18A章申请上市：
• 资格及合适性： 申请人须证明作为一家生物科技公司合资格及适合上市并获得联交所接纳。
• 预测市值： 申请人上市时的预期市值不得少于15亿港元。
• 业务记录： 申请人必须在上市前最少两个会计年度一直从事现有业务，且管理层大致相同。
• 营运资金规定： 申请人的营运资金（包括计入首次公开招股的集资额）须可应付集团未来至少十二个月成本的至少125%。
关于根据《上市规则》第18A章评估生物科技是否适合上市，联交所已发布新的指引信（HKEX-GL92-18）， 载述几个一般可以视为生物科技公司适合上市的指标。
• 生物科技公司必须至少有一项核心产品已通过概念阶段。核心产品即适用法律、规则及条例订明须经主管当局根据临床试验数据评估及批准、方可在主管当局所规管市场营销及发售的生物科技产品、处理流 程或技术。主管当局包括美国食品及药物管理局、中国国家食品药品监督管理总局及欧洲药品管理局。 联交所会根据核心产品是否已达到相关类别产品的发展进度目标，来厘定该产品是否已通过概念阶段。 相关产品类别包括药剂（小分子药物）、生物制剂、医疗器材（包括诊断器材）及其他生物科技产品。
• 生物科技公司必须主要专注于研究及开发（“研发”）以开发核心产品。
• 生物科技公司上市前最少十二个月一直从事核心产品的研发，而若核心产品是外购许可技术或购自第三 方的核心产品，申请人须能展示外购许可技术/购得产品以来的研发进度。
• 生物科技公司上市集资主要作研发用途，以将核心产品推出市场。
• 生物科技公司必须拥有与其核心产品有关的已注册专利、专利申请及╱或知识产权。
• 如申请人从事医药（小分子药物）产品或生物产品研发，须证明其拥有多项潜在产品。
• 生物科技公司在建议上市日期的至少六个月前已获至少一名“资深投资者”提供“相当数额的第三方投资”（不只是象征式投资），且至进行首次公开招股时仍未撤回投资。联交所将按净资产或管理资产、 相关投资经验以及于相关范畴的知识及专业技能等因素而评估个别投资者。
除了联交所在2018年2月发布的咨询文件（该咨询文件）外，联交所也就资深投资者及相当数额作出补充指引。以下任一投资者一般被联交所视作资深投资者：
• 专门的医疗保健或生物科技基金，或旗下有专门或侧重于投资生物制药领域的分支/部门的大型基金
• 大型的制药/医疗保健公司
• 大型的制药公司/医疗保健公司的风险投资基金
• 管理资产总值不少于10亿港元的投资者、投资基金或金融机构
视下列投资金额为相当数额的投资，可作指标参考：
• 就市值介乎15亿港元至30亿港元的申请人而言，投资金额不少于申请人上市时已发行股本的5%
• 就市值介乎30亿港元至80亿港元的申请人而言，投资金额不少于申请人上市时已发行股本的3%
• 就市值超过80亿港元的申请人而言，投资金额不少于申请人上市时已发行股本的1%
但联交所将按个别具体情况评估投资者是否属于资深投资者或有关投资是否属于相当数额的投资。
2.加强保障措施
生物科技公司获联交所批准上市后须遵守以下规定：
• 加强披露规定：生物科技公司须在显眼位置作出警告声明及加强的风险披露。
• 基石投资者：申请人应确保其于上市时须有至少3.75亿港元的公众持股量，当中不包括首次公开招股时现有股东认购的股份以及透过基石投资所认购的股份。只要符合这项规定，根据《上市规则》第8.24条计算生物科技公司的公众持股量时，基石投资及现有股东的认购可以计入生物科技公司的公众持股。
• 业务的重大变动：根据新制上市的生物科技公司，未经联交所事先同意，不得进行任何可导致其主营业务出现根本性变动的收购、出售或任何其他交易或安排。
生物科技咨询小组
基于生物科技行业的专业性质，联交所将招揽业界专家组成生物科技咨询小组。联交所只会在有需要时方会咨询个别成员意见，就生物科技公司的上市申请审批寻求协助。
对该咨询文件原有建议的修订
新的生物科技公司上市制度与该咨询文件原有建议两者并没有重大差异；部分被联交所修订及/或澄清的内容包括：
• 就资深投资者及相当数额投资的定义提供进一步指引（见上文的讨论）
• 在计算公众持股量时排除基石投资及现有股东所认购的股份方面提供更大弹性（见上文的讨论）
• 澄清生物科技公司的会计师报告只需涵盖两个财政年度，其必须申请豁免证明书，以豁免遵守《公司（清盘及杂项条文）条例》（香港法例第32章）附表三的相关披露规定
• 规定须披露留住主要人员的举措及与生物制剂产能有关的资料
采用不同投票权架构的公司
1.上市资格
在《上市规则》第8A章的新上市制度下，只要能够通过该等财务资格测试并符合以下任一条件，采用不同 投票权架构的公司仍可申请上市：
• 上市时的市值至少400亿港元
• 上市时的市值至少100亿港元，及最近一个经审计会计年度的收益至少10亿港元
联交所在评估采用不同投票权架构的申请人是否合资格及适合上市时也将考虑以下因素：
• 公司性质：申请人必须是创新产业公司，例如 （i） 能证明公司成功营运有赖其核心业务应用了新科技、 创新理念及╱或新业务模式；（ii） 研究及开发为公司贡献一大部分的预期价值，亦是公司的主要活动及 占去大部分开支；（iii） 能证明公司成功营运有赖其独有业务特点及/或知识产权；及╱或（iv） 相对于有 形资产总值，公司的市值╱无形资产总值极高。
• 公司业务成功：申请人必须能证明其有高增长业务的纪录，而高增长轨迹预期可持续。
• 不同投票权持有人的贡献：公司价值主要来自或依赖无形的人力资源，每名不同投票权受益人的技 能、知识及╱或战略方针均对推动公司业务增长有重大贡献。
• 不同投票权持有人的角色：每名不同投票权受益人必须 （i） 为个人，并均积极参与业务营运的行政事 务，为业务持续增长作出重大贡献；及 （ii） 于发行人上市时，均为其董事。
• 外界认可：申请人必须已得到最少一名资深投资者提供相当数额的第三方投资（不只是象征式投资），且至进行首次公开招股时仍未撤回投资。该等资深投资者于上市时的总投资额最少有50%要保留 至首次公开招股后满六个月。
但值得一提的是，申请人证明能符合上述任何或所有特点，亦不确保其适合以不同投票权架构上市。
2.不同投票权架构的主要规限
新上市制度对不同投票权架构施加了以下的规限：
• 只有新申请人可以不同投票权架构上市。
• 不同投票权架构的不同投票权必须仅附于发行人的个别股本证券类别。
• 不同投票权架构必须只就发行人股东大会上的议案赋予受益人更大的投票权。在所有其他方面，具有不 同投票权的股本证券类别所附带的权利必须与发行人上市普通股所附带的权利相同。
• 发行人不可寻求具不同投票权的股份类别上市。
• 同股同权股东必须持有上市发行人股东大会议案不少于10%的合资格投票权。
• 上市发行人的不同投票权股份类别赋予受益人的投票权，不得超过发行人股东大会上普通股可就任何议 案表决的投票权力的10倍。
• 新申请人上市时，其不同投票权架构受益人实益拥有其已发行股本相关经济利益的占比，合计必须不少于10%。不过，若上述的最低相关经济利益不足 10%而仍涉及巨款金额（例如申请人的预期市值超过800亿港元），联交所也可能酌情接受。
• 上市发行人不得将不同投票权股份比例增至超过上市时该等股份所占比例（包括通过股份回购或按比例 发售同股同权的新股未获全额认购）。
• 上市后，具不同投票权架构的上市发行人不得改变不同投票权股份类别的条款，以增加该类股份所附带 的不同投票权。
• 不同投票权股份转换为普通股，必须按一换一比率进行。具不同投票权架构的发行人，必须预先就转换 不同投票权股份时所需发行的股份上市寻求联交所批准。
3.不同投票权架构的终止
上市后任何时候若该受益人 （i） 身故；（ii） 不再是发行人董事；（iii） 联交所认为其无行为能力履行董事职责； 或 （iv） 联交所认为其不再符合《上市规则》所载的关于董事的规定，则不同投票权受益人于上市发行人的 不同投票权必须终止。 受益人所持的不同投票权股份，在股份的实益拥有权或经济利益转让予另一人，或股份所附投票权的管控 转让予另一人后，该等股份所附带的不同投票权即必须终止。不过，有限合伙、信托、私人公司或其他工 具可代不同投票权受益人持有不同投票权股份，前提是该项安排不造成规避以上规定。
4.企业管治
采用不同投票权架构的发行人也应当遵守以下的企业管治规定：
• 同股同权股东必须有权召开股东特别大会及在会议议程中加入新的议案，所需的最低持股要求不得高于上市发行人股本所附投票权按“一股一票”的基准计算的10%。
• 下列议案必须按“一股一票”的基准通过：（i） 组织章程文件的变动；（ii） 任何类别股份所附带权利的变动；（iii） 委任或罢免独立非执行董事；（iv） 委聘或辞退核数师；及 （v） 上市发行人自愿清盘。
• 上市发行人必须设立企业管治委员会，所有成员须为独立非执行董事。
• 具不同投票权架构的发行人由上市日期起即必须委任常设的合规顾问。
• 上市发行人的董事、高级管理人员及公司秘书应已接受有关不同投票权架构相关风险的培训。
5.与内地有关外资所有权限制的互动
除了就资深投资者及相当数额投资的定义作进一步指引（见上文的讨论，两项因素均用于判断申请人是否 适合以不同投票权架构上市）外，联交所也收到不同持份者对不同投票权架构与中华人民共和国（中国）外资所有权限制的互动的意见及查询，其中持份者最关注的是中国商务部在2015年1月发布的《中华人民共 和国外国投资法（草案征求意见稿）》。如《中华人民共和国外国投资法》生效，由中国公民控制或实际控制的公司将不受外资法限制，中国公民可使用不同投票权证明某上市发行人实际由其控制。
但是，由于当前上市制度允许的不同投票权在若干情况（包括不同投票权受益人身故或丧失行为能力）下 会失效而不会永久存在，如发生上述任一情况，不同投票权受益人可能会失去有关上市公司的实质控制，届时其未必符合《中华人民共和国外国投资法》所载的外国投资限制。联交所过去曾接受发行人只披露相 关风险而毋须说明若《中华人民共和国外国投资法（草案）》他日正式立法其将如何符合当中规定。联交所未来将继续就采用不同投票权架构上市的申请人采用此方针，直至发布新指引为止。因此，从事受外资所有权限制行业的申请人必须清楚披露其不同投票权有可能失效的风险，届时其未必符合《中华人民共和 国外国投资法》的规定。
6.强制全面收购责任
联交所澄清，如股东投票权增加仅仅是因为附带不同投票权的股份失效，而相关人士与导致附带不同投票 权股份失效的事件两者并没有联系，则公司一般无责任在下述任一情况下提出强制全面收购：
• 股东投票权增至30%以上
• （如股东持有30%或以上但低于50%的投票权）股东投票权增加超过2%
对该咨询文件原有建议的修订
联交所经考虑不同持份者提交的文件及意见后对该咨询文件内原有建议作出的主要修订及其相关根据包 括：
• 撤销不同投票权受益人在上市时50%的最高持股限制：原有建议旨在将不同投票权限于没有不同投票权 就不能在上市申请人上市后对其行使控制权的个别人士。不过，联交所明白，如发行人预期上市后有庞 大集资需要，或有需要拨出大量股份激励雇员，则或有合理商业理由容许该发行人上市时有不同投票权 受益人个别或合计持股超过发行人相关经济利益的50%。
• 披露不同投票权在何种情况下终止的新披露规定：联交所同意采用不同投票权架构的发行人须通知投 资者不同投票权在何种情况下会终止。因此，采用不同投票权架构的发行人须在上市文件以及在年报及 中期报告中披露其股份所附带的不同投票权于何种情况下会终止。
• 企业管治委员会的组成：企业管治委员会成员由大多数独立非执行董事组成的规定已修改为全部必须 为独立非执行董事，以减少持份者对企业管治保障措施是否足够的忧虑。
• 增加企业管治委员会的责任：为了加强企业管治委员会的角色，企业管治委员会的职责范围应包括：
（i） 就发行人、发行人子公司及╱或发行人股东（视为一组）与不同投票权受益人之间可能出现的 利益冲突事宜向发行人董事会提出建议
（ii） 就发行人及╱或发行人子公司（视为一组）与不同投票权受益人之间的交易向发行人董事会提 出建议
（iii） 就合规顾问的委任及罢免向发行人董事会提出建议
（iv） （按不遵守就解释的原则）在其半年度工作报告中向董事会披露有关上文第 （i） 至 （iii） 项所述 事宜的建议
7.下一步
联交所收到不同持份者的反馈意见指法团实体也应当享有不同投票权，这将会是一项重大的新发展。因此，联交所打算在2018 年7 月31 日或之前另外就法团实体受益人的适用规定及保障进行咨询。
新制度实施初期，联交所将按个别情况考虑不同投票权结构的上市申请，审批可能较为主观。联交所不倾向于为申请人提供明确的分界线，而是希望日后累积更多经验后再提供指引或澄清。联交所曾多次表达对 维持香港上市竞争力的关注，因此其他同样允许发行人采用不同投票权架构上市的海外证券交易所的未来发展动向对香港上市制度也会造成影响。
第二上市制度
《上市规则》已新增第十九C 章。香港证监会与联交所联合刊发的2013年《有关海外公司上市的联合政策声明》（2013年《联合政策声明》）也已经修订，为在合资格交易所（即纽约证券交易所、纳斯达克或伦 敦证券交易所主板的“高级上市”分类）主要上市的公司（“合资格发行人”）设立新的优待第二上市渠道。
1.合资格发行人
合资格发行人必须符合以下条件：
• 合资格发行人必须合资格及适合上市。若合资格发行人是创新产业公司（见上文），联交所大多会认为 合资格发行人适合第二上市。
• 合资格发行人在至少最近两个完整会计年度于合资格交易所上市的合规纪录良好。
• 合资格发行人在香港第二上市时的预期市值最少100亿港元。倘（i）采用不同投票权架构；及/ 或（ii）属大 中华发行人（即业务重心在大中华的发行人）的第二上市申请人于香港第二上市时的预期市值少于400亿港元，其在最近一个经审计会计年度的收益须最少有10亿港元。
为利于第二上市，《主板规则》第22项应用指引已经修订，使根据新制度申请第二上市的新申请人可采用 保密方式提交申请版本。因此，发行人将可继续获豁免遵守主要上市地的某些披露规定。
2.自动豁免
联交所已将现时2013年《联合政策声明》给第二上市或寻求第二上市的合资格公司自动豁免遵守若干《上市规则》条文（例如有关关连交易、须予公布的交易及《企业管治守则》的规定）的做法编纳成规。寻求循新设优待渠道第二上市的合资格发行人将可受惠于上述豁免。
3.对等规定
非大中华发行人（即业务重心不在大中华的发行人）及获豁免的大中华发行人（即2017年12月15日前在合 资格交易所主要上市的大中华发行人）必须证明如何达到联交所满意的2013 年《联合政策声明》所载的主 要股东保障水平。因此，该等发行人必须证明其组织章程文件以及成立所在地的法律、规则及条例如何可 提供联交所满意的主要股东保障水平。
4.可变利益实体结构
获豁免的大中华发行人可按其既有的可变利益实体结构在香港第二上市。该等公司：
• 须向联交所提供中国法律意见，说明其可变利益实体结构符合中国法律、规则及条例。
• 须符合《可变利益实体指引》中的披露规定。
5.采用不同投票权架构的公司
寻求循新设优待渠道申请第二上市、具不同投票权架构的合资格发行人须符合适用的资格及合适性规定以 及上文所载的市值规定。非大中华发行人或获豁免的大中华发行人将可以按现行的不同投票权架构作第二上市，而毋须符合建议中持续施行的不同投票权保障措施，惟加强的披露规定除外。
6.不获豁免的大中华发行人
所有在2017年12月15日（《有关建议设立创新板的咨询总结》刊发日期）后于合资格交易所主要上市的大中华发行人，将不会就对等规定、可变利益实体结构及不同投票权架构获授豁免。该等不获豁免的大中华 发行人必须修改组织章程以达到主要股东保障水平；如他们有不同投票权架构，亦须全部符合所有主要上 市规定，包括不同投票权的所有持续保障。
7.股份主要成交地转移到香港
根据新设优待渠道上市的大中华发行人，若其股份交易已大部分从合资格交易所永久转到香港市场（即发行人最近一个财政年度的全球股份总成交额（包括该等股份的存托凭证）55%或以上币值在联交所进 行），其所获的自动豁免即不适用。此等公司会犹如其在香港与另一合资格交易所作双重主要上市般处 理，只会按个别情况获联交所普遍授予双重主要上市发行人的豁免。《公司收购、合并及股份回购守则》 （《收购守则》）将不适用于第二上市的获豁免大中华发行人，但若日后其股份的主要成交地转移到香港 市场，令该公司被视作在香港双重主要上市，《收购守则》即告适用。
因此，在有关转移后：
• 由于须予公布及/或关连交易的规定不适用于第二上市发行人，大中华发行人与第三方订立的持续交易 在发行人被视作拥有双重主要上市地位起计的三年内，可获豁免遵守该等《上市规则》。
• 具不同投票权架构的非大中华发行人或获豁免的大中华发行人，除了有关披露规定的不同投票权保障措施外，其毋须遵守香港适用于主要上市的不同投票权保障规定。
• 非大中华发行人或获豁免的大中华发行人不用修改其可变利益实体结构。
• 该等发行人将获得12个月宽限期，以遵守适用规定。
结论
计划在新制度下提出上市申请的公司及其保荐人现可就《上市规则》条文如何诠释及应用于其个别情况，向联交所正式提交首次公开招股前查询。有意根据新制度申请上市的公司在2018 年4月30日或之后可正式提交申请。准申请人应尽快咨询法律顾问的意见，以考虑自身是否合资格在新制度下上市。新制度势将吸引更多公司申请上市，并提升联交所作为世界顶尖上市地的竞争力。■
本文作者杨长缨为瑞生国际律师事务所资本市场部全球联席主席及大中华业务主席；邓植之为瑞生国际律师事务所香港办事处公司部合伙人。
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