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一、规模：总资产规模持续增长，债基赎回压力减小。2018年上半年，经济下行压力较大，央行4月、6月两次定向降准，资金面宽松，这对债基、货币基金构成利好，二季度债基、货基规模上升，仅二级债基总资产小幅下降。债基的净申购只数均有所增加，赎回压力有所降低。发行方面，中长期纯债、混合二级债基的发行份额有所下降，而混合一级债基、货基二季度均无新发行。
二、收益表现：债基净值收益率下降，货基7日年化收益率降低。债基方面，中长期纯债和一级、二级债基的净值增长率均有所下降，其中二级债基的净值增长率为负。货基方面，7日年化收益率均值表现小幅下降，较上季度下降35BP。
三、杠杆率：债基、货基平均杠杆率多数下降，货基久期小幅提升。二季度，中长期纯债平均杠杆率下降2个百分点，二级债基整体平均杠杆率下降9个百分点，一级债基整体平均杠杆率上升1个百分点，货基杠杆率基本小幅回落下降2个百分点。尽管基金杠杆率多数回落，但仍高于2017年底的杠杆率水平。
四、风险偏好：重仓债券风险偏好下降，信用资质向好。从债券基金重仓债券的角度看，受上半年信用违约事件影响，公募基金风险偏好有所回落，重仓的城投债和产业债均在二季度呈现信用资质向好的变化趋势，且重仓产业债的信用资质明显较重仓城投债的信用资质更好。
五、资产配置：增持债券资产。资产配置方面，二季度债基普遍增持债券资产，且中长期纯债、混合基均增配金融债和中票。就货币基金而言，也明显增持债券，同时买入返售类资产减少，同业存单、国债持仓上升。
六、下季度展望：资金面或将维持宽松，基金杠杆率可能抬升，信用风险偏好有望回升。7月底国常会和政治局会议确定将实施“更积极”的财政政策，财政部8月发文表示将加快地方债发行，其中8-10月地方债的发行压力最为集中。三季度地方债的集中发行，对流动性构成压力，根据历史经验，央行在地方债集中发行时会提供流动性支持，但在中美贸易摩擦和人民币汇率贬值压力下，货币政策难以继续宽松；且二季度资金面已经较为宽松，在央行需平衡多个目标的考虑下，预计三季度的资金面或将维持宽松，但宽松程度或将不会高于二季度。
在宽松的货币环境下，加杠杆是较优策略，三季度债基、货基的杠杆率或将提升。6月底开始，政策开始从“宽货币”向“宽信用”方向转变，央行下一步的工作重心之一是疏通“宽货币”向“宽信用”的传导，且近期金融监管边际放松，实体经济的融资渠道有望放宽，因此债基、货基的信用风险偏好可能抬升。规模方面，金融监管边际放松银行发行的类货币产品、定开产品或将放量，对债基、货基规模或将形成一定冲击；但同时委外赎回压力也将减小，预计由于委外资金赎回造成的规模下滑乃至基金清盘将减少。
截至7月31日，公募基金的半年报已全部披露，我们主要从资产规模、申购赎回、业绩表现、杠杆率、久期、风险偏好和资产配置方面对债券基金（分为中长期纯债、混合一级债基、混合二级债基）和货币基金进行详细的分析。
一、二季度债券基金：总资产规模增加，赎回压力降低，但业绩表现回落
（一）资产规模：总资产规模上升，新发份额减少
根据wind统计，截止二季度末，债券基金一共有1241只，占全部基金数量的24.13%，较今年一季度末增加75只；资产净值为16492亿元，较上季度末增加33亿元。从发行情况来看，中长期纯债发行数量和规模均有小幅上升，新发中长期纯债69只（剔除分级基金，下同），较上季度新发行增加5只；总发行规模595亿元，较上季度减少54亿元。一级债基暂无新发行，二级债基二季度新发行6只，发行规模9亿，减少4亿。
从总资产规模来看，中长期纯债债基总资产约为15889亿。老的中长期纯债中，总资产最多的是农银汇理金穗3个月，达到825.47亿，总资产增加最多的是工银瑞信瑞丰纯债，增加了57.6亿，总资产下降最多的是新疆前海联合泓元纯债，下降达126.3亿。
一级债基方面，总资产为730亿，较上季度增加6亿。其中总资产增加最多的是富国天利增长债券，增加12.6亿；总资产下降最多的是国泰金龙债券A，减少12.2亿。
二级债基方面，总资产为1988亿，较上季度减少62亿。其中，总资产增加最多的是工银瑞信双利A，增加22.52亿；总资产减少最多的是易方达安心回报A，减少17.15亿。
（二）申购赎回：净申购只数有所提升，赎回压力降低
二季度，老的785只中长期纯债基金中，有238只出现净赎回，较一季度末减少7只，有129只出现净申购，较一季度末增加37只。从净申购率的统计分布看，3/4分位点和中位数都是0.00%，1/4分位点为-1.46%，较上一季度有所上升。
一级债基方面，老的一级债基中58只出现净赎回，27只出现净申购，净申购只数较一季度有所增加，一季度为19只，净赎回只数增加，一季度为68只。从净申购率的统计分布看，3/4分位点是0.88%，中位数为-3.97%，1/4分位点为-12.75%，较今年一季度有明显上升。其中净赎回最大的是国泰金龙债券，达到86.68%；净申购最大的是国联安信心增益，为225.28%。
二级债基方面，老的二级债基中205只出现净赎回，56只出现净申购。上一季度净申购42只，数量较上一季度增加14只，净赎回二季度数量上比一季度增加49只。从净申购率的统计分布看，3/4分位点是0.00%，中位数为-4.12%，1/4分位点为-21.01%。其中净赎回最大的是广发集安A，为99.61%。
（三）业绩表现：净值增长率下降，二级债基表现为负
二季度中长期纯债平均净值增长率为1.00%，低于一季度，其中净值增长率最高的是景顺长城景泰丰利，达到11.66%，最低的是中融融丰纯债，为-12.50%。一级债基方面，平均净值增长率为0.4%，比上一季度下降0.8个百分点。其中净值增长率最高的是大成债券AB，为4.38%。二级债基方面，平均净值增长率为-0.9%，比上一季度下降1.4个百分点。其中净值增长率最高的是前海开源可转债，增长率为11.72%。二级债基较高的净值回报主要来自于对股票资产的增持。
（四）杠杆率：中长期、二级债基杠杆率有所下行，一级债基小幅上升
债券基金二季度末杠杆率呈现一定分化，中长期纯债小幅下行、一级债基小幅上升、二级债基明显下降。2018年二季度中长期纯债整体平均杠杆率约为123%，较前一季度下降2个百分点，其中杠杆率最高的申万菱信安泰添利，杠杆率达到274%。一级债基整体平均杠杆率为122%，较上季度上升1个百分点，其中杠杆率最高的是中融增鑫一年A，达188%。二级债基整体平均杠杆率为118%，较上季度下降9个百分点。其中杠杆率最高的是东方永熙18个月A，杠杆率为367%。2018年一季度债基加杠杆力度较大，因而尽管二季度杠杆率较上季度有所回落，但仍高于2017年水平。
（五）债基重仓债券评级变化：风险偏好回落，信用资质向好
风险偏好回落，信用资质向好。从债券基金重仓债券的角度看，2018上半年重仓债券主体评级信用整体呈现逐步上升趋势，受信用违约事件影响，公募基金风险偏好有所回落，其重仓的城投债和产业债皆在2018年二季度呈现信用资质向好的变化趋势。
针对中长期纯债基金，重仓城投债与产业债皆呈现信用资质向好的偏好。从重仓城投债角度看，继2017年重仓AAA级城投债的总市值占比从2016年低于30%大幅上升至45%左右后，2018年上半年继续维持上升趋势，截至6月30日，债基重仓债券中AAA级城投债占比达52.54%。另一方面，AA+级城投债的总市值占比则长期较为稳定地保持在26%-30%水平，而AA级城投债持仓占比则呈现出显著下行趋势，从2016年一季度45.35%下降到2018年二季度16.47%，反映出信用资质向好的持债偏好。
从重仓产业债角度看，重仓AAA级产业债的总市值占比则更高，2016年第四季度突破80%，2017年一季度上升后又小幅下降，直到2018年二季度占比才再次回升，达88.62%。另一方面AA+级与AA级产业债持仓占比也呈现出下降趋势，至2018年二季度二者合计占比仅为11%，同样反映了债券基金对高等级产业债的偏好。
针对混合一级债基，也青睐于重仓高等级城投债与产业债。从2016-2017年，混合一级债券基金中重仓AAA级城投债的持仓市值占比一直在低位波动，起伏不定，直至2017年四季度才显著上升至31%，2018年一季度占比略有回落后二季度再次回升至33%水平，同时AA+级和AA级占比也明显下降，AA+级和AA级占比分别为26%、36%，也反映了混合一级债基的重仓债信用资质向好的转变。
2016年以来，AAA级信用债持仓占比虽高但一直呈现下降趋势，2017年末才稍有回升。2018年二季度，混合一级债券基金重仓高等级产业债持仓占比也较一季度的下降有所修复，从一季度60.14%的比例上升至67.88%，同时伴随AA+级和AA级产业债的占比下降，2018年二季度，二者持仓占比分别为16.07%、15.82%，也体现了二季度以来混合一级债基对高等级信用债的青睐。
针对混合二级债基，重仓高等级城投债占比略有下降，重仓高等级产业债占比则持续维持上升趋势。2016年以来，混合二级债券基金重仓AAA级城投债的持仓占比总体呈现稳步上升趋势，从2016年初17%上升至2018年一季度44.07%，2018年二季度该占比小幅回落至40.78%，同时AA+级和AA级城投债的持仓占比则小幅上升， 二者合计占比达57.88%，中低等级城投债偏好小幅上升。
2016-2017年，重仓高等级产业债持仓占比大致围绕64%水平上下小幅波动，2017年三季度开始稳步上升，2018年二季度混合二级债基重仓AAA级产业债持仓占比继续维持上升趋势，达到最高水平71.06%，AA+级与AA级产业债占比略有下降，二者合计占比由一季度30.27%下降到28.24%，与二季度整体信用资质向好趋势吻合。
（六）资产配置：利率债更受青睐
1、大类资产配置：持仓债券资产增加
中长期纯债的债券持有占比上升，其余资产占比下降。截止二季度末，中长期纯债基金的总资产为15889亿，其中债券为14582亿，较一季度上升1028亿，占比达到91.8%，较今年一季度上升1.7个百分点；银行存款为764亿，占比下降0.9个百分点至4.5%；其他资产为593亿，占比下降0.8个百分点至3.7%。
一级债基的债券资产占比小幅上升。截止二季度末，一级债基总资产为730亿，其中债券总资产为691亿，较二季度小幅上升14亿，占总资产比例为94.7%，比上一季度小幅上涨1.2%；银行存款为11亿，占比为1.5%，较上一季度末减少0.2个百分点；股票总资产为8亿，占比为1.1%，下降0.2个百分点；其他资产为20亿，占比为2.8%，下降0.7个百分点。
二级债基的债券占比上升，股票占比下滑。截止二季度末，二级债基总资产为1740亿，其中债券总资产为1504亿，较一季度小幅下滑40亿，占总资产比例为86.4%，较今年一季度末小幅上涨1.3个百分点；银行存款为35亿，占比为2.0%，增加0.1个百分点；股票资产为147亿元，占比下降1.5个百分点至8.4%；其他资产为54亿，占比与上季度持平为3.1%。
2、债券类别资产配置：增持金融债、中票
中长期纯债持仓金融债、中票占比上升。截止二季度末，中长期纯债债券总资产为14582亿。其中国债为264亿，较一季度下降21亿，占债券总资产比例1.8%，下降0.3个百分点；金融债为4662亿，上升1112亿，占比为32.0%，上升5.8个百分点；可转债35亿，下降9亿，占比0.2%，下降0.1个百分点；企业债3047亿，上升273亿，占比0.9%，上涨0.4个百分点；短融2138亿，下降124亿，占比下降2个百分点至14.7%；中票为2855亿，增加440亿，占比为19.6%，上涨1.8个百分点。
一级债基持仓中票、金融债占比提升，企业债、短融下降。一级债基二季度末债券总资产为691亿，债券资产总值较上季度末增加14亿。其中国债为9亿，较上季度减少2亿，占比减少0.4个百分点至1.3%；金融债为112亿，增加14亿，占比达到16.3%，增加1.8个百分点；可转债44亿，减少3亿，占比减少0.5个百分点至6.4%；企业债为268亿，下降16亿，占比下降3.3个百分点至38.7%；短融为75亿，下降18亿，占比下降2.9个百分点至10.8%；中票为172亿，上升41亿，占比为24.8%，上升5.5个百分点。
二级债基持仓金融债、中票、可转债占比回升 。二级债基二季度末债券总资产为1740亿，较上季度末减少74亿。其中国债为21亿，下降8亿，占比下降0.5%至1.4 %；金融债为371亿，上升80亿，占比为24.7%，增加5.9个百分点；可转债为196亿，上升8亿，占比上升0.8个百分点至13.0%；企业债为463亿，下降4亿，占比上升0.6个百分点至30.8%；短融为148亿，下降99亿，占比为9.8%，下降6.2个百分点；中票为278亿，上升29亿，占比上升2.4个百分点至18.5%。
二、二季度货币基金：资产规模创下新高，收益小幅回落
（一）资产规模：总资产、净资产持续上升
二季度无新发货币基金（不包括理财，下同），上季度也无新发货币基金。截止二季度末，货币基金的总资产为79020亿，较一季度增加4589亿，净资产规模为74552亿，增加3527亿。老基金方面，有159只出现总资产规模下降，下降最多的是天弘余额宝，从16950.87亿下降至14547.89亿；168只实现总资产规模增长，其中增加最多的是博时现金收益A，规模增加129.24亿至1637.79亿。
（二）申购赎回：净申购只数减少
二季度货币基金中有155只出现净申购，较一季度有所减少，164只出现净赎回，其中，中欧骏益（成立于2017年3月21日）赎回率高达99.87%，西部利得天添益货币（2017年8月1日）赎回率高达91.92%。从净申购率的统计分布来看，二季度1/4分位数为-17.23%，较一季度上升9.44个百分点；中位数为-0.23%，基本持平于一季度；3/4分位数为15.36%，较一季度下降6.29个百分点。
（三）业绩表现：7日年化收益率均值表现小幅下降
二季度货币基金季度7日年化收益率均值为3.84%，较上季度下降35BP，其中收益率最高的是西部利得天添益货币A，7日年化收益率达到7.88%，收益率最低的是安信保证金，7日年化收益率达到为0.69%。
（四）杠杆率：二季度杠杆率小幅回落，组合平均久期有所提升
二季度货币基金平均杠杆率有所回落，平均久期则呈现上升趋势。二季度货币基金的平均杠杆率为108.41%，较上一季度小幅回落2个百分点。剩余期限方面，二季度货币基金组合的平均久期有所上升，平均剩余期限为66.41天，较一季度增加5.93天，增加天数较为明显，其中工银瑞信货币的平均剩余期限最高，为118天。同时，平均剩余期限最大值和最小值分别为75.6天和41.52天，均较一季度均有小幅上升。
（五）偏离度：绝对均值水平基本维持，负偏离度数量回升
二季度货币基金偏离度绝对值均值基本维持，最高值有所上升，最低值小幅下降。2018年二季度货基的偏离度绝对均值水平为0.05，较上一季度上升1个百分点，最高和最低均值分别为0.12和0.01，最高值较一季度有所回升，最低值稍有下行，其中正偏离度最大的是易方达货币A，达到0.27。此外，有333只货币基金中108只货币基金的偏离度最小值为负值，数量较一季度的75只大幅上升。
二季度货币基金负偏离度数量大幅回升或源于增持债基金额高于增持银行类存款。从货基的资产配置来看，二季度由于货基增持债券类资产金额大于增持银行类存款的金额，负偏离度转而回升。二季度货基增持债券类资产，主要体现为增持国债、金融债，同时增持同业存单，但债券增持金额明显更大，则一定程度提升了负偏离度问题。
（六）资产配置： 同业存单仍是主要配置品种
1、大类资产配置：债券占比回升，买入返售类占比回落
截止二季度末，货币基金总资产为7.90万亿，其中债券总资产为2.97万亿，增加0.49万亿；银行存款类总资产为3.55万亿，增加0.06万亿；买入返售为1.33万亿，减少0.09万亿；其他资产为588亿，占比分别为37.61%、44.87%、16.77%和0.74%。相比于上一季度，债券占比上升4.26个百分点，银行存款类占比下降1.97个百分点，买入返售占比下降2.26个百分点，其他资产占比下降0.03个百分点。
2、债券类别资产配置：增持同业存单、国债
截止二季度末，货币基金债券总资产为2.97万亿，其中国债为664亿，较二季度增加270亿，占比增加0.6个百分点至2.2%；金融债为4268亿，减少29亿，占比减少2.9百分点至14.4%；同业存单为2.20万亿，增加0.40万亿，占比达到74.1%，上升1.6个百分点；短融为2175亿，减少158亿，占比减少0.8%至7.3%；中票为99亿，增加36亿，占比为0.3%与上季度持平。
三、主要结论：金融监管边际放松，公募基金喜忧参半
二季度债基、货基规模增长，杠杆率小幅下降，债基赎回压力降低，但业绩表现回落。2018年上半年，经济下行压力较大，央行4月、6月两次定向降准，资金面宽松，此外，资管新规落地，在银行理财增量受限的情况下，公募基金成为理财产品的一个替代渠道，使得债基、货币基金规模增加，特别是货币基金是短期理财产品的主要替代品种。一季度的债市行情优于二季度，相应地二季度的债基、货基业绩较一季度有所回落，其中二级债基甚至出现净值负增长。基金策略也有所改变，二季度债基、货基杠杆率较一季度有小幅下降，但仍高于2017年底的水平；此外，货币基金在二季度有明显的拉长久期行为，以应对资金利率的不断下行。资产配置方面，债基、货基的债券资产配置均有所提升，具体而言，债基增配金融债、中票；货基在增持债券的同时，买入返售类资产减少，同业存单、国债持仓上升。
信用方面，在金融严监管下，实体经济融资渠道收窄，二季度出现了信用债违约高峰，违约风险的集中爆发导致基金的风险偏好普遍回落。从基金重仓债券的评级来看，债基重仓的城投债、企业债信用资质均向好，持仓AAA级信用债占比增加；同时，重仓的城投债较之产业债具有明显的信用下沉现象，例如中长期纯债重仓城投债中的AAA级占40%-50%左右，而重仓产业债的AAA级接近90%，表明城投债由于有地方政府信用托底，相对于产业债而言仍有信用下沉现象。
三季度央行需平衡多个目标，预计资金面或将维持宽松环境，但宽松程度不会高于二季度。6月底开始，政策开始从“宽货币”向“宽信用”方向转变，7月底国常会和政治局会议确定将实施“更积极”的财政政策，财政部8月发文表示将加快地方债发行，其中8-10月地方债的发行压力最为集中。三季度地方债的集中发行，对流动性构成压力，根据历史经验，央行在地方债集中发行时会提供流动性支持，但在中美贸易摩擦和人民币汇率贬值压力下，货币政策难以继续宽松；且二季度资金面已经较为宽松，在央行需平衡多个目标的考虑下，预计三季度的资金面或将维持宽松，但宽松程度将不会高于二季度。
三季度债基、货基或继续加杠杆，信用风险偏好有望回升。三季度资金面或将维持宽松，宽松的货币环境下加杠杆是较优策略，三季度债基、货基的杠杆率或将提升。政策确定将向“宽信用”方向转变后，央行下一步的工作重心之一是疏通“宽货币”向“宽信用”的传导，且近期金融监管边际放松，实体经济的融资渠道有望放宽，因此债基、货基的信用风险偏好可能抬升，信用评级或将小幅下沉。规模方面，金融监管边际放松银行发行的类货币产品、定开产品或将放量，对债基、货基规模或将形成一定冲击；但同时委外赎回压力也将减小，预计由于委外资金赎回造成的规模下滑乃至基金清盘的情况将减少，三季度预计基金规模变化不大。
