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何为泡沫？
在金融学中，并没有一个关于泡沫的准确定义，如果把资产价格大幅上涨后又大幅下跌的现象称为泡沫，还必须定义大幅下跌的具体幅度，讨论泡沫问题，我们定义的标准是平均价格从高点下跌超过30%即为泡沫，如此定义是考虑到在中国买房通常的首付比例为30%，房屋均价下跌超过30%意味着高点买房者事实上处于负资产的状态，而对于在股市上以3倍杠杆配资的投资者而言，30%的下跌意味配资者本金已经亏光。
A股泡沫牛市的启示
1、从上证综指看A股泡沫
在A股上次大幅涨跌中，上证综指最高点位为5178点，泡沫破裂后，上证综指最低点触及2638点，最大下跌幅度为49.05%，超过了我们对泡沫定义的30%的下跌幅度，即使以2017年4月27日上证综指收盘价3152点计算，从最高点的下跌幅度也有39.13%，也在我们对泡沫的定义范围之内，A股无疑经历了一场泡沫牛市。
图：从上证综指看A股泡沫
2、A股高点缺乏盈利的支撑
从下图上证A股平均市盈率看，在2014年牛市启动前，由于中国处于货币政策紧缩期，导致上证所A股的平均市盈率较低，上证所A股具备较高的投资价值。
2014年开始的货币政策宽松，导致A股迎来了一波资金推动牛市，但是由于A股的盈利和预期盈利并没有在短期内实现大的飞跃，这从中国的GDP的增长率可以看出，最终A股还是从高点跌落下来。
但是下跌后的A股并没有回到2014年以前的平均点位，而是在新的更高的平均点位上稳定了下来，而从图表2上证所A股的市盈率也可以看出，虚线位置的平均市盈率要高于实线部分的市盈率，表明在货币宽松利率下降的环境下，A股实现了估值回归，另一方面也说明如果有坚实盈利支撑或是盈利的预期快速增长，A股能够在高点获得支撑，而不会经历上次泡沫牛市的。
图：上证A股平均市盈率
3、小结
从A股的走势和上交所A股平均市盈率的变化可以看出，没有盈利的支撑，A股的大涨是不能支撑的，最终的结果就是泡沫破裂。
中国的房地产存在泡沫吗？
1、中国城市房产价格变化情况
自2014年年中起，中国城市的房产现状大体分为三种情况：第一种是以价格大幅上涨的北上广深一线城市和以厦门、合肥、南京、郑州等为代表的二线城市，第二种是价格平稳、销量低迷的众多三线和四线城市，第三种是处于两者之间的房价有所上涨的二线和部分三线城市。处于第二种和第三种情况中的城市的房价很难称为处于泡沫状态，具有讨论的意义实际上是第一种情况。
2、第一种情况城市房价分析
无论支撑房产价格的因素有多少，这些因素都将体现在租金和未来预期的租金增长率上。
（1）房价和租金同时上涨
以深圳市某公寓为例，2013年5月其租金为1380元/月,截止到2017年3月其租金为2980元/月，租金区间涨幅为116%，测算出复合年化增长率为22.26%。深圳样本住宅平均价格2013年5月为27135元/平方米，2016年11月为55040元/平方米，价格区间涨幅为103%，测算出复合年化增长率为22.39%。
虽然上述租金和房价的统计数据在时间上略有差异，但是从租金和房价复合年化增长率来看，两者的差异很小，说明深圳的房价是有租金支撑的。“一叶落知天下秋”，深圳的情况实际上是一线城市的一个缩影，竞争之下，北京、上海和广州的租金和房价情况也会比较一致。
（2）从租售比看房价
我们通过中原地产网上数据测算了上海房价和租金情况，以某小区71平方米的一室两厅为例，房屋的售价在810-900万，租金在1.6-1.8万元/月，租售比为500-562；我们同时对比了另一小区两房两厅的房子，房屋的售价在1200-1250万，租金在1.5-1.8万元/月，租售比在694-800之间。
我们通过中原地产网上数据测算了深圳房价和租金情况，以某公寓一室为例，房屋售价为209-210万，租金为3600-3800元/月，租售比为550-552；以另一小区70平方米的两房为例，房屋的售价在400-420万元之间，房租在4400-4800元/月之间，租售比大约在875-954之间。
我们对郑州市的某小区的房价和租金情况做了调研，该小区在郑州三环以内，小区的房价在1.3-1.7万元/平方米之间，被调研租户的房子120平方米，租金为2700元/月，房租偏低是因为该房子的房型较差，如果以1.4万/平方米算，该房的价格为168万，租售比为622，如果以1.3万元/平方米算，租售比为578。
通过上述的调研和分析，我们认为：
上海和深圳的主要用于出租的一室房的租售比是非常接近，并且年租金和房价的比值在2%以上，超过了目前法定的一年期存款利率，虽然比不上银行理财收入，但是还是在较为合理的范围内，再考虑到对未来房价上涨的预期，一室房的租售比更为合理的。
上海和深圳的两室房的租售比要比一室房高，且深圳更高一些，考虑到购买两室房或两室以上的房子更多的是用于自身居住，而住自有房比租房的交易费用低，且自住考虑更多包括学位之类的配套因素，给予一定的租售比溢价是合理的。
我们调研的郑州房产租售比尽管与上海和深圳不同，但是也在合理范围之内。
（3）房地产调控不改变房价走向
目前实行的以限购限贷为特征的限制需求的房地产调控政策并不能改变房价的长期走势，短期内房价可能会发生下跌，但是下跌的幅度也比较小，并不能突破我们定义的30%的下跌幅度。自2010年进行的四次房地产调控，并没有改变房价的长期上升趋势，短期内调控也没有让房价下跌的幅度超过30%。
3、小结
从对深圳房价和租金的走势，以及对上海、深圳和郑州的租售比的分析，我们认为以房价大涨的一线和部分二线为代表的城市的房价是有租金支撑的。
只要不发生突然的战争和中国经济增长不发生突然的大幅下跌，房价并不会产生30%以上的下跌，即中国房地产暂无泡沫之忧。
而从2007-2008年的历史经验看，如果房价发生30%以上的下跌，政策面会迅速撤销对房地产的种种压制政策，而经济的恶化也会迫使政策面改变种种不利于经济发展的政策，这些措施都会稳定房价。
结论：中国房地产暂无泡沫之忧
A股之所以经历泡沫牛市是因为指数在高位没有盈利和未来盈利增长的预期的支持，而中国房地产与A股不同，不但房产租金与房价同时上涨且租售比在合理范围之内，因此并中国房地产暂无泡沫之忧，具体来说并不会产生30%以上的下跌。
（报告来源：万和证券）