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[摘要]
投资要点：
房地产金融是通过分享房地产实体产业链部分环节收益的金融创新，和股票、债券的实现方式本身相同，即以有价证券的形式分享投资标的价值的增长。以融资渠道的方式作为房地产金融的代名词，显然使其失去了投资人的诉求，仅从开发商的角度出发。
那么，以这个视角衡量房地产金融的出现，那也就是一部金融创新史，背负的是投资者资产配臵的名，解决的房地产存量物业的困局。
房地产基金的出现，是居民从简单消费到投资的转变1)财产性投资需求推动是房地产基金形成的第一原因。参考我们房地产金融系列研究的历史篇，可以很清晰的看出，以美国为代表的最早出现房地产基金的国家，其原因并非房企融资需求带来房地产基金的兴起，而是在居民收入增长之后，自发在资产配臵方面加入了不动产投资这一大类，这也就形成了房地产基金的自发需求。2)房地产基金使得不动产投资小型化，投资小型化活跃了整个市场，金融创新引领了行业的高潮，这是在降低投资门槛的基础上、进一步区别风险收益水平，以再次扩大潜在投资者范围的方式。3)和其他供应链金融类似，在行业刚刚开始下滑的时候，这样的脱媒化新增融资渠道的需求最为旺盛，房地产基金就接过房地产行业融资渠道的交接棒。
出现房地产基金的市场，是经济转型期的市场1)增量市场是行业景气期，和其他周期类、重资产行业一样，这个时候无心做存量改造。这个过程的结束，伴随的是基础设施建设的基本完成。存量市场的大小是房地产基金的行业空间，上升期留下的过剩供给就是房地产基金的食物。2)经济转型一定是人口红利的结束，未来的居民收入增长将超过GDP。居民收入对比GDP的相对收益，将带动对更多投资渠道的需求。居民做投资决策，在增量市场(即直接买房)的红利结束之后，对存量市场自发的就会形成需求。3)让更多的投资者参与市场，除了使得市场更活跃以外，也更能获得市场整体的增值。房地产基金拆分之后，将其形成和股票市场相同的各种风险偏好的投资者都能覆盖，这就需要依靠衍生产品的存在，并达到全民参与。
如何给估值？1)不可持续经营假设下的NAV估值，并不适用于给予房地产基金估值，甚至不能给房企估值。对于股权的房地产基金来说，由于收益来自于分红，所以天然的就应该是DCF模型进行估值。2)然而，现金流比利润更重要，从DCF估值升级到FFO估值。
FFO是因为折旧只影响利润、不影响现金流，所以将其冲回后更新估值方式，如果再考虑到递延资产、资产处臵的影响，将FFO升级为AFFO、FAD等估值方式。