明星基金解码-100056

养殖股和白酒股是上半年明星基金的法宝，下半年超额回报的机会在哪里？通过持仓数据，解码明星基金的操作思路。

本刊记者 高基元／文

2016年上半年，A股市场虽非熊冠全球，但亦相距不远。

东方财富Choice全球主要股指排名显示，上半年跌幅前四名中A股独揽两席，上证指数与深证成指两大股指均名列其中，跌幅为17.22%、17.17%，仅次于富时意大利MIB指数的25.44%、日经225指数的18.17%，分列第三、第四位。

在经济L型、汇率贬值、海外“黑天鹅”不断、监管整饬风暴以及“脱虚入实”去杠杆发力等一系列利空因素袭击下，上证指数自年初从3600点跌下来之后，最深跌至2638.30点，创下2015年6月股灾以来的新低，较本轮牛市顶峰5178.19点几近腰斩，3000点也成为上半年难以逾越的关口。

不过，和2007年、2008年熊市一路跌到底的行情不同，进入二季度后，市场进入了横盘震荡模式，上证指数围绕2940点上下的160点之间波动。看似平稳的行情背后，或许正酝酿着再次大幅度变盘的风暴。

作为披露信息最详细的专业投资机构，公募基金新近披露的二季度报告公布了6月末的重仓持股和仓位情况，给出了基金经理的后市展望，为投资者下半年的操作提供了一定的参考价值。

六成偏股基金跑输业绩基准

首先回顾上半年公募基金的业绩表现情况。考虑到一些次新基金因为成立时点原因恰巧躲过年初的暴跌，业绩不具有可比性，本文在进行上半年业绩统计时仅考虑2015年6月30日（含）以前成立的基金，这些基金到2016年1月1日均已完成6个月的建仓期。

在基金类型方面，本文的统计选取了主动管理的普通股票型基金和偏重股票投资的混合型基金（包括偏股混合型基金、部分灵活配置型基金，要求2015年四季度末、2016年一季度末和2016年二季度末股票市值占基金总资产比例均不低于60%，不含封闭式基金），且剔除了非A类份额，符合上述标准的基金共有714只，下文称之为“偏股基金”。

按照业绩目标类型，上述偏股基金又可分为相对收益和绝对收益两类，前者多以权益类指数和债券类指数按一定比例混合作为业绩比较基准，后者则以定期存款利率或某一具体数值作为业绩比较基准。

相对收益偏股基金共有703只，二季度末资产净值合计1.05万亿元；绝对收益偏股基金共有11只，资产净值合计119.26亿元。

相对收益类别中，上半年跑赢大盘的有508只，占比72.26%，但跑赢自身业绩基准的只有276只，占比下降至39.26%。

其中，低于业绩基准10个百分点以上的有87只，最多的比业绩基准低25.22个百分点。

在业绩排名靠后的基金中，2015年全年偏股冠军易方达新兴成长（000404.OF）赫然在列，上半年复权单位净值下降27.11%，低于业绩基准18.26个百分点，2015年该基金回报为171.78%。

类似的从高峰跌落谷底的基金还有富国低碳环保（100056.OF）和中银新经济（000805.OF），2015年，这两只基金的回报率分别为163.06%和99.81%，但上半年的回报率分别仅为-30.37%和-30.71%。

榜单另一端，超过业绩比较基准10个百分点以上的相对收益偏股基金只有30只，其中国泰基金占5只，表现相对突出。上半年回报排名前十的基金中（见表1），偏股混合型和灵活配置型各占一半，普通股票型基金未能进入前十。

在绝对收益类别中，由于本文筛选的基金期内仓位都保持在60%以上，上半年回报表现都比较差，11只无一取得正收益，低于-10%的甚至达到了8只。这些基金的管理者有必要重新检讨是否遵循合同中约定的业绩目标进行投资。

整体来看，上半年，公募基金偏股类主动产品逾六成都跑输了业绩比较基准，基金公司对合同约定业绩基准的重视程度有待提升。

从另一面看，在获取超额收益如此艰难的环境中，排名靠前的基金必定有其独到之处值得学习或借鉴，下文将从上半年业绩靠前的偏股基金中选择最有代表性的几只产品进行重点解析。

资源行业基金乘风而上

受益于供给侧改革带来的板块支撑和大幅净申购资金参与反弹，华宝兴业资源优选和易方达资源行业这两只重仓采掘和有色金属类股票的基金得以跻身上半年业绩最好的前10只偏股基金名单。

上半年，在28个申万一级行业指数中，有色金属行业指数排名第二，跌幅仅为5.14%，采掘行业指数排名第八，跌幅为14.04%，但2015年两只指数排名均靠后，两只基金的业绩也表现不佳，未来两只基金的表现预计仍将与相应行业高度相关。

在二季度报告中，易方达资源行业基金经理王超表示，继续看好未来资源行业个股的表现，认为业绩弹性大、管理能力突出的企业将在供给侧改革的大背景下走出产能过剩行业的阴影，取得反转性的经营业绩。

二季度末，该基金第一大重仓股为云铝股份（000807.SZ），自2012年以来，该公司年度营业利润已经连续四年为负，2016年一季度继续亏损，但幅度明显缩窄。由于调结构和降成本进一步产生效果，公司预计2016年上半年将盈利5000万元，为过去五年来首次实现半年度盈利。

易方达资源行业在2016年一季度新进云铝股份403万股，二季度加仓339万股至742万股，即便都在季度低位买入，其平均持股成本也达到5.67元/股以上。截至8月2日收盘，云铝股份报6.45元/股。

天弘黑马异军突起

天弘永定成长则是以精明的选股成为业绩前十基金中唯一连续两个季度都取得正收益的产品。

2015年四季度末，其前十大重仓股中有5只来自农林牧渔和食品饮料（主要是养殖和白酒），这两个板块一季度表现相对抗跌，5只中表现最差的一季度也仅下滑了4.38%，表现最好的牧原股份（002714.SZ）则逆市上涨了28.85%，为天弘永定成长2016年一季度录得1.09%的业绩增长提供了最大的贡献，其余3只股票一季度股价变动都不超过3个百分点。

此外，四季度末其重仓的汽车板块股票双林股份（300100.SZ）一季度也上涨了23.85%，表现抢眼。

2016年一季度末，天弘永定成长加大了对上述两个板块的配置，对应重仓股数量上升至7只。

其中，食品饮料加仓力度最大，二季度其持有的4只食品饮料股票中，沱牌舍得（600702.SH）和古井贡酒（000596.SZ）涨幅都超过了30%，青青稞酒（002646.SZ）和顺鑫农业（000860.SZ）的涨幅也在10%上下，白酒股成为二季度天弘永定成长取得3.66%回报的最大功臣。

另外，从四季度末开始重仓的饲料企业正邦科技（002157.SZ）二季度也上涨了22%，对天弘永定成长业绩产生了较大贡献。

二季度末，天弘永定成长进行了较大规模的调仓，除了牧原股份和重新调入的洋河股份（002304.SZ）、贵州茅台（600519.SH），前期盈利的农林牧渔和食品饮料股票基本都退出了前十大重仓股名单，取而代之的是6只汽车板块股票。

天弘永定成长基金经理肖志刚在二季度报告中认为，包含价格因素的名义经济增速已经于2015年四季度见底，上市公司利润增速进入回升通道，行业方面看好对乘用车这种早周期行业的配置。

在肖志刚看来，2015年A股剧烈的股价波动主要是由投资者迁移带来的估值波动引起，经过一年的大幅下跌，业余投资者逐步退出了市场，未来一年时间可能是产业投资者退出市场的阶段。

他预计，未来大盘系统性下跌概率不大，市场估值的下跌将主要体现在个股上，过去两年发生过重组、并购、定增行为的股票，将是估值下跌的重点，也是接下来需要重点回避的股票。

具体到汽车板块的选股，天弘永定成长二季度末第一大重仓股为长城汽车（601633.SH），该股于2014年结束了业绩高增长，2014年和2015年盈利均停滞不前，但收入继续保持每年两位数的增长。

根据7月28日公司披露的业绩快报，2016年二季度，长城汽车单季度净利润同比增长16%，结束此前连续三个季度的负增长，带动上半年净利润增速回升至4.47%。而Wind资讯基于9家机构的最新预测，给出其2016年净利润一致预期增速为11.5%，意味着市场看好该股下半年的业绩表现。

天弘永定成长的长城汽车持股基本都是在二季度新进，其持仓成本应在8元-9元/股之间，进入三季度后，长城汽车股价出现连续上涨，截至8月2日收于10.85元/股，较二季度末上涨28.55%。

天弘永定成长持有的其他汽车股票中，上汽集团（600104.SH）、长安汽车（000625.SZ）和华域汽车（600741.SH）三季度以来也都录得了两位数涨幅。

肖志刚从2014年1月底起接任天弘永定成长基金经理，此前曾在富国基金做过七年研究员。2014年、2015年天弘永定成长的回报率分别为41.80%和31.43%。

坚定持“鸡”获超额收益

和天弘永定成长坚持重仓牧原股份相似，富安达策略精选自2015年三季度以来的第一大重仓股一直是同在养殖板块的圣农发展（002299.SZ），持股仓位明显高于其他重仓股。

富安达策略精选的持股集中度较为分散，重仓股市值占资产净值比例一般最高也只有3%，但对圣农发展的配置则达到6%-7%。

根据圣农发展8月1日披露的半年报，上半年，其营业利润和净利润均创下上市以来同期最高水平，而2015年公司录得史上最大亏损金额，呈现出极强的业绩弹性。

同时，公司预计，受益于主要原材料玉米和豆粕采购价格同比大幅下降、祖代鸡引种大幅减少带来的鸡肉销售价格回升，前三季度公司将实现约5.45亿-6亿元的净利润，继续创下上市以来的同期新高。

Wind资讯基于15家机构的最新预测，给出其2016年净利润一致预期为12.09亿元，意味着其四季度单季度净利润可能将是前三季度的总和。

2015年三季度，圣农发展股价多次跌破过15元，9月份围绕16元元上下的2元区间内波动，价格约为目前的一半，富安达策略精选新任基金经理毛予选择在当季度新进并将其提升至第一大重仓股，可谓颇具眼光。

2015年四季度，圣农发展股价上涨46.80%，毛予随即将其持股数削减近一半，2016年上半年，在股价历史高位附近又进行了小幅增持。截至8月2日，圣农发展年内涨幅为40.70%，其中三季度以来涨幅为19.46%。

电子成长股亦领风骚

与前述基金都不同，国泰金龙行业精选的持股集中度很高，2015年四季度末和2016年一季度末，全部持股数量都只有10只，同时该基金上半年前十大重仓股中也没有出现过养殖股或白酒股。

国泰金龙行业精选基金经理杨飞偏爱电子行业，前十大重仓股中电子股占到6-7只。一季度得益于持有的易事特（300376.SZ）在3月中下旬一波强劲拉升，其业绩跌幅缩窄到-7.19%；二季度其重仓的3只电子股安洁科技（002635.SZ）、艾比森（300389.SZ）和利亚德（300296.SZ）均取得30%以上的涨幅，带动基金业绩增长10.85%。

二季度，国泰金龙行业精选将艾比森和利亚德的持股数各减少约三成，但将安洁科技持股数增加了五成，期末安洁科技上升至第一大重仓股。

实际上，自2015年四季度新进并重仓安洁科技以来，国泰金龙行业精选就一直在增持该股，一季度加仓幅度超过110%，与此同时，安洁科技股价在震荡中不断创下新高。粗略估算，国泰金龙行业精选持有安洁科技的平均成本约在每股22元至28元之间。截至8月2日，安洁科技收于38.18元/股。

在最近几份季度报告中，杨飞一直强调配置“估值合理”的股票，同时减持估值过高的品种。在二季报中杨飞提到，当季其对电子板块的增持集中在季度初期进行，对应4月上旬安洁科技的市值约在100亿-120亿元之间，彼时安洁科技还未发布一季报和上半年盈利预测。

根据安洁科技4月25日发布的一季报，一季度净利润同比增长156.54%，达到8571万元。报告预测，由于产能释放及生产线自动化改造带来成本下降，上半年净利润预计将同比增长80%-120%，达到约1.26亿-1.54亿元。

一季报发布前后，机构纷纷给出了对安洁科技2016年的业绩预期，Wind资讯基于5家机构的最新预测，给出其2016年净利润一致预期为4.39亿元，同比增长43%。

回到4月上旬国泰金龙行业精选增持时，安洁科技2016年的动态市盈率在23-27倍之间，动态PEG (市盈率相对盈利增长比率)在0.53至0.63之间 (对成长股而言，一般动态PEG在1左右即估值合适)。

按8月初约150亿元的市值计算，安洁科技2016年动态市盈率约34倍，对应PEG约0.8，若未来业绩能符合上述预期，则该估值确实仍处于较为合理的水平。

杨飞表示，三季度继续看好与新能源汽车和车联网相关的电子股。安洁科技4月初在深交所“互动易”上回答投资者提问时表示，目前公司正在配合特斯拉新产品的研发和试产，随着后续的深入接触，公司将开发更多产品。

青睐电子白酒黄金

绩优基金之外，基金行业在二季报中展现出的最新变化也值得关注。

根据广发证券统计，二季度末主动偏股基金仓位约81.8%，较一季度末上升1.4个百分点，但仍低于2015年四季度末的水平。

此处统计范围包括主动管理的股票型基金和偏股混合型基金，和上文“偏股基金”相比，主要减少了部分偏权益类的灵活配置型基金，同时增加了主动管理的封闭式股票型基金（影响较小），下文将称之“主动偏股基金”以示区别。

2009年一季度末，主动偏股基金前十大重仓股在沪深主板的配置比例为95%，另外5%配置给中小板企业。

自彼时起，基金重仓股在主板的配置比例就不断下降，到2013年一季度末跌破80%，2014年一季度末跌至60%。2014年四季度，在蓝筹股行情的影响下，期末主板配置比例一度反弹至70%以上，但很快在2015年一季度末就跌至50%。

从2015年二季度末开始，主动偏股基金下调重仓股主板股票配置的步伐开始放缓，2015年四季度末以来基本都位于40%的历史低位附近。对沪深300成份股的配置比例变化也和主板的情况相似，从2009年一季度末近90%的高位不断下降至目前约30%的水平。

另一方面，主动偏股基金重仓股对中小板的配置比例在2012年二季度末首次突破20%，2015年四季度末又继续环比劲升近5个百分点，突破30%达到34%，2016年二季度末略降至32%，但仍在历史高位。

对创业板的配置则是在2013年一季度末达到5%，到2014年二季度末上升至20%，2015年二季度末达到26%。在连续三个季度配置比例下降后，2016年二季度末对创业板的配置比例重回26%的历史高位。

行业方面，主动偏股基金重仓股配置的前五大行业中，医药生物、计算机和传媒占比下降，电子、化工占比上升，其中电子行业配置增长最明显，首次代替计算机成为第二大重仓行业。

实际上，自2015年四季度以来，包括计算机、传媒、电子和通信的TMT大行业内行情的分化就较为明显，电子行业可谓一枝独秀，截至2016年二季度末，申万电子行业指数较2015年三季度末累计上涨28.6%，计算机、传媒和通信的涨（跌）幅分别为9.93%、-5.98%和11.21%。

不过，电子行业配置比例的提升并不仅是来自股价的上涨，公募基金也一直在增持。

按全部公募基金口径统计，2016年一季度末，公募基金持有电子行业股票数量占行业流通股比例较2015年三季度末已出现明显上升，与此同时，对计算机、传媒的持股比例出现明显下降，这种趋势在二季度得到延续。

根据长江证券计算（口径和广发证券相似），二季度行业涨跌幅对电子行业配置比例变化的影响约为20%，意味着当季度主动偏股基金仍在继续增持电子股。

此外，在黄金子行业的带动下，有色金属行业配置比例从一季度末的2.97%上升至二季度末的4.31%，达到2007年以来的新高；采掘行业配置比例则从0.36%上升至1.01%，主要受益煤炭开采子行业的底部反弹（从0.2%上升至0.90%）；轻工制造行业配置比例边际变化也较大，从一季度末的2.8%上升至二季度末的3.4%，连续六个季度上升并创新高。这三个行业配置比例的上升基本来自基金增持而非股价变化。

至于2016年以来备受关注的食品饮料和农林牧渔行业，前者的配置比例在白酒子行业的带动下从底部连续第二个月反弹，达到5.13%，但仍低于2014年三季度末的水平，也远低于19%的历史高位（2012年三季度末）；后者的配置比例则在一季度末创下4.29%的新高后下跌至3.46%，仍保持在历史高位附近，变化主要来自于畜禽养殖子行业的变动（从2.66%下降至1.71%）。

其他行业方面，家用电器行业配置比例处于2009年二季度以来的中枢水平附近，连续第三个季度上升，达到3.50%；汽车行业配置比例在创下2009年三季度以来新低后二季度出现反弹，结束连续四个季度的下跌（不涨），达到3.54%，2009年二季度末，该行业配置比例低至1.24%。传统的银行、非银金融、房地产、钢铁、建筑材料等行业的配置比例均处于2009年二季度以来的最低水平附近。

明星基金降仓

在前述714只偏股基金中，有13只基金在6月末被晨星中国和银河证券双双评为三年五星和五年五星级基金，截至二季度末这些明星基金资产净值合计为367.58亿元，平均单只规模约28亿元，是所有偏股基金平均规模的一倍。那么，这些明星基金二季度的操作和主动偏股基金群体相比有何异同呢？

首先是仓位方面，主动偏股基金的股票仓位从一季度末的80.4%上升至二季度末的81.8%，但明星基金的仓位却从80.93%下降至77.75%，呈现鲜明的对比。

13只明星基金中只有3只上调了仓位，另外10只都选择下调仓位，降幅最大的华泰柏瑞价值增长（460005.OF），股票仓位从一季度末的90.48%下降至二季度末的61.78%，变动达28.71个百分点。

华泰柏瑞价值增长的基金经理方纬认为，二季度以创业板为代表的成长股估值水平溢价幅度继续提升，“市场风险偏好处在历史高位”。

此前，该基金一直保持较高仓位运作，即便在2015年三季度行业仓位创下当时新低时仍保持84%的仓位水平。三季度相对成长股更看好蓝筹股的投资机会，后者估值安全边际“非常高”，适合长线投资。

从绝对数额看，一季度末，13只明星基金的股票投资市值为272.31亿元，到二季度末上升至292.22亿元。

股票投资市值的增长主要来自于长信量化先锋（519983.OF）和兴全合润分级（163406.OF），这两只基金二季度获得较为明显的净申购，并且将新流入资金继续配置到股票上，仓位还有所提升。

除这两只基金以外，其他11只明星基金二季度股票投资市值从222.84亿元下降到217.33亿元，但同时资产总值从275.29亿元提升至286.08亿元，对应股票仓位从80.95%下降到75.97%，下调幅度更为明显；与此同时，一季度末，另外11只明星基金总份额为151.42亿份，二季度仅微升至152.37亿份，显示资产总值的提升几乎和净申购无关，应来自于持有股票增值。

至此，结论就比较明显了：二季度明星基金主动减持了上涨的股票，但同时并未买入足够多的其他股票，导致仓位下降。

作为明星基金中为数不多的相对乐观者，长信量化先锋和兴全合润分级基金经理的观点也值得参考。

长信量化先锋基金经理左金保在二季报中表示，前期市场已经历过多轮大幅下跌，加之人民币汇率趋稳、美联储加息推迟等风险因素都阶段性形成定论的情况下，市场不确定性大幅降低，很可能会迎来一波估值修复行情；但另一方面，基建、制造业、地产投资均有所下滑，对于下半年实体经济尚不容许过分乐观，综合来看，市场可能继续维持震荡上行走势，呈现慢牛格局。在投资品种的选择上，基金除密切关注处于估值修复且景气向上的行业外，一些存在业绩拐点的成长股也可成为阶段性投资机会。

兴全合润分级基金经理谢治宇则认为，二季度末，A股的估值并不存在显著高估或者低估的情况，市场“恐怕也很难”出现趋势性的行情。基金将重点关注基本面优秀且具有一定安全边际的中长期价值品种，并且适当参与具有较高弹性的热点品种，前提是这些热点品种同样拥有良好的基本面和安全边际支撑。

明星基金远离计算机传媒

在查看明星基金重仓股的行业配置以前，需要说明的是，13只明星基金中最大的两股“势力”分别为中欧基金和博时基金，两家公司的持仓将显著影响行业配置的排名。

中欧基金共有四只产品，二季度末合计资产净值113.34亿元，占明星基金整体资产净值的30.83%；博时基金虽只有一只产品，但资产净值达到62.81亿元，为单只规模最大的明星基金，占比达到17.09%。

表5中展示了13只明星基金二季度重仓行业的具体情况，可以看到和主动偏股基金群体呈现较大差异，最明显的区别是计算机和传媒在明星基金重仓股中的配置比例极低，农林牧渔、非银金融和家用电器的配置比例则相对较高。

由于规模明显高出其他明星基金，博时主题行业（160505.OF）在农林牧渔、家用电器和非银金融的配置对行业排序形成较大影响。该基金的重仓股中，二季度末这三个行业的配置比例分别为23.36%、29.96%和27.44%，相对集中。

具体来看，博时主题行业在农林牧渔配置的股票为温氏股份（300498.SZ）和牧原股份，在家用电器配置的股票为格力电器（000651.SZ）和美的集团（000333.SZ），在非银金融配置的股票主要为中信证券（600030.SH）和中国平安（601318.SH）。

中欧基金四只明星基金则在医药生物、农林牧渔、食品饮料和公用事业等行业的配置产生较大影响。中欧系明星基金的重仓股中，二季度,末这四个行业的配置比例分别为28.27%、14.58%、10.56%和10.59%。

其中，中欧系明星基金在医药生物配置最多的三只股票为恒瑞医药（600276.SH）、鱼跃医疗（002223.SZ）和柳州医药（603368.SH），在农林牧渔配置圣农发展和壹桥海参（002447.SZ），在食品饮料主要配置贵州茅台(600519.SH)，在公用事业主要配置东江环保（002672.SZ）。

此外，国泰中小盘成长（160211.OF）在电子行业的集中配置也对明星基金整体行业配置排序产生较大影响。该基金的重仓股中，电子行业的配置比例高达69.74%，具体到个股相对分散。该基金的基金经理即前文提到的上半年绩优基金国泰金龙行业精选基金经理杨飞，两只基金从行业到个股配置都十分相近。

兴全合润分级在化工行业的配置则较为突出，二季度末达到23.69%，主要配置在鼎龙股份（300054.SZ）和万华化学（600309.SH）两只股票上。

华商动态阿尔法（630005.OF）在机械设备和国防军工（表5未列出）的配置较为突出，二季度末配置比例分别为41.67%和25.06%，配置个股较为分散。

最后，综合行业二季度末在明星基金重仓股中配置比例虽然不高，只有1.84%（排在传媒之前），但整个行业只有一只股票华测检测（300012.SZ），且分别由三只来自不同公司的明星基金同时持有，在当期明星基金重仓股中也是绝无仅有。

明星基金加医药 减白酒

和一季度末相比，二季度明星基金重仓股显著增加了对电子、医药生物的配置，同时减持农林牧渔和公用事业。和主动偏股基金群体比较，除了电子、农林牧渔两个大行业操作方向一致外，在医药生物、非银金融、国防军工等3个行业明星基金进行了加仓，但主动偏股基金整体减仓；在食品饮料（主要是白酒）和电气设备两个行业明星基金进行了减仓，但主动偏股基金整体加仓（见表6）。

二季度，明星基金重仓股对医药生物的配置提升主要来自中欧系和兴全合润分级，其中中欧系的增持主要来自中欧新趋势（166001.SZ），该基金二季度新进重仓智飞生物（300122.SZ）和柳州医药；兴全合润分级的操作则是新进重仓新和成（002001.SZ）并增持华海药业（600521.SH），但博时主题行业选择降低医药生物配置，华东医药（000963.SZ）在二季度末退出其前十大重仓股名单。

明星基金重仓股对非银金融配置的提升主要来自博时主题行业，二季度，该基金新进重仓中信证券和长江证券（000783.SZ）；不过明星基金中的汇添富价值精选（519069.OF）进行了较为明显的反向操作，中国平安在二季度末退出其前十大重仓股名单。华商动态阿尔法则是国防军工配置提升的主要推手，二季度，该基金大幅加仓四创电子（600990.SH）和洪都航空（600316.SH）。

食品饮料配置的下降主要源于博时主题行业的操作，二季度，该基金将五粮液（000858.SZ）减持至十大重仓股名单之外。电气设备配置的下降则主要由于中欧系基金减持汇川技术（300124.SZ），以及国泰中小盘成长主动降低该行业配置。