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西南证券发布投资研究报告，评级: 买入。
索菲亚(002572)
业绩总结： 公司] 2019 年上半年实现营收 31.4 亿元，同比增长 5.2%，实现归母净利润 3.9 亿元，同比增长 6.0%；实现扣非后归母净利 3.5 亿元，同比增长 0.4%。其中 Q2 实现营收 19.6 亿元，同比增长 12.2%；实现归母净利润 2.8 亿元，同比增长 6.8%。 二季度营收、净利润增速均加快。
多品类发力，大家居战略见成效。 1）定制衣柜业务增长稳健： 上半年营收 25.5亿元，同比增加 2.5%； 其中 Q2 索菲亚品类收入（含 OEM 家具）同比上期增长 11.6%； 2） 其他业务快速增长： 橱柜、家具家品、木门、引流分别实现营收3.1 亿元/1.8 亿元/0.8亿元/0.2 亿元，分别同比增加 12.4%/21.1%/34.2%/80.6%，贡 献 新 增 量 ； 分 别 实 现 净 利 润 -1224.2 万 元 /-2085.3 万 元 ， 同 比 减 亏42.9%/22.1%，毛利率为 27.6%/10.3%，同比提升 2.3pp/5.9pp。除定制产品外，公司在索菲亚渠道投放了 OEM 家具家品、定制窗帘等，配套品连带销售提高客单价 5.7%达到 10926 元/单。
费用管控合理，利润率保持平稳： 上半年营业成本中材料费、人工成本等上升使公司毛利率同比下降 1.0pp 至 36.7%， 主要是衣柜类产品毛利率下行 1.5pp。费用方面， 上半年公司期间费用率为 22.4%，同比提升 0.3pp， 主要是公司加大市场开拓力度和广告投入使销售费用率提升 0.8pp 到 11%，管理费用率和财务费用率基本平稳。 上半年公司大宗工程业务增加， 使应收款增加，公司经营活动现金流净额同比减少 31.5%至 2.3 亿元。 预收账款 5.1 亿元， 与去年同期基本持平。 公司生产自动化信息化使得 2019 年上半年公司的板材利用率已接近84%， 有继续上升空间，公允价值变动收益增加及所得税降低（子公司湖北索菲亚取得高新技术税收优惠） 使净利率同比提升 0.1pp 至 12.4%。
生产端、 销售端同步优化。 1） 分渠道看，经销商渠道的销售占比 85.6%，直营专卖店渠道销售占比 3.1%、大宗业务渠道占比 10.8%。 配合大家居战略，大家居融合店迅猛增长： 上半年门店数共 3629 家，净增 71 家，其中索菲亚 2470家（-40 家）、司米橱柜 837 家（+15 家）、索菲亚木门 146 家（+18 家）、大家居融合店 176 家（+78 家）。渠道优化， 索菲亚上半年新增经销商 80 位，新开发区域 48 个，淘汰及优化经销商及区域 36 个，引入高潜力、高成长性经销商，渠道优化卓有成效。 2）产能扩张持续： 上半年投入使用增城司米橱柜工厂，兰考恒大索菲亚家居工厂也已试产，公司目前在全国已投产的生产基地达 7 处，为营收增长奠定了基础。 3）运营效率提升： 公司已在全国生产基地实施全柔性化生产， 上半年平均交货周期为 7-12 天， 与去年 10-12 天相比显著提升。
盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021 年 EPS 分别为 1.16、 1.33、 1.57 元，对应 PE 15 倍、 13 倍、 11 倍， 维持“买入”评级。
风险提示： 终端销售不及预期的风险；多品类扩张不及预期的风险