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越秀金控将旗下核心资产广州证券出售给中信证券，不仅引起业界广泛关注，也引起监管关注。1月10日和15日，深交所和上交所分别对越秀金控和中信证券就本次并购重组事宜出具问询函。
1月17日晚间，越秀金控对深交所问询函进行回复，透露了市场关注的诸多细节问题。
券商中国记者梳理出受市场关注的四大关键信息：
1两次收购价格为何相差迥异？
134.60亿元的收购对价与越秀金控前次收购广州证券191.19亿元的定价相差迥异，原因主要是市场和行业因素影响的结果。
前次重组的评估基准日是2016年6月30日，本次评估基准日为2018年11月30日，外部宏观经济环境、证券行业发展趋势和公司自身发展情况均发生了较大变化，且较大程度地影响了公司估值。
2金控有限所持广州证券14.03亿股质押股会否影响本次并购重组？
截至目前，金控有限的贷款本金余额为13.035亿元，金控有限承诺最迟在并购重组委员会审核本次交易前，通过履行还款义务或提供其他担保等方式，解除前述股份质押事项。
越秀金控在必要情况下可从出售友谊集团中获得一部分现金对价用于偿还前述股权质押借款；在必要的情况下，越秀金控可以其他自有资金偿还或提供担保等其他形式及时解除前述股权质押事项。
3越秀金控为何要卖掉广州证券？
基于证券市场的大幅波动及广州证券盈利下降，越秀金控未能实现通过收购广州证券少数股权提升上市公司持续盈利能力、推动广州证券资本规模迅速做大、打造以证券为核心的上市金控平台的目的，无法全部达成前次重组的交易目的。
在证券行业“强者恒强”的新格局之下，广州证券面临较大的经营压力；在高质量发展的新要求下，越秀金控需要尽快提升自身经营质量；新一轮国企改革要求聚焦主业发展的新形势下，越秀金控亟需推动全面战略转型。
4越秀金控未来的发展策略？
本次交易完成后，越秀金控亦可充分利用中信证券的股权投资、债券投行、并购重组投行等业务领域的优势地位，与上市公司现有业务充分协同发展，提升上市公司相关业务的盈利能力，从而持续增强服务实体经济的能力，提升经营效率效益。
上市公司出售广州证券100%股权后，可以逐步将资源聚焦于核心优势业务以及粤港澳大湾区，有利于加快推动上市公司全面战略转型。
问题1：收购对价为何与前次重组存重大差异？
就在越秀金控以134.60亿元转让广州证券100%股权前几个月，越秀金控完成了对广州证券100%股权的收购，前次收购中广州证券估值191.19亿，为何两次广州证券的定价存在重大差异？
越秀金控回复称，前次重组评估值和本次重组预估定价均采用市场法进行评估，存在重大差异的原因首先是市场和行业因素影响的结果；其次，广州证券经营业绩下滑和业务发展趋势也对公司的估值造成了一定的影响。标的资产本次预估定价与前次重组评估定价的变化与宏观市场、证券行业指数变动趋势一致，与广州证券的财务状况、经营业绩、业务发展趋势相符，具有合理性。
1、两次重组作价的评估基准日不同。
广州证券前次重组股东全部权益价值为191.19亿元，作价依据为评估基准日为2016年6月30日的评估报告；本次重组交易对价暂定为不超过134.60亿元，预估定价的评估基准日为2018年11月30日。
在两次评估期间，外部宏观经济环境、证券行业发展趋势和公司自身发展情况均发生了较大变化，且较大程度地影响了公司估值。
2、宏观市场和证券行业估值发生了较大变化。
对比两次评估基准日对应的上证综指及证券行业指数情况，2016年6月30日，证券Ⅲ（申万）的指数收盘价为6949.56，上证综指为2929.60点。
2018年11月30日，证券Ⅲ指数收盘价为4716.12点，下跌了32%；上证综指为2588.19点，下跌了12%。
因此，广州证券的估值下降与A股证券行业指数变动趋势及A股市场变动趋势一致，具有合理性。
3、前次重组和本次重组广州证券经营业绩下滑显著。
广州证券2018年度较2016年经营业绩有所下滑，2018年度净利润出现亏损。2018年度亏损2.48亿元，2016年度净利润则是9.27亿元；2018年度营收为12.61亿元，2016年度营收为27.57亿元。
4、广州证券经营压力进一步加大。
随着市场变化及行业竞争加剧，广州证券优势未得到良好延续。
经纪业务方面，近年来广州证券分支机构快速扩张，市场份额不断提升，2018年上半年行业排名第46位，较2017年底提升13位。但同时新设分支机构经营状况不理想带来了较大的成本负担，且随着行业佣金率的不断下滑，使得广州证券经纪业务方面的收入不断下滑。
投资银行业务方面，2018年上半年股票和债券主承销金额行业排名分别为第22位和第32位，分别较2017年底提升24位和6位。但受金融监管加强、证券行业竞争加剧影响，广州证券投行业务收入出现一定下滑，短期内难有大的改善。
资产管理业务方面，广州证券近年来以固定收益投资为特色，资产管理规模显著提升。但随着2018年资管新规的出台、市场资金面趋紧以及资管行业风险事件频发等外部环境的影响，广州证券资产管理业务收入持续下滑。
证券投资业务方面，广州证券近几年固定收益自营业务持续保持稳定的收入贡献，在行业内构建了一定的竞争优势，广州证券投资收益的占比逐年提高。但由于A股及新三板市场下跌，广州证券股票自营业务和新三板做市业务出现持续亏损的情况。
总体而言，面对证券行业“强者恒强”的激烈竞争格局及不断向头部券商集中的趋势，广州证券近年来的综合竞争力有所下降，经营压力进一步加大。
问题2：金控有限所持14.03亿股质押股会影响本次并购吗？
深交所还关注金控有限质押其持有广州证券26.18%股份是否会对本次交易构成实质性障碍，且越秀金控是否承担违约责任等。这个问题也受到上交所关注，在15日对中信证券的问询函中，上交所要求中信证券披露金控有限近期解决标的公司股份质押相关方案的可行性。
越秀金控回复道，截至目前，广州证券上述股权尚未解除，金控有限的贷款本金余额为13.035亿元。金控有限确认，其所持有广州证券股权，资产权属清晰，不存在纠纷或潜在纠纷，除前述已披露的股权质押情形外，不存在其他质押、冻结等限制其转让的情形。
金控有限承诺，至迟在并购重组委员会审核本次交易前，通过履行还款义务或提供其他担保等方式，解除前述股份质押事项，并完成相关工商变更登记手续。金控有限已就解除股权质押事项出具承诺说明解除的具体时间及方式。股权质押解除后，前述股权质押事项将不会对本次交易的标的资产过户或转移构成实质性障碍。
同时，越秀金控表示将通过履行还款义务或提供其他担保等方式，解除签署股份质押事项。
比如，越秀金控在必要情况下可从出售友谊集团中获得一部分现金对价用于偿还前述股权质押借款；在本次交易向中国证监会申报前，金控有限预计将获得广州证券偿还的13亿元次级债资金，该笔资金将优先用于偿还前述股权质押借款；越秀金控聚焦于资产管理、资本运营和融资租赁业务，主营业务经营情况良好。截至2018年12月31日，上市公司及金控有限自有资金约为19亿元，尚未使用的银行授信额度约为122亿元。在必要的情况下，上市公司可以除前述方案外的其他自有资金偿还或提供担保等其他形式及时解除前述股权质押事项。
因此，上市公司可通过上述保障措施解除前述股权质押事项，上述保障措施可有效应对股权质押解除风险。
问题3：广州证券剥离相关资产还需哪些流程？
中信证券在预案中披露，本次交易以广州证券资产剥离为前提，若广州证券资产剥离交易未获得监管机构批准或核准，则本次交易将不予实施。即本次交易完成之前，广州证券拟将其所持有的广州期货99.03%股权以及金鹰基金24.01%股权剥离。
深交所要求越秀金控披露广州证券剥离相关资产所需流程。越秀金控回复称，广州证券资产剥离尚需广州证券以及金鹰基金董事会审议通过及或股东（大）会批准，需要越秀集团审批，需要证监会核准股东变更，需要全国股转公司进行合规性确认。
问题4：越秀金控符合做中信证券5%以上大股东资格吗？
本次收购完成后，越秀金控及金控有限预计将合计持有中信证券6.14%股份并成为其第二大股东。深交所要求说明越秀金控是否符合证券公司5%以上股东资格等。
越秀金控回复称，经本次并购重组的独立财务顾问、律师核查，越秀金控符合《证券法》、《证券公司监督管理条例》、《证券公司行政许可审核工作指引第10号——证券公司增资扩股和股权变更》规定的持有中信证券5%以上股份的股东资格条件，比如“具有持续盈利能力，信誉良好，最近三年无重大违法违规记录，净资产不低于人民币二亿元”等。
越秀金控成为中信证券持股5%的股东资格及中信证券5%以上股东变更事宜尚需取得中国证监会核准。
问题5：越秀金控为何要卖掉广州证券？
深交所对越秀金控的第一个问询问题就在于越秀金控为何要卖掉广州证券。越秀金控在2018年10月份才完成了对广州证券的100%股权的收购，仅两月后就进行出售，且前次重组和此次出售中，越秀金控都对交易目的有“能够提升持续经营能力”等类似表述。
深交所要求越秀金控说明本次出售广州证券100%股权的必要性、合理性，本次交易是否有利于增强越秀金控的持续经营能力？
越秀金控回复称：
第一，基于看好证券行业的发展前景及广州证券盈利贡献大，越秀金控于2016年8月公告停牌筹划收购广州证券32.7650%的少数股权，并于2016年12月公告重组草案披露前次重组方案，交易目的主要为提升越秀金控的持续盈利能力。
越秀金控披露，广州证券2015年及2016年实现归属于母公司所有者的净利润分别为9.22亿元、9.64亿元，是当时越秀金控盈利贡献最大的业务板块。
第二，基于证券市场的大幅波动及广州证券盈利下降。
越秀金控未能实现通过收购广州证券少数股权提升上市公司持续盈利能力、推动广州证券资本规模迅速做大、打造以证券为核心的上市金控平台的目的，无法全部达成前次重组的交易目的。
比如，广州证券2017年以来盈利下降，在很大程度上影响了越秀金控的持续盈利能力。受广州证券业绩亏损影响，越秀金控2018年1-9月的归母净利润为2.93亿元，同比下降38.81%；由于广州证券盈利下降，而越秀租赁、广州资产、越秀产业基金等业务发展态势良好、盈利逐年提升，广州证券在越秀金控的核心地位未得到体现。
第三，上市公司出售广州证券100%股权的必要性。
在证券行业“强者恒强”的新格局之下，广州证券面临较大的经营压力；在高质量发展的新要求下，越秀金控需要尽快提升自身经营质量；新一轮国企改革要求聚焦主业发展的新形势下，越秀金控亟需推动全面战略转型。
其中值得一提的是，受广州证券业绩亏损影响，越秀金控2018年1-9月的归母净利润同比下降38.81%，净资产收益率也较同期有所下降。考虑到未来中小券商的经营压力更大，广州证券未来经营业绩能否改善的不确定性较大。由于广州证券的净资产规模在越秀金控整体当中占比达到61.81%（以2017年度经审计的财务数据进行测算），若广州证券未来的业绩难有改善，则越秀金控的经营质量提升难度也相对较大。
第四，上市公司出售广州证券100%股权的合理性。
1、上市公司出售广州证券100%股权可以提高证券资产盈利能力，提升整体盈利能力。本次交易完成后，越秀金控亦可充分利用中信证券的股权投资、债券投行、并购重组投行等业务领域的优势地位，与上市公司现有业务充分协同发展，提升上市公司相关业务的盈利能力，从而持续增强服务实体经济的能力，提升经营效率效益。
2、上市公司目前的资产管理、资本运营、融资租赁等业务发展基础较好，可以支撑上市公司出售广州证券100%股权后的未来可持续发展。近年来，越秀金控旗下资产管理、资本运营和融资租赁等业务持续快速发展，盈利能力不断增强，已具有一定的核心竞争优势，成为公司主要的利润来源。
3、上市公司出售广州证券100%股权后，可以逐步将资源聚焦于核心优势业务以及粤港澳大湾区，有利于加快推动上市公司全面战略转型。
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