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《投资·宽角度》(20190224)：价值依旧占优，小盘和反转风格持续强势
本周投资视点1、价值表现依旧占优
从过去一周价值和成长的相对表现来看，价值表现依旧相对占优，在我们跟踪的大类风格因子中，价值和成长的行业中性多空组合收益分别为0.67%和-1.86%。价值因子中的市净率（BP_LR）和未来12个月的预期市盈率（EP_Fwd12M）表现均进入前十，同时价值因子中的滚动过去12个月的市盈率（EP_TTM）和单季度市盈率（EP_SQ）表现进入后十。
2、小盘股表现持续复苏
从大小盘维度来看，过去一周小盘股表现持续复苏，流通市值的对数（Ln_FloatCap）表现再度进入前十，其行业中性多空组合收益达0.86%。
3、反转因子表现依旧强势
此外，过去一周反转因子表现依旧强势，1个月反转（RTN_20D）在所有因子中排名第一，3个月反转（RTN_60D）和60个月反转（RTN_1200D）表现也均进入前十，短期内超跌反弹个股表现异常抢眼。
4、本周观点
从价值成长维度来看，过去一周价值表现依旧占据优势。从大小盘维度来看，小盘股表现依旧占优，小市值风格复苏势头仍在持续。此外，过去一周反转因子也延续了前期的强势表现，短期内超跌个股反弹明显。而过去一周ROA、ROE等因子出现回撤，高盈利能力个股表现相对低迷。
根据我们的模型，当前经济增长预期转向中性水平，通胀和流动性预期维持中性水平，模型建议对风格因子进行等权配置。
市场回顾
过去一周主要市场指数全线上涨。上证综指上涨4.54%，沪深300指数上涨5.43%，深证成指上涨6.47%，中证500指数上涨6.10%，中小板指上涨7.05%，创业板指上涨7.25%。
过去一周除银行之外所有行业指数涨全线上涨，非银行金融、通信、电子元器件、农林牧渔和计算机等行业表现居前，银行、建筑、家电、石油石化和食品饮料等行业表现居后。
图1、主要市场指数本周表现
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图2、行业指数本周表现
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
股票收益率的相关系数以及估值之间的差异性能够在一定程度上反应当前市场上自下而上选股机会的大小。过去一周，个股两两相关系数中位数与上周略有上升。国证1000指数和国证2000指数估值差比上周明显增大，短期内选股机会大幅增加。
图3、A股所有股票两两相关系数中位数（过去一年）
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图4、国证1000估值差
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图5、国证2000估值差
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
因子表现
从过去一周价值和成长的相对表现来看，价值表现依旧相对占优，在我们跟踪的大类风格因子中，价值和成长的行业中性多空组合收益分别为0.67%和-1.86%。价值因子中的市净率（BP_LR）和未来12个月的预期市盈率（EP_Fwd12M）表现均进入前十，同时价值因子中的滚动过去12个月的市盈率（EP_TTM）和单季度市盈率（EP_SQ）表现进入后十。从大小盘维度来看，过去一周小盘股表现持续复苏，流通市值的对数（Ln_FloatCap）表现再度进入前十，其行业中性多空组合收益达0.86%。此外，过去一周反转因子表现依旧强势，1个月反转（RTN_20D）在所有因子中排名第一，3个月反转（RTN_60D）和60个月反转（RTN_1200D）表现也均进入前十，短期内超跌反弹个股表现异常抢眼。
图6、过去一周因子表现（表现最好和最差的十个因子）
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
从因子滚动52周的表现来看，2017年表现强势的价值类因子如BP_LR等因子2018年2-4月表现表现逐渐陷入低迷，但2018年7月份之后表现又逐渐走强。此外，在经历了2017年的大幅回撤之后，反转因子如RTN_20D和RTN60D在2018年2月底开始出现明显反弹，至今一直维持强势。此外,技术类指标在2018年7月之后也集体走强。
图7、因子滚动52周表现（表现最好的五个因子）
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图8、因子滚动52周表现（表现最差的五个因子）
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图9-图11我们给出了价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模6大类风格因子过去三年以来的表现。过去一周价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模因子的行业中性多空收益分别为0.67%、-1.86%、2.26%、-0.05%、-2.98%和0.86%。
图9、价值、成长和情绪大类风格因子过去三年表现
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图10、反转和交易行为大类风格因子过去三年表现
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图11、规模因子过去三年表现
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
大类风格因子估值分析
与衡量股票估值高低类似，我们同样可以衡量因子“估值”的高低。通常，我们用因子多头组合的估值与空头组合的估值之差，即所谓的“估值差”来衡量因子估值的高低。这里的估值衡量指标我们选择市净率的倒数，即PB。多头组合和空头组合的估值我们分别用各自组合中个股估值的中位数来刻画。一般来说，因子估值差越大，表明多头组合相对于空头组合估值越低，因子的估值也越低。
图12-14我们给出了2005年至今价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模六大类风格因子的历史估值差。从整体走势来看，估值差呈现出明显的均值回复特征，因此我们可以通过当前因子估值差在其历史估值差中所处的分位数水平来大致刻画其估值水平的高低。截至2019年02月22日，价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模六大风格因子估值差所处的历史分位水平分别为89.7%、7.9%、87.6%、74.4%、46.1%和24.2%。整体来看，价值、反转和情绪相对估值较低，成长和规模相对估值较高，而交易行为因子的估值相对适中。
图12、价值、成长大类风格因子历史估值差
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年02月22日
图13、反转和情绪大类风格因子历史估值差
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年02月22日
图14、交易行为和规模大类风格因子历史估值差
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年02月22日
本周观点
我们从选股因子超额收益来源的探讨出发，指出了因子择时理念的来源是时变的因子风险溢价，而风险溢价的波动来源于宏观经济周期的波动。 因此我们从因子选股能力跟宏观基本面及大类资产表现进行对照分析，考虑到选股因子在宏观风险暴露上的共性， 提出了基于六阶段经济周期的划分来对Barra选股因子（Leverage,EarningsYield，Growth，BookToPrice，Size，NonlinearSize）进行分类，进一步实现因子择时。整体的流程和实现细节参见我们于2018年1月2日撰写的《猎金系列十九——宏观视角下的动态多因子模型》报告。
从价值成长维度来看，过去一周价值表现依旧占据优势。从大小盘维度来看，小盘股表现依旧占优，小市值风格复苏势头仍在持续。此外，过去一周反转因子也延续了前期的强势表现，短期内超跌个股反弹明显。过去一周ROA、ROE等因子出现回撤，高盈利能力个股表现相对低迷。
根据我们的模型，当前经济增长预期转向中性水平，通胀和流动性预期维持中性水平，模型建议对风格因子进行等权配置。
指数增强组合表现
从年初至今沪深300指数和中证500指数的相对表现来看，沪深300指数表现明显强于中证500指数。与市场上沪深300和中证500的业绩相比，我们日常跟踪的主要指数增强策略表现位于中等偏上水平。其中，RV300选股300增强策略表现抢眼，战胜了市场上所有的沪深300指数增强基金。
表1、指数增强策略年初至今表现汇总
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年02月22日
图15、指数增强策略净值走势
数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年02月22日
风险提示：本报告模型及结论全部基于对历史数据的分析，当市场环境变化时，存在模型失效风险。
注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《投资宽角度20190224：价值依旧占优，小盘和反转风格持续强势》
对外发布时间：2019年2月24日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师 ：
任瞳
SAC执业证书编号：S0190511080001
周靖明
SAC执业证书编号：S0190517070009
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行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
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