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近日，招商银行研究院发布题为《乱云飞渡仍从容》的年度宏观经济与资本市场研究报告，报告认为：虽然面临诸多复杂和不利因素，2019年中国经济增长仍有望保持韧性，预计全年经济增速达到6.3%；债牛走势有望延续，美股波动率可能加大，A股可能走出震荡回升的行情。
招商银行首席经济学家丁安华表示，在贸易摩擦和主要央行货币紧缩的影响下，全球贸易活动和生产活动将不可避免地放缓。中国经济运行压力加大，土地购置费下滑拖累房地产投资，上游景气回落制约制造业投资；住房开支负担加重、棚改政策边际收紧可能拖累消费；外需放缓、贸易摩擦压抑出口。多重压力下，中国经济仍有望扼守阵地，基建能托底，减税可期待，出口有韧性。基准情形下，2019年中国经济增速有望达到6.3%；政策方面从容应对、稳中求变，全年可能降准3次，预计基准利率保持不变；金融监管政策可能微调，信用环境改善；财政赤字率或突破3%，更大规模的减税有望落地。
全球经济展望：复苏十年，见盛观衰
招商银行研究院认为，本轮全球经济复苏已进入第十年，近两年来主要经济体出现了恢复性的同步增长，但该趋势在2018年出现分化和逆转。展望2019年，全球地缘政治风险不断累积，民粹主义和保护主义阴霾之下全球贸易活动将会放缓，从而制约全球经济的增长速度。随着主要经济体增长见顶，同步放缓的趋势将在明年下半年愈加明显。预计美国经济增长见顶回落，随着减税等财政刺激作用的消退，下半年经济下行因素将逐步显现。全球流动性将继续收缩，美国进入加息周期后段，美联储对加息决策将更趋谨慎，逐步转向"慢加息"与"快缩表"的政策组合，预计美国明年加息两次。汇率走势方面，英国脱欧的不确定性可能加剧金融市场的波动，货币的避险情绪上扬，美欧之间经济增速和货币政策的双重分化将继续支撑美元走势，但随着美欧经济同步放缓和美联储加息进入尾声，下半年美元指数将出现回落。
中国经济展望：乱云飞渡仍从容
招商银行研究院认为，2019年中国经济下行压力加大。短期增长下行与长期结构性矛盾的双重压力叠加，贸易摩擦的不利影响开始逐渐显现。一方面，基建投资和房地产等传统增长动能明显弱于历史水平，贸易顺差持续收窄；另一方面，居民消费升级动力减弱，新产业培育发展相对缓慢，全要素生产率提升效果有限，经济新动能仍待培育。
虽然面临诸多不利因素，2019年中国经济增长仍有望保持韧性。据招商银行研究院测算，基准情形下（美国维持当前关税措施），明年我国GDP增长可望达到6.3%，CPI同比增速小幅回升至2.2%左右，PPI同比增速下行至1.8%左右。冲击情形下（美国对我国2000亿产品关税提高到25%，并对余下的2670亿美元产品加征10%关税），明年我国的经济增速可能下滑至6.1%。乐观情形下（贸易摩擦缓和，美国取消关税措施），我国的经济增速或可维持在6.5%。
投资方面，在土地购置费增速大幅下滑背景下，预计2019年固定资产投资增速为5.5%，低于2018年；但考虑到土地购置费不计入国内生产总值，固定资产投资对明年经济增长的拉动可能反而高于2018年。出口方面，在全球增长放缓和贸易摩擦的背景下，出口增速将面临下行压力，预计基准情形下增速为4.9%；进口增速回落更快，预计下行至8.7%左右。消费方面，预计社会消费品零售总额增速总体仍呈缓慢下行态势，名义增速总体维持在7.9%左右，减税政策可能对包含服务在内的整体消费带来一定支撑。
招商银行研究院认为，"宽货币"环境可能会延续，流动性可望继续保持合理充裕，但大幅放松的可能性较低，货币政策将更加重视疏通信用传导机制。一方面，央行可能继续通过定向降准、置换式降准、加大MLF投放等方式，补充中长期流动性供给，降低商业银行资金成本，稳定市场流动性预期；基准情形下，预计央行将继续降准3次，全年超储率均值有望保持在1.5%以上；出于"稳金融"的考虑央行应该不会调整基准利率，更不会非对称降息。另一方面，央行可能继续通过结构性货币政策工具（信贷政策、再贷款等）、MPA措施进行逆周期调节，加大信贷供给，缓解金融机构"惜贷"的难题。
招商银行研究院认为，为应对国内外经济形势变化，财政赤字率或将突破3%。政府有望出台更大规模的减税降费措施以激发市场活力。考虑到民营经济在我国就业、创新等方面发挥的重要作用，明年增值税税率有望简并，最高一档增值税税率有望下调。同时，针对小微企业、科技型企业等，政府将给予一定政策倾斜，采取结构化的税收减免政策。此外，招商银行研究院认为，考虑到明年降低地方政府隐性债务风险及稳定基建投资的需要，在"开正门、堵偏门"的政策导向下，新增地方债规模或突破3万亿（其中2万亿为新增专项债），进一步发挥财政对经济的支持作用。
资本市场展望：有无相生，谋势而动
受到经济下行、中美贸易摩擦等因素的影响，2018年中国资本市场风险偏好迅速下降，股市大幅下跌，债市表现超预期。招商银行研究院认为，要摆脱当前低风险偏好的困局，需要三个条件的达成：一是中美贸易摩擦出现实质性的缓和；二是社融放量推动基建企稳，进而带动宏观经济企稳；三是继续推动市场改革和对外开放，从而稳定投资者预期。
招商银行研究院推荐以下三个策略：一是做多全球股市波动率，二是做多国内流动性，三是做平收益率曲线。关于债券市场，预计10年期国债收益率中枢将下行至3.1%-3.4%，10年期国开债收益率中枢将下行至3.5%-3.7%，建议逢收益率高点配置并可适度拉长久期。明年上半年信用债违约仍不容乐观，中低等级信用债压力会更大，高评级信用债则仍享有相对优势；城投债整体风险下降，但个体分化较大，需谨慎对待低等级城投债；民企债看好龙头债；产业债要精选行业，如基建相关的钢铁、水泥、建材等行业信用利差或缩小，地产债要精选头部企业。关于股票市场，预计美股波动率可能加大，并将进而带动全球股市波动率上升，需要关注其对国内市场的影响。从估值的角度看，A股已非常便宜，但中国经济下行压力仍在，企业盈利处下行周期，特别是2019年PPI将低于CPI，出现剪刀差，对企业盈利将带来负面影响。不过，减税政策与长期资金预计会对A股带来提振作用，无需过于悲观。关于外汇市场，预计美元指数明年走出先强后弱态势。人民币短期来看仍面临一些压力，但从中期来看不会出现超预期的贬值。人民币实际有效汇率，或兑一篮子货币汇率，最终仍会保持相对稳定。
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