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文/王骐骥 GPLP独家首发
本文来源于GPLP 微信公众号 gplpcn
当智能硬件企业以及大批AR、VR企业告别创业风口之后，背后的短板供应链管理开始浮出水面。
对，没有强大的供应链管理能力，即便有订单，这些风口上的创业公司无奈关门大吉。
沃尔玛从一个农村边缘市场逐渐攀登至全球财富500强的背后，成就沃尔玛的同样是一套高效、先进的供应链管理系统。
找钢网、货满满崛起的背后，同样也是供应链的功劳。
可谓成也供应链，败也供应链。
供应链管理，通常而言，是由供应商、制造商、仓库、配送中心和渠道商等构成的网络。一条完整的供应链应包括供应商(原材料供应商或零供应商)、制造商(加工厂或装配厂)、分销商(代理商或批发商)、零售商(大卖场、百货商店、专卖店、和杂货店)以及消费者。
在全球供应链管理服务市场上，包括企业内部运营、企业服务、供应链管理在内的全球业务流程外包市场规模在2009年达到了1719亿美元，其中，企业服务外包约占42%;运营外包占23%;供应链和需求管理外包约占35%，供应链管理外包市场规模约为596.83亿美元。
研究中国的供应链绕不开怡亚通。怡亚通是中国最早专业从事供应链管理与服务的一家公司，从媒体报道看怡亚通，毁誉不一。
真相到底如何?
怡亚通模式
作为供应链企业的代表，怡亚通是如何将供应链作为企业的一个主营业务呢?
让我们看怡亚通模式的核心。
公开资料显示，怡亚通供应链管理方面有两个业务，一个是原有起家的广度业务，就是给企业提供供应链服务的。比如把一个企业核心业务以外的以外全部外包，比如采购业务，国外采购，报关，仓储，找代工企业等等。这个广度业务就是干一个企业核心业务以外的活。让一个企业专注于核心业务，把其他东西都包给怡亚通来做。怡亚通只赚一点点毛利，帮你非核心业务的活统统干了。
据《深圳市怡亚通供应链股份有限公司关于深圳证券交易所对公司2017年年报问询函》的回复公告显示，怡亚通广度平台业务商业模式为：将传统的物流商、增值经销商、采购服务商等服务功能加以整合，为企业提供涵盖进出口报关、物流、仓储、配送、供应商管理库存(VMI)、国际采购服务、分销平台服务、渠道管理及结算等内容的“镶入式”服务产品，使客户外包环节能够无缝链接，最大限度降低物流及管理成本，提高供应链效率。广度平台服务类型主要为采购及采购执行，销售及销售执行，平台业务收入以向客户收取服务费的形式居多。
对此，我们可以将其理解为非核心业务外包服务。
这种商业模式，去年10月1日被正名了叫供应链管理服务，纳入国民经济行业行业分类的商务服务业。
在过去多年当中，怡亚通的净利润累计攀升。
然而，在过去多年当中，怡亚通的现金流并不好。
为啥?
过去十年，股权领域，中国的风险投资市场是美元投资机构的主场。
供应链服务的上市公司自然不是风险投资机构稀罕的对象，第一，他们是企业级服务市场，这是十年前的中国并不被投资人所深度认同，第二，供应链管理，不是风口上的互联网，与其相比，爆发性相对较弱。
然而，没有外部资金，怡亚通也想发展?怎么办呢?
没有人投资，怡亚通就自己投资自己。
于是，在没有美元基金诸如投资京东那样大笔投入的背景下，怡亚通依旧勇敢上路了。怡亚通的现金流去哪里了?
很简单，企业发展实在需要大笔资金，养人需要钱、企业经营纳税一样是钱、房租需要花钱、新业务投入同样还需要钱，在这种背景下，闭着眼睛也能想象，怡亚通的现金流自然好不到哪里，高速发展时期，净流出状态是正常，对应获得的是他全国布局的网络。
对此，怡亚通公司对其净利润的流出做了详细解释：“随着公司业务规模增长，净利润由2012年的1.3亿元增长到2017年5.85亿元。公司近5年经营活动累计净投入资金119.11亿元，相应增加公司净利润4.55亿元，税后投入回报率为3.82%，符合公司所处发展阶段的行业回报，因此公司近5年经营活动产生的现金流量净额长期为负数与净利润规模差异较大具有合理性。
与此同时，由于广度平台提供的服务类型相对简单，因此向客户收取的服务费并不高，这导致怡亚通广度平台的毛利率明显低于深度380分销平台业务毛利率，同时深度380分销业务规模占比较高，因此广度平台的毛利率低于公司综合毛利率。
对于这个过程，微软及苹果曾经上演过真实的增速及现金流背离的故事：
因为在美国，按照纳斯达克的投资逻辑，一旦微软及苹果的现金流开始增多，那么就意味着这两家企业高增长宣告结束。
2016年7月22日，苹果发布第三季度财报中显示，苹果透露其现金储备已经达到2028亿美元，包括现金、现金等价物、短期有价证券以及长期有价证券等。
然而，财报发布当天，苹果股价开始下跌，因为现金多，这代表该投资的好项目都投资了，也意味着未来增长机会没有那么地大，从某种程度上来说是负面消息。
怡亚通也同样如此。放缓扩张，相信怡亚通现金流必然好转。
另外一个典型案例是亚马逊。
2013年10月底，亚马逊发布第三季度财报，然而，依旧并不理想，这是该公司连续出现两个季度亏损。不过，亚马逊股价并没有出现下滑。相反，投资者反倒将这家公司股价推至新高，有些分析师更是给出了400美元以上的目标价。
对此，Twitter上有人开玩笑称亚马逊就是一个慈善机构。甚至有人质疑，亚马逊这家公司根本就不具备盈利的能力。
对此，亚马逊高管尤金•卫如此回应说，亚马逊的零售业务是赚钱的，只不过整体业务是亏损的。究其原因，就是亚马逊目前正在不断增加投资，以寻找全球扩展和提升销售额的机会。
“在我看来，一个不盈利的业务模式就是，你生产一杯柠檬水的成本为2美元， 但是你却只卖1美元的价格。但是，如果你卖2美元，你的成本只有1美元，你的业务模式就是赚钱的。接着，你就可以在全世界的街头巷尾开卖柠檬水商店。而这就需要你将全部的利润进行再投资，购买卖柠檬水的摊点和建造店面的材料。并在所有街道上授权卖柠檬水。对你来说，这种商业模式绝不是慈善机构，你最终获得利润将是巨大的。”
最终，亚马逊因为没有盈利却获得了市场的“嘉奖”。
甚至在亚马逊连续亏损十年之后，当亚马逊AWS展现在人们面前的时候，所有人才明白，亚马逊及贝索斯是对的。
2018年，亚马逊估计攀升至1500美元/股，成为全球最伟大的公司。
一句话，终究证明企业价值的，只有时间。
这也就是怡亚通的深度服务业务。
为了追求增加企业的毛利率，于是，怡亚通开始了深度服务，这个业务转型有两点值得关注：
首先，供应链行业依旧高速发展当中。
根据《2017-2021年中国供应链管理服务行业发展现状及趋势预测》显示，目前，中国超过90%的外资企业有物流及供应链外包需求，国内也有越来越多的企业开始向物流及供应链外包发展。据预测，未来五年我国物流及供应链服务市场价值复合增长率将保持在10%左右，到2020年我国物流及供应链服务市场价值将达到3214527亿元。到2022年，市场价值达到3591746亿元。
其次，如今的供应链行业早就不是当年的供应链。
比如，伴随网络的普及，信息化业务愈加便利的情况下，怡亚通早年的简单报关外包服务等已经伴随时代的潮流而消失在历史当中。
对此，怡亚通的财报也揭露了其中的问题：
据《深圳市怡亚通供应链股份有限公司关于深圳证券交易所对公司2017年年报问询函的回复公告》显示，针对交易所的问询：
“请结合相关业务开展情况，说明广度平台业务、全球采购平台业务毛利率明显低于公司综合毛利率的原因，说明全球采购平台业务收入同比增长33.86%而毛利率同比下降2.18个百分点的原因?”
对此，怡亚通回应为：
全球采购平台业务收入同比增长33.86%而毛利率同比下降2.18个百分点的原因：全球采购平台营业收入增长主要是化工业务较去年同期增长34.76亿元。毛利下降主要原因：一是报告期出售子公司(怡海能达公司)减少毛利0.37亿元;二是电脑业务子公司卓怡电脑毛利较去年减少0.21亿元;三是服装业务中的怡雅荟公司毛利较去年减少0.25亿元;四是化工业务毛利率下降0.5%。
此外，结合行业资料，我们也可以看出，这并不是怡亚通一家的问题。
怡亚通综合毛利率与同行业其他上市公司比较数据如下
2017年，怡亚通的综合毛利率为6.91%，营业总收入为6,851,511.65万元，其中主营业务收入6,805,930.61万元，利息收入45,581.05万元，对应营业成本6,362,663.74万元，利息支出15,220.56万元，成本合计6,377,884.30万元，毛利为473,627.35万元，毛利率6.91%。
如图所示，与同行业相比，2017年，怡亚通综合毛利率与普路通、瑞茂通较为接近。
如果行业都是如此，那么，怡亚通该如何保持增长，于是，怡亚通开始了深度业务时代。
那么怡亚通的深度业务到底是什么样子?
简单而言，就是通过并购控股方式，整合全国各地经销商，进而在全国几百个城市拥有分支机构，这些分支机构连接着当地商超、卖场及路边零售店。
如今的怡亚通做的就是这个线下销售渠道。
在过去十年，中国的线下渠道，上游品牌商是通过一级一级的代理商采销货物而实现的，而在大多品牌商的经销商大会当中，管理团队通常对一级代理商负责，比如说是省级代理商，然后省级代理商再对下面的市级代理商负责，然后逐步下沉，这便构成了品牌商遍布全国的销售渠道。
但是现在，时代变了，品牌商不用一个一个的和代理商谈合作条件，它们可以直接和怡亚通洽谈战略合作，让怡亚通可以对其下游渠道提供综合型供应链平台服务，将以往渠道扁平化，怡亚通庞大高效的分销体系及大范围的终端网络布局会让品牌商的产品快速的卖到全国各大实体，达到直供终端的目的，从而减少从前多级臃肿分销体系所带来的库存成本负担、流通低效及渠道、价格混乱等诸多问题。
怡亚通相当于国内外品牌厂商在中国流通行业对接的综合供应链中间服务平台，现在商业模式就是品牌商，到怡亚通，再到最终渠道，扁平而高效。
这就是怡亚通的“380平台”战略——2010年，怡亚通创始人周国辉瞄准了快消品领域，提出了“380平台”战略。锁定中国380个地、县级市，打造一个覆盖近10亿有效消费人口的快消品直供平台。怡亚通将其称为“深度供应链”业务。
怡亚通是如何实现这个战略布局呢?
首先，怡亚通与当地颇具规模的经销商成立合资公司，怡亚通控股，经销商参股。
其次，怡亚通对合资公司提供管理和资金支持。
最后，怡亚通通过全国化的信息物流整合，严格控制成本，这样企业很低的毛利率也能获得利润。
这个就是怡亚通深度供应链业务的核心。
简单而言，就是通过重构供应链然后实现向品牌企业团购的目的，对消费者及渠道商来讲，降低了成本，缩短了流程，对品牌商而言，可以快速扩张市场，扩大销售，迅速回笼资金。
这在最近几年，商业环境不好的时候尤为重要。
但实现的过程并不容易。
在怡亚通也同样如此。
2012年，怡亚通的深度380分销业务营业收入为24.13亿元，
2017年，该收入为401.2亿元，五年净增加377.07亿元，如果营运资金周转率按3.5次计算，需投入营运资金107.73亿元。这些营运资金主要为存货与应收账款——怡亚通380平台上游客户多为世界500强企业及行业龙头企业，公司主要以现款提货方式为主;而在向下游分销时，需要保有一定量的安全库存，同时对下游卖场一般提供一定期限账期，从而占用的资金量比较大。
说白了，这就是所谓的账期。
从业务产生到最终结账，怡亚通自己需要垫资一段时间。
而在此商业模式下，怡亚通公司应收账款规模较大且占总资产比例较高的原因自然不难理解。
资料显示，怡亚通2017年底应收账款净额占总资产的28.26%，近两年380分销平台应收账款占总体应收账款的比均超过65%。
而且，不仅是运营需要垫资，为了拓展业务，怡亚通在全国各地成立了不同子公司，人员规模扩充到2万余人，其销售费用及管理费用等成本也瞬间拉升。
成本提升较快，但营收短期内又不能快速增加，自然，怡亚通的净利润受到影响——怡亚通财报显示，与同行业上市公司相比，2017年度，怡亚通净利率为0.87%，在同行业处于相对较低的水平。
然而，只要公司运营正常，熬过了前期的投入阶段，其净利润也将在某一天集中爆发。
毕竟，无论是美团补贴还是滴滴补贴，所有的商业模式补贴之后，企业都会回归到正常的商业，而怡亚通也同样如此，不过，所幸怡亚通模式并不是需要补贴，只是垫资而已，并且有一定的利润可谈，如图所示：
2017年，怡亚通应收账款前十大客户
供应链的核心：供应链金融
怡亚通深度供应链模式能否成功?
任何一家公司的成功都同样具备两个要素：
一是模式设计是否合理，也就是多方利益安排是否得当;
二是资金能否跟得上。
无论企业有多大，其实，对资金的饥渴都是企业的常态，企业同样面对融资、发展的问题。在企业高速发展当中，资本这个砍儿，跨过去了，渡劫成功，跨不过去，那就是倒在血泊当中。
这就是残酷的商业现实。
怡亚通模式能否成功也同样如此。
如果从模式设计来说，目前可谓几方都有利，大家可以自行解读，不便详述。
如果从资金来说的话，资金结合供应链，这个话题可以总结为“供应链金融”。
供应链金融，根据百科资料，简单地说，就是银行将核心企业和上下游企业联系在一起提供灵活运用的金融产品和服务的一种融资模式，即把资金作为供应链的一个溶剂，增加其流动性，如下图所示。
因此，银行在供应链当中充当了重要角色，如果撇开银行谈供应链金融，那么，这一定是假的供应链企业。
对怡亚通来说也同样如此，怡亚通如果要做深度供应链，那么同样必须联合银行进行。因此，在怡亚通的供应链融资当中，我们可以随处所见银行的踪影：
2016年11月21日，怡亚通发布公告，公告称，项目定位为将公司380 消费供应链平台上的百万小微终端(门店)作为金融服务对象，与商业银行合作开发，为全国各地流通领域的门店提供经营性小微(小小微)贷款服务。O2O业务具体为：基于个人客户(即借款人)贷款需求，公司负责协助银行对借款人进行贷前审核，公司对于达标的或认可的借款人推荐给银行并对合格借款的借款提供担保，银行审核通过后直接向借款人发放融资款。公司主要对银行提供借款人的贷前审核，贷中管理，贷后维护等一系列管理服务。
对此，公司拟与中国建设银行股份有限公司长沙铁银支行合作开展 O2O 金融业务，拟申请业务量不超过人民币 5亿，公司就上述业务为借款人提供担保，拟申请最高担保额不超过人民币 5 亿元，已采取要求借款人提供保证人措施防范风险，具体以合同约定为准。
这是供应链金融的现实版解读。
这种案例在怡亚通比比皆是。
几乎怡亚通的股东大会讨论的公司都是与银行的议案：
当然，不可否认，这能够一定程度上缓解怡亚通的现金流问题，但是并不能从根本上解决其现金流包括资本金问题。
说白了，就是怡亚通的资金一直是饥渴状态。
对此，怡亚通也曾主动披露其风险：
2016年中报当中，怡亚通也点出了公司经营活动现金流量净额波动较大且主要为负的风险，“公司广度供应链业务运作过程中，需要为客户提供资金结算配套服务，消化客户应收、应付账款，提供信用支持以及向客户提供资金垫付服务等;在深度供应链业务中，由于公司380平台上游客户多为世界500强企业及行业龙头企业，公司主要以现款提货方式为主;而在向下游分销时，需要保有一定量的安全库存，同时对下游卖场一般提供一定期限账期，因此深度供应链业务中对营运资金的需求量也较大。”
对于资金紧张，怡亚通并不避讳。
尤其是自从2010年怡亚通业务转型以来，业务转型需要垫付大量资金，银行的资金短期可以缓解，然而，毕竟这属于债务，最终，怡亚通还是要还给银行的。
于是，融资势在必行。
当然，幸运的是，怡亚通是一家上市公司，可以采取的融资手段及渠道众多，比如银行融资、非公开发行股份、发行债券、资产证券化、发行中期票据等。目前正在推进中的主要筹资事项为非公开发行股份、发行债券、资产证券化、发行中期票据。
2018年5月2日，怡亚通临时停牌。
根据停牌公告显示：深圳市怡亚通供应链股份有限公司拟披露重大事项，根据本所《股票上市规则》和《中小企业板上市公司规范运作指引》的有关规定，经公司申请，公司股票(证券简称：怡亚通，证券代码：002183)于2018年5月2日开市起临时停牌。
停牌原因，据说，怡亚通在洽谈引入新的战略投资股东。
如果成功，怡亚通成功渡劫，如果失败，则怡亚通仍需在资金紧张的刀尖上舞蹈一段时间。
或许，这就是创业人生，要想成就伟大事业，享受较高的增长收益，就必须承担一定的风险，一句话，无论对于未上市公司还是上市公司来讲，或者是所有投资人来讲，高风险高回报，低收益低回报。
没有人能够随便成功，正如怡亚通创始人周国辉对媒体所言：等我做到了，你就相信了。