文 | 杨万里

2008年，当金融危机愈演愈烈之际，一家名为特斯拉的公司刚刚登陆美股。同期，巴菲特以18亿港元认购了2.25亿股的比亚迪股份，他看好的是电动车前景。

十年后，新能源汽车成为了造车新潮流。贾跃亭远赴美国造车，马斯克准备在上海建立超级工厂，蔚来汽车在美上市....

今日，A股明星车企比亚迪突然“关灯吃面”。截至收盘，比亚迪收跌2.73%，相比上一个交易日蒸发39亿元。

屋漏偏逢连夜雨，在比亚迪股价下跌之际，中金公司分析师下调比亚迪A股目标价9%至59元，下调H股目标价29%至50港币；下调公司今明两年盈利预测26.6%和30.5%，至20.8亿元和20.5亿元。

引发股价下挫的导火索是昨晚披露的半年报业绩。上半年，比亚迪实现营收621.84亿元，同比增长14.84%；净利润14.55亿元，同比增长203.61%。

虽然上半年净利表现较好，但财报背后存在三个问题，即新能源汽车销售或放缓、核心利润占比降低以及负债压力较高。

一、新能源汽车业务难以“一枝独秀”

大家都知道比亚迪是车企，实际上，它有三个主营业务，分别为交通运输设备制造业、二次充电电池及光伏业务和日用电子器件制造业。

交通运输设备制造业包括传统燃油汽车和新能源汽车。数据显示，今年上半年全国汽车产销量同比下降13.7%和12.4%。新能源汽车继续保持逆势增长，产销量同比增长48.5%和49.6%。

报告期内，新能源车业务收入约254.48亿元，同比增长38.77%，占比亚迪收入比例进一步提升至40.92%。可以说，今年上半年业绩主要是靠该业务板块支撑的。

尺度app有小伙伴发贴写道，比亚迪在半年报中表示，预计三季度实现净利润15.55亿-17.55亿元，同比增长1.83%-14.93%。

公司指出，在汽车行业市场需求下滑及新能源汽车补贴大幅退坡等多重因素的影响下，预计公司新能源汽车销售将有所放缓，业务整体盈利较去年同期有较大幅度的下降。

要注意的是，比亚迪今年一季度毛利率为19.05%，短期高于同行车企上汽、广汽以及长城汽车。不过，从2017和2018年数据看，比亚迪的毛利率低于广汽集团，与长城汽车比较接近。

随着补贴下滑，汽车毛利率将面临下滑风险，比亚迪未来如何提高盈利能力呢？

再来看比亚迪第二个营收支柱日用电子器件制造业，实际上它是比亚迪旗下的代工业务。

半年报显示，手机部件及组装业务上半年贡献了223.23亿元营收，占总营收比例达37.51%。比亚迪曾在年报中表示，三星、华为、苹果、小米、vivo、联想等智能移动终端是其大客户，而它的产品覆盖消费电子、 汽车智能系统、物联网、机器人、人工智能及新型智能产品等领域。

在代工行业，比亚迪的压力还不小，例如富士康、立讯精密等上市公司都是其竞争对手。有意思的是，比亚迪与富士康有过一段故事。

2002年王传福去台湾拜访郭台铭后，迅速制造出与富士康相似的手机代工产业链。更让郭台铭意料之外的是，从2003年起，富士康400多名员工跳槽比亚迪，大量机密文件也被带走。郭台铭一气之下，以窃取商业机密为由将比亚迪告上法庭，比亚迪高管夏佐全因此被拘留。戏剧性的是，夏佐全在拘留后的第4天因证据不足被释放，而另外两名获刑员工被归属于个人犯罪，与比亚迪无关。官司一案后，比亚迪继续在代工业务上发力，该业务板块也成为了比亚迪营收业务中重要一环。

但要关注的是，除了竞争激烈之外，比亚迪也面临着行业波动风险。上半年，国内手机市场总体出货量为1.86亿部，同比下降5.1%。如果下半年延续这种态势，上游手机产业链相关公司或受冲击。

除了有汽车业务板块和手机代工业务板块之外，比亚迪还有一亮点，即动力电池业务。

比亚迪董事长王传福此前做出两项重要调整，一个是调整电池技术路线，使用三元锂电池。另一个是将动力电池业务分拆独立运营，向其他新能源车企供货。

上半年，二次充电电池以及光伏业务贡献了44.53亿元营收，占比达7.16%。虽然与汽车业务以及手机代工业务相比营收数额较少，但比亚迪的动力电池在国内汽车行业的地位仅次于宁德时代。2018年，比亚迪在国内国内装机量市场份额占比为20.1%，到了今年，这一比例增加至22.90%。

值得关注的是，从去年开始，东风汽车旗下东风纯电动厢式运输车和载货汽车均采用了比亚迪的磷酸铁锂电池，此外，比亚迪还为成都客车、山东泰开汽车和北京华林特装车等车企申报的新能源专用车和客车配套动力电池。今年7月，比亚迪与丰田汽车签订合约，共同开发轿车、SUV等纯电动车型，以及这些车型所需的动力电池，车型使用丰田品牌，2025年前投放中国市场。

而就是这一块有增长潜力的业务板块，比亚迪却要分拆上市。这不禁让股民想起去年TCL将家电等业务分拆，留下面板业务的案例，这一做法一度引起市场热议。

再看比亚迪，如果未来动力电池业务独立上市，它的业绩能否纳入上市公司的合并财报呢？会计人士表示，有控制权会纳入并表，没有控制权可能不会纳入。如果动力电池业务未来不纳入，对比亚迪而言将减少一块营收项目。

顺便说一下，比亚迪旗下的光伏业务并未给公司创造很大价值。半年报显示，上半年，国内光伏装机为11.4吉瓦，降幅超过50%。光伏业务给比亚迪留下了数亿元的固定资产等待折旧。

可以这么说，在车企寒冬环境下，新能源汽车业务难以“一枝独秀”。能否支撑千亿市值，得靠汽车业务、手机代工业务以及动力电池等业务共同发力。

二、核心利润占比下降、负债压力高企

从扣非净利润变动情况看，比亚迪近三年的财务数据波动较大。

2017至2019年二季度，比亚迪扣非净利润同比增长-35.26%、-80.39%和209.98%。

从利润分类看，比亚迪核心利润占比呈现逐年降低状态。2018年，比亚迪43.85亿元利润总额中，其中包括，投资性利润为2.48亿元，政府补贴20.72亿元等。

扣除营业成本、营业税金附加以及“三费”后，2018年比亚迪核心利润为27.07亿元，占利润总额比例约为61.7%。今年上半年，比亚迪核心利润占利润总额约为72.6%。

不过，在2017年，比亚迪核心利润占利润总额约为85%。这意味着，比亚迪核心利润占比下降了。

此外，比亚迪负债压力较大。汽车属于重资产行业，它需要不断投入资金或者举债经营，因此反映到财报上负债数值较高。

与同行上汽、广汽相比，比亚迪资产负债率更高。2017至2019年一季度，比亚迪资产负债率分别 为66.33%、68.81%和68.74%，上汽集团资产负债率分别为62.39%、63.63%和62.35%，广汽集团资产负债率为41.13%、41.02%和35.81%。

值得关注的是，二季度比亚迪账面资金为111.2亿元，同期短期负债与长期负债超500亿元。

结语

目前，比亚迪的市值为1370亿元，市盈率为47.09倍，相比年初62.2元高点已蒸发328亿元。投资者不仅关注比亚迪的技术，更要看到成绩。市值缩水的背后，表现出市场对比亚迪的业绩以及财务状况担忧。

作为新能源汽车领跑者，只有当比亚迪解决当下面临的核心利润占比下降、债务高企等问题，才会被市场追捧！